作者：资产锐观察

来源：资产界

《资产锐观察》是资产界推出的一档财经播客栏目，聚焦不良资产、房地产存量市场、特殊机会投资与资产盘活。

本期特邀嘉宾：地小北，某资本管理公司副总裁，公众号「执生与执笠」 主理人。

她将结合多年行业实践，与我们一起聊聊新闻之外，那些真正影响资产价值的变化。

财政部：加快融资平台改革，引导金融机构开展债务重组

10月9日，财政部发布《2026年上半年中国财政政策执行情况报告》。

报告明确提出，加快推动地方政府融资平台改革转型，依法依规厘清政府和企业权责，加快剥离融资平台政府融资功能。

同时，配合金融管理部门优化金融支持融资平台债务风险化解政策，引导金融机构通过债务重组等方式，降低融资平台流动性风险和利息负担。

｜小北锐评｜

这一条其实比单纯关注地方债新增多少额度，更值得不良资产行业研究。

过去分析城投债，很多人首先看地方财政实力和政府支持力度。

以后仅有这一层还不够。

融资平台改革继续推进以后，平台本身拥有什么资产、经营收入多少、现金流能否覆盖债务，会变得更加重要。

因为债务置换可以降低利息，可以延长期限，却不能替一家企业持续创造经营收入。

金融机构参与债务重组也是一样。

利率从6%调成3%，期限从3年改成10年，如果企业未来每年仍然没有足够现金流，重组主要解决的还是阶段性的流动性压力。

所以未来城投和地方国企不良的定价，会越来越重视底层资产和现金流。

雅居乐重组51.83亿美元境外债，债权人拟获64.6%股份

10月5日，雅居乐集团披露境外债务重组重大进展。

本次拟重组金融债务本金合计约51.83亿美元，包括9.75亿美元银团贷款、17.47亿美元优先票据、19亿美元永久证券、3.08亿美元可交换债券，以及约2.52亿美元其他负债。

截至公告日，由主要境外银团贷款债权人组成的协调委员会，持有现有银团贷款未偿本金约61.5%。

公司预计继续推进重组支持协议，目前重组尚未完成。

方案最大的变化在股权。

雅居乐拟发行约91.99亿股新股，作为境外债务重组对价，占重组完成后公司总股本约64.6%。

相关债权人可选择直接取得雅居乐新股，也可以选择由新设特殊目的公司发行的新可交换债券。

该可交换债券期限364天、零息，到期将强制交换为雅居乐股份。

如果方案最终实施，原有股东整体持股比例将被稀释至约35.4%。

｜小北锐评｜

雅居乐这份方案，和几年前第一批出险房企的重组思路已经很不一样了。

2022年、2023年前后，很多房企债务重组首先解决的是流动性。

原来的债3年到期，那就换成8年、10年的新债；前几年少付一点利息，给房企时间继续销售、处置资产。

当时债权人和股东共同保留着一个预期：房地产市场也许过几年会恢复，所以大家愿意拿时间换空间。

融创第一轮境外重组也保留了大量新票据。

到了第二轮，思路已经明显不同：大规模境外债务更多通过债转股解决。

碧桂园、龙光后来的方案里，也开始出现更直接的本金削减、债转股以及资产类偿债工具。

到了雅居乐，债权人群体拟取得重组后64.6%的股份。

这背后其实是一件很现实的事情：时间本身不能创造现金流。

一笔100亿元债务延期十年，法律上的本金义务并不会自动减少。

如果企业未来的经营能力仍然无法支撑这笔债务，再长的期限也很难解决资产和负债之间的缺口。

所以这一轮房企重组出现了一个很明显的变化：早期主要谈“什么时候还”，现在越来越多是在谈“还多少、拿什么还、股权如何重新分配”。

债权人也在发生变化。

过去拿的是一张明确要求公司未来还本付息的债券。

现在可能直接拿股票、资产收益权或者其他权益工具。

从债主变成股东，风险当然更高，但如果债务人已经缺乏全额偿债能力，一张面值100元、十年以后仍存在兑付不确定性的债券，不一定比具有市场交易条件的股权更有吸引力。

而原股东也必须接受另一件事：如果企业现有价值已经无法完全覆盖债务，股东权益本身也会受到影响。

股权被大幅稀释，就是损失重新分配的一种方式。

把地方化债、居民房贷贴息和房企债务重组放在一起，可以看到最近几年债务处理方法正在出现一个共同变化。

第一阶段主要解决的是到期压力。

债务延期、续贷、降息，缓解短期集中偿付压力。

现在越来越多政策和市场化重组开始处理第二层问题：资产负债表能不能重新匹配。

地方政府需要的不只是优化旧债期限，还要改善财政运行能力；融资平台需要进一步明确政府和企业权责，并提升自身经营能力；居民购房除了降低贷款成本，也需要匹配真实购买需求；房企则开始通过本金削减、债转股和股权调整处理债务负担。

债务处理完成以后，又一个核心问题也很重要：企业还能不能经营？

这一点也是特殊机会投资需要持续关注的地方，债务重组可以减轻过去形成的负担，但一家企业最终值多少钱，仍然取决于它手里的资产还能产生多少现金流。

对于房地产也是一样。

债转股完成，不代表项目自动完成销售；债务减少，也不代表商业物业出租率自动提高。

接下来的投资机会，可能越来越集中在债务重组和资产运营之间：通过重组取得资产或相关权益，再通过新的资金、运营团队和管理方式改善资产现金流。

债务可以重新安排，股权可以重新调整，最终决定价值的，还是资产本身能够创造多少现金流。

版权声明：本文为地小北在资产界的独家原创内容，未经本人及资产界授权，任何平台不得转载、摘编或另作他用，侵权必究。

资产界专栏作者：地小北

深耕特殊机会投资超过10年，曾任职于海岸投资（Shoreline Capital）、太盟投资（PAG）。

累计参与不良资产包本金规模超过100亿元，项目覆盖全国多个地区，贯通资产评估、投资、管理与处置全流程。

现主导破产重整投资与并购重组业务，重点参与大型房地产企业重整，并负责境外投资者合作及跨境资本引入。

南京大学、德国哥廷根大学法学硕士，行业深度公众号「执生与执笠」主理人。

现通过「资产锐观察」栏目，分享不良资产、破产重整与特殊机会投资实战经验。

*添加主编微信投稿：wjki200921

注：文章为作者独立观点，不代表资产界立场。

题图来自 Pexels，基于 CC0 协议

本文由“资产界”投稿资产界，并经资产界编辑发布。版权归原作者所有，未经授权，请勿转载，谢谢！

原标题：财政部再提债务重组，房企已经开始拿股权还债｜资产锐观察

债转股债务重组现金流融资平台改革