特别提示，本文对市场的一些操作手法的“揭秘”不代表笔者对相关操作手法的认可，亦不代表对其合法合规性的认可。

一、近期新规及监管下的市场反馈

（一）民间借贷新规下的融资成本问题

近期，最高法发布新修订的《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》明确了受司法保护的民间借贷利率为LPR的4倍，即以2020年7月20日发布的一年期贷款市场报价利率 3.85%的4倍计算为例，民间借贷利率的司法保护上限为15.4%。

在我们接触到的市场反馈中，一些从事债权投资的投资机构原本基于融资主体的不同资质会设置差异化的融资成本，如未取得土地证之前的前融融资以及专规之前的城市更新项目融资，由于该阶段的融资无相关抓手，更多依赖于融资方的信用，基于风险与收益相匹配的投资原则，根据不同的融资主体的资质及项目情况，资金机构在成本设置上往往高于年化15%。然而，面对新规这些机构纷纷亦在寻求合适的方式，具体比如针对融资的综合成本进行利息加管理费、顾问费等形式的拆分，以期既能满足监管要求，又能面对投资风险实现投资收益。

（二）固定收益类产品面临到期清算的税费风险

由于近些年募集行业频繁爆雷随之引发的募集难、托管难、备案难等一系列问题，一些机构早已放弃以基金形式进行资金投放，而转向以非基金管理人发行金交所产品或其他产品形式进行资金投放。

以金交所摘挂牌操作模式为例，因目前较少的金交所可接受自然人投资人直接投资，通常涉及到自然人投资人时，自然人投资人需委托机构作为摘牌主体参与产品的摘牌。投资人期间收益分配则通常以往来款挂账处理（包括以往一些包装成明股实债的基金产品，在按月、季、半年分配收益的情况）。另外，投资人通常要求实收收益，但机构往往不会为投资人代扣代缴相关税费（若将投资人资金归集到合伙企业名下，虽然合伙企业的GP有代为申报的义务，但若投资人不自行纳税，则最终风险仍转嫁至合伙企业的GP）。

因此，对于这些机构而言，产品即将到期，但账面上仍旧有大量的往来未清理，到期后的税务汇算清缴可能带来税务风险（三）公对私大额转账试点下对公账户被冻结问题

近年在防止“电信诈骗”、反洗钱的监管要求下，目前银行已按照《中国人民银行关于开展大额现金管理试点的通知》（银发〔2020〕105号）的要求，在河北省、浙江省和深圳市根据上述规定开展大额现金管理试点管理工作，即对于公转私超过起点金额的，河北省10万元、浙江省30万元、深圳市20万元，将冻结企业对公账户。近期一些机构在与我们沟通交流中向我们反馈，目前他们对投资人固定收益类产品公对私付息亦面临着对公账户被冻结的风险。

（四）真股类投资的市场风向

不论是私募行业对明股实债的打击，还是近期银保监会对信托行业的窗口指导，压降融资性信托规模及通道业务，鼓励投资类信托，近期我们已明显感受到越来越多的投资机构逐渐转向真股投资。但是，在投资人长期的债性投资思维下，面对投资人提出的按期收取固定收益的需求，机构亦在琢磨如何在确保真股投资的同时又能实现投资人对固定收益分配的需求。总而言之，投资人对真股投资的接受亦有一定的市场培育期。

二、期间收益分配的常见操作方法

目前对投资人期间收益的分配市场上常见的操作包括通过保留优先收购权、预分红、体系外支付以及SPV层面支付等几种方式。不过不论哪种操作方式支付，均需要解决支付资金来源问题（目前市面上常见的手法包括超募后存放于SPV或项目公司，用于低风险固收类产品投资或集团差额补足、流动性支持或担保资金等）、资金走向及后期财务处理、相关税费问题等等。对此，我们财富中心结合市面上常见的操作手法进行相应的介绍和说明。

（一）以优先收购权保留为目的收益支付

在前融放款的实际操作中，不少机构搭建成“产品——SPV——项目公司”的投放架构。由于底层项目产生收益具有较长的等待期，产品投资期未能完全覆盖收益到期日（如城市更新的前期项目）。为了确保对投资人固定收益的兑付，有些机构在操作过程中将资金全部划付至SPV层面后，在SPV层面保留部分款项（目前亦有超募后将资金支付至SPV，并将部分资金保留用于固定存款或购买固定收益的理财产品作为期间收益分配的资金准备），用于对投资人进行按月、季、半年度的兑付，剩余款项则划付到项目公司层面，保留在SPV层面的资金在财务上则以正常的分红或预分红处理。

对于资金需募集的机构而言（如基金、信托），由于SPV对投资人的回款并非来源于底层项目的收益，并且资金并未真正全部投放，实际在监管上受到一定的障碍。因此，一些机构则创设出“优先受让权保留”的做法，并作为资金机构对SPV的退出方式之一，由无关联的第三方A与资金机构签署《优先受让协议》，约定“为了保证A到期享有对资金机构持有的SPV股权的优先受让权，A应按季（或月，具体时点实际与对投资人规定收益兑付的时间挂钩）向SPV支付优先受让款项，提前锁定未来优先受让项目公司股权的权利，从而实现对投资人固定收益的支付。

需注意的是，该种操作手法在目前提倡真股的背景下，已实际上被监管机构认定为债性保本保收益的投资，亦逐渐被一些机构摒弃。

（二）收益的预分配

与上文背景相似，在底层项目公司尚未产生实际收益时，为了实现对投资人按固定时间分配固定利润的目的，一些机构亦会通过“收益预分配”的方式进行操作，“预分红”在财务处理上则作为挂账处理。

该模式虽然是目前最为常见的操作手法。但是，2020年7月31日，浙江证监局发布《关于对KY投资管理有限公司采取出具警示函措施的决定》，其中提及该公司存在“部分基金在底层项目没有回款的情况下向投资者预分红”的违规行为。该处罚亦反应了市场监管的导向，我们也判断，未来该模式亦将逐步被市场摒弃。

（三）项目方表面无关联个人体系外兑付收益

在“投资人—产品—项目公司”的资金投放架构中，因被投资项目在投资期内尚未产生收益，为了支付自然人投资人的固定收益，在一些项目中，目前我们了解到的市场上一些机构会通过表面无关联的个人以私账的方式向投资人支付固定收益。另外，一些机构在操作过程中会由其指定的个人在税收优惠地设立相关载体，项目公司将分配款项支付给税收优惠地载体，该载体通过分红形式将款项支付给指定的个人，并由该个人向自然人投资人支付约定的固定收益。该模式我们认为需关注其业务及操作的商业合理性及可能存在的监管风险。

（四）SPV直接向投资人支付收益

除以上三种方式外，由于一些投资人关注在固定时点收取固定收益，对支付收益的方式并不会过多在意。故此，一些机构在底层项目未产生收益时，直接从SPV账户向投资人指定账户支付固定收益。在财务处理上，将SPV对投资人的直接固定收益分配记做SPV与投资人之间的往来。为清理该往来，投资人与第三方签署《委托付款协议》，并由指定的第三方受托向SPV支付款项，将该往来冲平。另外，为避免上述操作长期挂往来导致无法平账以及资金留存在SPV层面而导致未来产生大量的税费问题，一些机构亦会进行相应的筹划操作。该模式我们认为需关注其业务及操作的商业合理性及可能存在的监管风险。

面对目前“溯本清源”式的监管，我们认为当下投资机构进行自身的合规自查工作尤为重要，规范自身行为，做好投资者教育，方是长久发展之计。

本文仅系对目前市场操作手法的总结，不代表监管对上述操作的认可。