连榨菜都涨价了，投资消费行业的最佳时机到了吗？

阿尔法工场

2021-11-19 09:43
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上游原材料疯狂涨价，下游端终于扛不住了。

作者：许文涛

来源：阿尔法工场研究院（ID:alpworks)

覆盖成本的涨价是无奈的，对需求的影响短期也无法证伪，只有当上游原料价格下降时才是消费品公司真正的“甜蜜时刻”。

上游原材料疯狂涨价，下游端终于扛不住了。

自海天味业（603288.SH）10月12日发出涨价令之后，先后已有洽洽食品（002557.SZ）、李锦记、恒顺醋业（600305.SH）、海欣食品（002702.SZ）、安井食品（603345.SH）、金龙鱼（300999.SZ）等重点食品类企业宣布涨价，提价幅度在5%—15%之间。

对于食品类企业，此番提价潮也是被迫无奈之举。除了对冲成本压力，还要面对疲弱的终端消费需求。疫情影响和经济不景气，居民消费水平的大幅下降。

数据显示，今年我国第三季度GDP增速今为4.9%，低于预期。9月份，社会消费品零售总额36833亿元，同比增长4.4%。8月份增速更为惨淡，仅为2.5%，创近一年来新低。

比经济增速下滑更严重的，是消费者实际支出情况降温。我国前三季度人均消费支出1.7万元，比2019年同期增长了11.7%，两年平均增长5.7%，扣除价格因素，两年平均实际仅增长3.7%。

在上游的高通胀压力下，价格传导至中下游已成为普遍共识。食品类消费品涨价也正式拉开序幕。本篇文章主要解决以下三个问题：

1、涨价对企业业绩影响如何？能否拯救当前股价？

2、涨价潮持续性如何？

3、哪些品种更有性价比？

01消费品“寒冬”已过？

迫于成本压力，下游消费品价格早已“在路上”。CPI数值较低主要受猪肉价格拖累，剔除猪肉影响的CPI指数大大超过整体CPI，所谓“拿掉猪肉都是通胀”。同时服装、家用电器等非食品类的价格与PPI走势几乎正向关。

在CPI的结构中，食品烟酒、居住的比重较大，分别为28.8%和22.12%，其次是娱乐教育文化用品及服务（13.65%）、交通和通讯（11.25%）、医疗保健（11.24%）、衣着（6.81%）、生活用品及服务（4.74）、其它用品及服务（1.4）。

据国家统计局数据显示，10月PPI再次创下历史新高，达13.5％；CPI同比上涨1.5%，较上月回升0.8%，与PPI剪刀差处于历史最高位。

而CPI食品类增速在9月创出-5.2%的阶段新低后，10月出现了反弹。猪肉价格下跌拖累了CPI食品项。同样，近期猪肉价格的反弹也带动了10月食品项回暖。

（来源：国家统计局）

实际上，PPI向CPI的传导早已就开始。据国盛证券表示，以非食品CPI走势已反映了工业品价格上升影响，与PPI走势高度同步。

非食品类价格主要包括服装、鞋类、水电燃料、家用器具、通信工具等。

反观食品类，由于猪肉占比权重较大，占整体比重达2.5%左右，猪价下跌使得CPI整体指数有些失真，剔除猪价对CPI影响更加直观。

据东吴首席宏观分析师任泽平表示，“拿掉猪肉后都是通胀”。剔除猪肉影响后，10月CPI同比变动2.56%，比当月1.5%数值还要多1个百分点。

如果单从CPI食品项来看，食品类企业价格传导似乎刚刚触底反弹，但刨除猪价的CPI已经接近2020年初的高点。

从这个角度看，上游通胀向CPI传导进一步扩大的迹象。结合10月份以来密集的涨价潮，可以说消费品类企业“寒冬”期已过，接下来看市场接受情况。

02涨价的传导效应

当前企业涨价潮已经开启，从涨价到传导到终端利润再到股价上涨存在一定规律性，通过历史可知一二。

平安证券表示，自2006年起中国共出现了4次PPI的大幅上涨，也带动了食品饮料行业出现了4次涨价潮。

提价效应大约会在6个月到1年左右时间体现，16-17年第三轮涨价潮的情况与本轮最为相似。

提价传导到报表利润上存在时滞。主要原因是食品饮料作为快消品，提价需要分区域、分品类逐步执行，渠道去库存也需要时间。同时原材料涨价波峰转至波谷也需要时间来消化。

股价表现上，宣布提价后对股价有刺激，但后期上涨取决于业绩兑现和企业的竞争格局。提价具有龙头效应，一般龙头率先提价后，其余竞品企业才会跟随性提价。

以调味品为例，海天味业在16年底宣布对90%左右产品提价5%-6%的提价措施后，中炬高新在2017年3月对美味鲜及厨邦产品进行提价，幅度为5%-6%；千禾味业在2017年4月对部分产品提价，幅度在8%-10%；李锦记、东古也在同年的3月和6月跟进。

调味品提价的显著影响在财务报表上滞后6个月左右。自17一季度提价潮开启后，四季度开始变化明显。

其中海天味业报表端改善显著，17年四季度毛利率同比增加3.56%，中炬高新四季度毛利率同比增加2.12%，千禾味业四季度毛利率同比增加2.14%，仅有恒顺醋业同比呈现下跌状态，真正好转体现在2018年。

（来源：平安证券）

调味品细分领域开胃菜龙头涪陵榨菜（002507.SZ），为应对成本上涨，17年前后多次进行提价。

16年7月，对11个单品提价8%-12%；在随后的17年2月，再次上调80g和88g榨菜等9个单品价格，提价幅度为15%-17%；同年四季度，公司将脆口榨菜包装从175g减少至150g，主力榨菜则由88g减少至80g，价格不变，相当于两款产品变相提价10%—16.7%。

涪陵榨菜的提价对毛利率和净利率贡献是巨大的。主要也体现在四季度上，毛利率同比增长16.43%，首次突破50%，达54.34%，创出阶段历史新高。

净利率同比增长了18.42%，达37.59%。这一轮提价从16年7月份开始到17年四季度的阶段指标高点用时一年多时间。18年内两项指标再创新高，也证明了提价对业绩增长的持续性。

股价变动与提价更是密切相关。两者关系是：前期提价预期支撑上涨，后期则由利润兑现推动。

统计上述主要调味品16—18年间股价变动，在提价公布后短期内股价均处于上涨状态。

恒顺醋业在16年6月提价后，当月股价上涨11.15%。海天味业2017年初宣布提价后，当月上涨7.64%，并在之后的4年中开启了10倍长牛之路。其它调味品如中炬高新当月上涨6.01%，千禾味业上涨了8.39%。

从历史后视镜看，消费类企业在21年之前涨幅都十分可观。但股价影响因素十分复杂，提价对在中短周期股价影响巨大。

拉长维度来看，如果涨价效应持续并对公司盈利能力有显著改善，则会带来企业更大幅度的上涨，如海天味业、中炬高新、涪陵榨菜在提价消息公布后的一年内股价分别上涨86.9%、78.8%、77.5%。

即便在经济下行，国际政治局势动荡的2018年，大盘不断下跌，但相关消费品股价仍实现了“逆势上涨”。

如海天味业18年全年上涨31.92%，中炬高新上涨20.86%，涪陵榨菜上涨31.6%，千禾味业虽然全年涨幅为负，但上半年仍上涨37.5%。

（来源：平安证券）

03 历史不会简单重复

经济下行，原材料价格高高在上，上游企业日子红火，下游企业度过寒冬，真实上演“冰与火之歌”。

在这种“恶劣”环境中，下游企业10%左右产品提价一者有试探市场反应意味，同时在需求不振的环境中，提价也会保守谨慎，很多企业连覆盖成本都不能做到。

金龙鱼表示，公司20年底和21年3-4月份调整了不同油种价格，整体涨价幅度约为10%-15%，目前价格上涨幅度尚未完全覆盖原料上涨幅度。

味知香在近日投资者关系活动记录称，考虑到终端的市场接受程度，产品价格上涨幅度低于原材料价格上涨幅度，后期将视具体情况决定是否调价。

但有的企业甚至进入到了“第二波”提价节奏。安琪酵母分别于9月底和10月底对产品进行提价。

9月底对国内低端大包装酵母产品提价30%，10月份对酵母提价20%，动物营养提价20%，共计占收入的40%-50%，提价幅度历史最高。时隔一个月又发布涨价通知，并募资20亿拓产。

本次通胀传导与前几次不同地方在于，终端需求不确定性更大。

经济下行，居民支出放缓，还有疫情影响，使得市场环境远不如2017年。同时17年提价是需求端处于复苏阶段，价格传导更加顺畅，当下涨价更多是成本压力型传导，终端市场能否接受仍是未知数。

如何理解呢？一个重要逻辑是，这类在成本需求双重压力下的提价，对于价格敏感型，也就是部分高价商品或耐用商品等非必选消费品等影响较大，如烟酒茶、大类家用电器等；对于生活必需品，如油盐酱醋等价格不敏感商品，则影响较小。

如果说此次提价潮之前大部分行业已经陷入内卷，价格战打的不亦乐乎，而提价更是给这一局面打了一剂强心针，未来将会更加分化，洗牌也必将加剧。

但所谓“危中有机”，机遇往往产生于风险。从另一个角度看，哪些企业将会在这场恶战中“脱颖而出”？这就要看企业的御寒水平有多强了。这从企业三季度毛利率、净利率、营销费用率表现就能看出来。

上述统计的已经是近期提价的各行业龙头，敢于在“寒冬”中提价，尤其是在行业竞争趋向内卷的情况下。

但毛利率、净利率以及之后的股价表现，还要看涨价后市场的接受程度，但以往历史同样有借鉴意义。

通过平安证券对以往三次涨价潮的研究发现，毛利率提升速度与销售费用水平呈反比。即销售费用高的企业，提价以后更多的费用平滑对渠道和终端影响，从而导致提价传导更慢。