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2023不良资产大会昆明站
换股并购法律实务
作者：杜 娟、祝心怡
来源：海普睿诚律师事务所
前言
在并购实务中，以股权作为支付对价的方式已经越来越常见。这种方式一方面可以缓解并购方现金压力，另一方面也在企业架构搭建中起到重要作用；同时对于被并购方而言，适当取得并购方股权，亦可分享其发展利益，实现双方共赢的目的。本期并购重组专栏，我们结合实务经验与大家分享这种新型并购模式。
一、概念及分类
“换股并购”是指在企业并购中，并购方以自己的股权作为对价，支付给被并购方股东，从而取得被并购方公司股权的并购行为。换股并购完成后，并购方成为目标公司的股东，同时目标公司的股东亦成为并购方的股东。
换股并购在上市公司实务中更为常见，根据交易模式的不同，换股并购可分为“增资换股”和“交叉换股”。“增资换股”是指并购方采取增发股票的方式来替换目标公司股东所持有目标公司的股票；“交叉换股”是指并购方股东和目标公司股东互相置换股份，实现交叉控股情形，多用于双方建立战略合作关系而非为了取得目标公司控制权。
二、法律基础及适用范围
▼《公司法》第27条：股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定。——该规定是换股并购在现有法律框架下的基础性法律规定，以股权作为出资方式具有合法性。
▼《公司注册资本登记管理规定》第6条：股东或者发起人可以以其持有的在中国境内设立的公司股权出资……
▼《上市公司收购管理办法》第36条：收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款……
▼《上市公司重大资产重组管理办法》第五章“发行股份购买资产”。
▼ 财税规定：换股并购有关的其他法律法规规定，还散见于财政部、税务总局的政策性文件，较具有代表性的是《财政部国家税务总局关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》（59号文）及对于该通知进行修改的104号文，对于股权出资规定了特殊的税务处理规则，具有重大意义。
《上市公司收购管理办法》对于并购双方的主体要求是被并购方须为上市公司，《关于外国投资者并购境内企业的规定》要求并购方为上市公司，其他主体要求还有待国家规定政策进一步细化明确。目前我国换股并购多存在于A股市场，新三板领域也在尝试适用。
三、实务应用
企业并购实务中，除并购方与目标公司及其股权直接交易外，还存在其他多样的交易模式，以换股并购为基础的转型应用，在企业架构搭建中有着很大的作用。例如：B公司拟实现收购A公司的目的，与A公司股东甲新设成立由其控股的合资C公司，其中B公司以现金出资，用于C公司运营启动资金，甲股东以其对A公司的股份向C公司出资，通过对控股C公司的搭建，实现由B公司间接收购A公司的目的，同时目标公司股东甲也将其在目标公司持有的股份置换为其对合资C公司的股份。
通过上述模式设计，首先，并购方B公司间接取得A目标公司的控制权，实现并购目的；其次，以“干净”C公司作为合作平台，隔离A目标公司或有债务和责任，降低并购风险；最后，激励原股东继续为平台公司C创造价值，实现利益最大化。
四、风险防范措施
换股并购因涉及双方股权问题，均会涉及尽职调查、股权交割、管理权移交、投后管理运营等问题，实务中需注意以下问题：
▼ 双方尽职调查：一般的并购通常为并购方对目标公司尽职调查即可，但换股并购涉及双方股权的换股交易，需双方相互进行调查，确保交易的公允性，防范双方风险。
▼ 对等承诺：并购协议涉及较多陈述及承诺保证的内容，一般并购由目标公司股东承诺及保证较多，但在换股并购下，所涉陈述及承诺保证应为双向。
▼ 合理安排股权交割：以股权作为支付对价或以股权为出资的方式虽属于法律允许范畴，但在实务操作中，登记变更业务部门对此类业务办理并不熟悉，给股权交割带来不确定性和复杂性。因此往往会出现阴阳合同问题，为避免纠纷争议，建议在股权交割中应与登记机关做好沟通，确保股权交割顺利进行。
结 语：
换股并购最基本的法理基础即为股权可以作为出资的标的，在实践中越来越被更多地适用，属于一种新型的并购模式。当然，换股并购既包括完全以收购方股权作为支付对价，也包括股权及现金相结合收购的方式。一方面股权收购减少资金压力，另一方面现金收购实现股东当期利益，如此相结合，实现并购双方利益的平衡和长远需求，利益趋同，共谋发展，以此实现共赢。
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