纾解地产行业债务危机的一点漫谈

一段棉线的投资思考

2022-06-24 11:51
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最近和几个融资口的专家聊了聊，对于某些地产行业主体来说，可能市场流动性停滞、资产价值缩水只是问题的诱因，真正根子里的问题在于超融。而还原后资产负债表的窟窿对应的是完整现金流量表上的资金流出。资产都是买涨不买跌，那些资产负债表上的窟窿最终可能还是得靠房价上涨才能最终解决。

作者：一段棉线的投资思考

最近和几个融资口的专家聊了聊，对于某些地产行业主体来说，可能市场流动性停滞、资产价值缩水只是问题的诱因，真正根子里的问题在于超融。

例如深圳有旧改贷，前面和村里把关系捋好了就可以把项目放到项目公司里开始套钱，一直套到最后环节的购房尾款融资。除了房价本身下跌导致资产缩水外，超融也是很多地产商具体项目算不过来帐还在猛做的逻辑：房子本身做成什么样子已经不再重要，从项目里不断融资、做出一定账面利润进行分红+项目上跑冒滴漏才是核心目的。

如果说去年底之前还有放开股权融资、打折往供应链里直接注入流动性这些供给侧手段缓释危机的话，目前由于需求侧熄火时间太久，再启动地产这台发动机的代价可能要比之前预想的高得多，可使用的有效手段也少得多。

回归本源，任何债务危机面前还是信心和流动性两个核心问题。

如果一个地产业主体全程杠杆用足，可能即便不进行资产价值重估，还原表外部分、资债相抵后真实的窟窿也得占纯账面资产价值的相当比例，这个窟窿是就算平价卖掉房子也堵不上的。

而还原后资产负债表的窟窿对应的是完整现金流量表上的资金流出。对于这些公司来说，投入资金除了真正凝结成房子/存货/土储以外，其它应该主要就在项目层面跑冒滴漏、给股东的分利润、税费这三个去向里被花掉了。

现在如果不谈具体这家那家公司是不是要完蛋的个别问题，而是从整体底层逻辑出发，要解一堆存量资产的烂账只能想办法往资产盘子的关键点上注入流动性做盘活。而既然最终花的都是纳税人的钱，就应该挑选对自身利润要求最小化的机构来做——比如城投或新设立的SPV，而类似AMC、央企地产公司都有自身利润最大化的诉求，相当于摩擦成本更高，在系统层面看是不合算的。

至于资金的其他三个去处——其中税费已经被各级政府享受过了；项目上的跑冒滴漏追回成本太高；最终可能只能想办法让股东再吐点，把原来账面上可分配、但其实不该拿走的钱拿回来一部分，穿透看最终挽回纳税人的一些损失。这个过程中或许可以不直接对着股东本人上，而是在公司面纱下温和处理，例如要求原股东和利益相关方赎买价值出现严重缩水的项目公司股份（上市公司层面股票有明确股价和交易限制）。

剩下的问题需要靠稳信心处理，官方的实际动作和明确承诺都非常重要。能代表官方的机构协调一部分资金出来真实购买资产或许是第一步——现在老百姓已经在被反复收割中得到了充分训练，只有见到真金白银解决了一些问题，才能勉强提高信任感。目前一二线城市年化租金水平普遍在1.5-3.0%，半价买房出租经营，配套长久期特别融资应该勉强可以打平，做上一批样板案例就可以把信心初步稳住。

撒了一部分真金白银解决问题，还得加强宣传舆论的杠杆作用才能进一步提高老百姓的接盘意愿。

资产都是买涨不买跌，那些资产负债表上的窟窿最终可能还是得靠房价上涨才能最终解决。但允许房价上涨是个【略去2字】问题，如果这个窟窿不至于把大船拖沉，这里就是个经济和【略去2字】相互衡量的问题了。

注：文章为作者独立观点，不代表资产界立场。

题图来自 Pexels，基于 CC0 协议

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原标题：纾解地产行业债务危机的一点漫谈

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