作者：克而瑞研究中心

2022年初政府持续出台维护房地产市场平稳健康发展的政策，支持房企稳妥有序开展并购贷业务，针对出险企业承债式收购，相关并购贷不计入“三条红线”相关指标；在保障性租赁住房方面，项目发放的有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，有利于推动保障性租赁住房的发展；在预售资金监管方面，改为“重点额度监管”，有利于企业缓解资金压力；同时多城市出台政策维稳市场，下调首付比例、调降房贷利率等，政策稳中向暖。

表：2022年1-4月部分房企融资相关政策

资料来源：CRIC整理

然而2022年4月18日国家统计局公布2022年1-3月房地产行业数据，商品房销售面积31046万平方米，同比下降13.8%；商品房销售额29655亿元，下降22.7%；二者降幅较1-2月扩大4.2pcts和3.5pcts。受此影响，占据房地产开发企业到位资金半壁江山的销售回款（个人按揭款+定金及预付款）降幅继续扩大。2022年1-3月销售回款为18621亿元，同比下降27.3%，较1-2月的累计降幅23.9%进一步扩大。

同时由于政策传导不及预期，房地产到位资金的其他组成部分恢复情况不佳。1-3月到位资金中国内贷款为5525亿元，同比下降23.5%，降幅环比扩大2.4pcts；自筹资金12395亿元，同比下降4.8%，降幅收窄1.4pcts。综合影响下，2022年1-3月房地产开发企业到位资金38159亿元，同比下降19.6%，降幅环比1-2月的17.7%进一步扩大。可以看到，近期虽有较多的调控政策宽松但传导到资金端并未立刻见效，房地产到位资金仍居低位，当前房地产到位资金压力仍然较大。

图：2021年1月-2022年3月房地产开发企业到位资金（当月值）变化情况

据不完全统计， 2022年1-4月100家典型房企的融资额为2823亿元，同比大幅下降49.5%。同比降幅较大的原因在于2021年同期行业未爆发企业大规模违约事件，市场情况仍相对较好，融资基数相对较大。2021年底政策频繁出台以维稳市场，而后2022年以来政策持续保持2021年底的基调，继续释放更多利于市场回暖的信号，使得前4月融资较2021年底有所微升。

从单月融资情况来看，2021年1月融资金额达到969亿元，环比上升27%，主要在于每年年初是企业的到期高峰，1月作为高点房企需借新还旧，叠加年初机构额度相对宽松的原因，导致融资量环比增长较大。但同比仍下降了54%，金融机构放款较为谨慎。2月仍延续这种态势，融资额为403亿元，创2017年3月以来单月融资额新低。3、4月受疫情影响，并没有迎来大幅回暖，恢复情况仍然较慢，3、4月的融资量分别为858亿元和641亿元，分别同比下降31%和45%，融资量较往年千亿元以上的融资量来看，仍然较小。

从融资结构来看，境内债权融资占比最大，占比同比上升了21个百分点至67%，也较2021年四季度占比上升了5个百分点；境外债权融资自2021年一季度以来占比就逐步下降，2022年1-4月占比进一步降低至13%。主要在于房企境外债券暴雷频发的情况下，境外投资者信心不足，与此同时境内政策对企业进行纾困，当前准予发债的企业可以获得成本更低的境内融资，此消彼长下，是以境内债权融资占比进一步上升。

数据来源：企业公告、CRIC整理

从100家典型房企的债券发行监测情况来看，2022年1-4月企业债券发行总额1378亿元，同比下降52%。其中，境内发债1027亿元，同比下降34%；境外发债351亿元，同比降低74%。占比来看，1-4月境外债券占比为26%，同比大幅下降21个百分点。整体来看，房企的发债结构变化较大，境外债券发行受阻，房企发债回归境内，同时由于整体风险未出清，企业整体发债量下滑幅度较大。

图：房企2021年-2022年4月房企发债总量及境外发债占比情况

备注：本文发债仅指境内外发行的各类债券、优先票据、中期票据等，不包含各类贷款等

数据来源：企业公告、CRIC整理

从企业的债券类融资成本来看，2022年1-4的新增债券类融资成本4.34%，较2021年全年下降0.94个百分点，其中境外债券融资成本7.72%，较2021年全年上升0.69个百分点，境内债券融资成本3.19%，较2021年全年下降0.88个百分点。整体成本的下降主要是在于境外债券发行量的下降，2022年1-4境外发债占比较2021年全年下降了16个pct，而历来境外发债成本相对境内较高，从而结构性拉低整体的融资成本。与此同时，境内进行发债的房企多为优质民营企业及央企国企，债券发行成本较低，中海地产、招商蛇口、万科地产、上实城开等企业发行的中期票据成本达到3.00%以下，保利置业、大悦城、中国金茂等发行的公司债利率也均在3.00%左右浮动。

单月来看，2021年1-4房企单月的融资成本均在5.50%以下，并且呈现逐月降低的特点，主要在于1月境外发债相对较多，而2月以及3月份债券发行量相对较小，而历来境外发债成本则相对较高，从而结构性拉使得整体的融资成本逐步降低。

整体来看，融资环境持续维持2021年底的基调，政策助力维稳房地产，促进行业的健康发展和良性循环，并在保障性租赁住房、并购融资、预售资金监管等多个层面释放积极信号，与此同时金融机构以及地方政府等也帮助企业进行纾困，积极维护企业的正常融资需求。

但当前行业风险未出清，叠加疫情影响等多重原因，政策传导不及预期，企业融资恢复仍较为缓慢。从典型房企1-4月的融资情况来看，维持2021年底以来的态势，同比2021年同期融资量下滑较大，特别是境外融资量2、3、4月几乎“停滞”。此外，对于1-4获得大力支持的并购融资，虽较多企业获得大额额度，但根据监测的情况来看，仍未有企业针对出险企业有较大的并购动作，也侧面反映出在政策执行未有较大落地及明显回暖之前，无论是市场投资者、购房者、开发企业各方的观望情绪较浓。

而从企业的偿债压力来看，2020年四季度以来房企发债及到期债券呈现剪刀差，房企发债量小于到期量，房企偿债一直处于承压状态。与此同时，由于当前企业风险出清未结束，2022年前4月的债券发行量仅是到期量的61%，企业偿债持续承压，接下来的6、7月则达到年内的偿债高峰期，月均到期量达到700亿元以上。

图：房企2022年到期债券情况（单位：亿元）

展望二季度及今年下半场，当前政策暖风频吹下，市场回暖只是时间问题，但行业“三条红线”调控的基调维持不变的情况下，政策回暖的传导落地仍然是一个较为缓慢的过程，同时由于疫情反复，恢复效果不明朗，并且在新的发展逻辑之下，即使是发展稳健的企业也较为谨慎，防范信用及流动性风险，因而房企的融资量也将呈现缓慢恢复的态势，整体短期内仍保持较低的融资量。房企仍应加大企业销售回款，提高企业运营能力，并适时把握融资机会，在并购融资、保障性租赁住房、REITs等多方面进行尝试。

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原标题：变局2022丨融资篇：政策回暖加速，融资端仍需时间传递

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