作者：李坤泽

来源：睿博恩重生笔记

这家拥有A+B+H三地上市平台、年浆纸产能超1100万吨的行业巨头，在2024年亏损74.11亿元后，2025年再预亏82-88亿元。截至2025年9月末，总负债475.11亿元，资产负债率高达89.89%，流动比率仅0.21——这意味着，每一块钱的短期债务，背后只有两毛钱的流动资产撑着。

但更值得关注的，不是亏损数字本身，而是这家企业如何从“家族式失控”走向“国资托底”，以及这场纾困背后折射出的深层逻辑。

1 危局：从内部控制否定到流动性枯竭

2025年3月31日，ST晨鸣发布公告，公司股票被叠加实施其他风险警示。原因有三：

一是连续三年扣非净利润为负，且2024年审计报告显示持续经营能力存在不确定性；

二是2024年度内部控制报告被出具否定意见，成为A股首家因内控缺陷被出具否定意见的上市公司；

三是部分生产基地停机检修满3个月，触发ST情形。

审计机构指出，公司管理层对风险评估或风险意识不足，在出现风险时缺乏有效、稳健的应对措施。这种“内控失守”并非一日之寒。

更致命的是流动性危机。截至2025年6月30日，公司逾期债务规模达38.21亿元，332个银行账户被冻结。金融机构借款逾期、供应商货款拖欠、部分生产线停工停产，形成恶性循环。

2 溯源：激进扩张与治理缺陷的双重反噬

ST晨鸣的困境，根源在于过去几年的激进扩张。

公司不仅在造纸主业上大规模投资，还跨界进入融资租赁、金融、酒店等非主业领域。融资租赁业务在2025年前三季度亏损超45亿元，成为最大的亏损源。公司通过融资租赁子公司向关联方和非关联方大量提供资金，仅2018年末，山东晨鸣融资租赁一家公司的其他应收款就高达81.5亿元。

内部治理同样问题重重。2024年11月7日，掌舵20年的董事长陈洪国与妻子李雪芹双双辞职。此前，公司存在大量不规范的关联交易和资金往来：2018年度各子公司之间的非经营性资金往来高达53.23亿元；2015年曾向宁科生物实控人虞建明控制的上海中能注资3亿元，三个月后撤资，该投资由时任董事长“在其权限范围内批准”。

对外担保也埋下隐患。截至2024年11月，公司及控股子公司对外担保总余额196.69亿元，占最近一期经审计净资产的117.83%，其中逾期担保20.92亿元。

3 国资入场：从“家族式”到“政府托底”

2025年4月，控股股东晨鸣控股股权结构调整。山东寿光金鑫投资将其持有的晨鸣控股45.2151%股权无偿划转至寿光市盛鸣投资，后者为寿光市国资委全资子公司。虽然公告称实际控制人未变，但国资的深度介入已清晰可见。

新成立的盛鸣投资，成立于2025年3月6日，注册资本5亿元，专门用于承接晨鸣控股股权。这一安排，被市场解读为政府“托底”的关键一步。

国资的支持力度很快显现。潍坊、寿光两级政府成立专门工作小组，协调金融机构成立省级债委会，达成三点共识：一是不擅自提起诉讼查封；二是维持存量授信稳定，不抽贷、不压贷；三是贷款利率降至2%以内，新增贷款降到3%以内，结息周期延长至半年。

2025年10月，政府设立的国有全资公司潍坊兴晨，与金融机构合作开展23.1亿元复工复产银团贷款。公司以子公司土地房产为这笔贷款提供抵押担保。

4 自救：剥离非主业、处置资产、复工复产

在国资支持下，ST晨鸣开始系统性自救。

第一步，剥离非主业。 2025年12月，公司以33.36亿元向寿光市晟嘉投资出售山东晨鸣融资租赁、青岛晨鸣纸制品销售及上海晨鸣融资租赁全部股权，彻底退出融资租赁业务。这笔交易产生约3893万元出售收益，所得资金全部用于偿还债务。

第二步，处置资产。 估值80亿元的上海物业正在寻找买家，非核心资产处置预计可回笼资金20-30亿元。

第三步，复工复产。 截至2026年1月，寿光基地、黄冈基地、吉林基地及江西基地已全面复工复产，湛江基地二厂于1月28日启动生产。各基地复产生产线设备运行率与产能利用率已恢复至正常水平。

公司党委书记张中山在2025年10月的工作部署会议上明确，要持续优化产品结构、集中资源发展优势品类，通过强化预算管理、盘活存量资产等方式提升资金效率。

5 行业之困：产能过剩与周期低谷

ST晨鸣的困境，不仅是企业自身问题，更是整个造纸行业的缩影。

近年来造纸行业新增产能集中投放，终端需求却显疲软，供需矛盾日益凸显。文化纸、白卡纸等机制纸产品市场价格跌势明显。2025年上半年，全国规模以上造纸和纸制品业营业收入同比下降2.3%，利润总额大幅下滑21.4%。

但曙光也在出现。2025年四季度以来，纸价开始企稳回升，白卡纸价格从3500元/吨反弹至4274元/吨，涨幅22.1%。中长期看，“双碳”战略和“反内卷”政策将加速落后产能出清，市场集中度有望提升。

6 睿博恩视角：纾困“三重门”与“三个信号”

ST晨鸣的案例，为我们观察大型民营企业纾困提供了完整样本。

第一重门：治理重构。 从陈洪国20年“一言堂”到国资全面介入，控制权的平稳过渡是后续所有救助的前提。2024年11月陈洪国辞职，2025年4月国资完成股权承接，治理层换血为债务重组铺平了道路。

第二重门：债务重组。 420亿元贷款展期降息、33亿元剥离融资租赁、23亿元银团贷款注入——每一步都是对资金链的精准“输血”。但这还不够，真正的考验在于“造血”功能能否恢复。

第三重门：主业回归。 截至2026年初，五大基地全面复产，产能利用率恢复至正常水平。这是最关键的信号——只有生产恢复了，现金流才能转起来，债务才有真正的偿还来源。

从这三个维度看，ST晨鸣释放了三个积极信号：

信号一：政府专班介入。 市县两级政府成立专门工作小组，协调金融机构成立省级债委会，这种“政府搭台、市场唱戏”的模式，为困境企业争取了宝贵的喘息时间。

信号二：债权人形成共识。 40余家金融机构达成“不抽贷、不压贷、降息展期”的一致意见，这在大型企业债务重组中极为关键。没有债权人的集体理性，任何单方努力都是徒劳。

信号三：核心资产仍在。 470万吨木浆产能、1100万吨浆纸产能、200多万亩原料林——这些硬资产是公司困境反转的底牌。只要产线还能转起来，品牌还在，市场就在。

当然，风险仍在。2025年预亏82-88亿元，资产负债率仍在90%左右高位，退市风险未完全解除。但至少，这家曾经的纸业巨头已经走出了最黑暗的时刻。

对于睿博恩而言，ST晨鸣的启示在于：真正值得救的企业，从来不是因为它的报表数字好看，而是因为它还能为产业链创造价值。 当政府、金融机构、企业三方形成合力时，再深的困境也可能迎来转机。

（本文数据截至2026年3月，均来源于公司公告及公开信息。仅代表个人观点，不构成任何投资建议。配图无不良引导，请仔细甄别，欢迎关注评论与我交流。）

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原标题：ST晨鸣：从“纸业巨头”到“国资托底”，一场74亿亏损背后的涅槃之路

债务重组企业纾困ST晨鸣