作者：Osyth

来源：资产界

最懂困境资产的机构之一，在养老地产上栽了。

01

黑石养老物业，三折甩卖

2025年11月，黑石出售佛罗里达州Sterling Aventura养老公寓，成交价1200万美元。

该物业拥有171个单元，黑石2017年买入价4890万美元，八年时间折价75%。

同一时期，黑石以1220万美元出售博卡拉顿Atrium物业，该项目2017年买入价2200万美元，折价45%。

上述交易并非个案。

黑石2016至2017年累计投入约18亿美元，在美国收购90余处养老物业、约9000个单元。

截至2025年11月，已完成出售的39处物业总对价5.36亿美元，对应原始收购成本7.55亿美元，整体折价29%。

据《华尔街日报》估算，该投资组合累计亏损超过6亿美元，为黑石近年来亏损规模最大的项目之一。

黑石当年决定大规模收购养老物业，并非一时冲动。

当年的收购逻辑清晰：美国婴儿潮一代陆续进入老年阶段，养老住房需求持续增长；大型医疗地产信托正在剥离经营效率较低的资产，黑石可折价批量收购；随后通过翻新改造、提升运营效率、提高租金，实现资产增值退出。

但实际运营结果与预期存在明显差距，主要体现在四个方面：一、人力成本大幅上涨。

养老公寓属于劳动密集型业态，护理人员成本占总预算比例超过50%。

疫情之后，美国护理、餐饮等行业出现劳动力短缺，护工时薪持续上涨，临时用工成本更高。

翻新改造可提升名义租金，但难以同步覆盖人力成本增幅。

二、入住率显著下滑。

2020年疫情对养老社区造成直接冲击，部分物业入住率从80%以上降至40%左右。

中端养老公寓面临定位困境：高端客群认为性价比不足，有专业护理需求的客群认为服务能力不够，收入端恢复缓慢。

三、监管处罚与声誉风险。

黑石旗下十余处物业因护理服务不达标受到监管机构警告，佛罗里达州一处项目2025年被处以14万美元罚款。

养老行业的口碑效应显著，一次公开处罚即可影响潜在客户入住意愿。

四、投资策略与业态特性错配。

黑石将养老公寓作为房地产资产进行改造升级，重点投入硬件设施，多数物业委托第三方机构运营。

养老社区的核心竞争力在于服务质量、护理水平和人员管理，而非硬件装修，黑石对运营环节的实际控制力有限。

02

全球不良资产投资巨头

黑石由苏世民与彼得·彼得森于1985年共同创立，如今管理资产规模已超过1万亿美元，是全球最大的另类资产管理公司之一，以擅长在市场低位收购困境资产著称。

它的地产方法论被总结成六个字：买入、修复、卖出。

具体做法是以低于重置成本的价格买入成熟物业，通过更换管理团队、改善运营、提高集中度来“修复”资产，再出售给保险公司或REITs（房地产投资信托基金）这类长期投资人。

最经典的案例是希尔顿。

2007年秋天，黑石在房地产泡沫的高峰期以260亿美元、每股47.5美元的价格杠杆收购希尔顿，动用约60亿美元基金与约200亿美元贷款。

交易完成后不久，金融危机袭来，全球旅游业停摆，希尔顿市值一度蒸发约60亿美元，相当于黑石的初始投入全部打了水漂。

信贷市场冻结，那笔200亿美元的债务无法重组，为交易提供贷款的投行无法用资产证券化换取流动性。

当时华尔街的普遍看法是，这笔交易“已经站到了死神的门口”。

黑石做了两件事：与债权人谈判，以极低价格回购希尔顿债务、重组资本结构；同时推动希尔顿在全球范围、尤其是美国之外激进扩张，全面转向特许经营模式，大幅削减运营成本。

2013年12月12日，希尔顿在纽交所上市，上市首日为黑石带来超过85亿美元的账面利润。

此后黑石分12次交易逐步清仓。

2018年5月彻底退出时，黑石在这笔投资上实现约140亿美元利润，回报是初始投资的三倍多，这是私募股权史上回报最丰厚的单笔投资之一。

另一笔是拉斯维加斯的Cosmopolitan（大都会赌场酒店）。

该项目2010年12月开业，总投资39亿美元，原开发商拖欠7.6亿美元贷款后被德意志银行接管。

2014年，黑石以17.3亿美元从德意志银行手中买下它，此后再投入超过5亿美元：翻新近3000间客房、新建67间客房与套房、提升餐饮、改造赌场楼层与公共区域。

2015年，这个项目实现首个季度盈利。

2021年9月，黑石宣布以56.5亿美元出售大都会赌场酒店。

交易被分拆成两部分：美高梅国际酒店集团以16亿美元接手运营业务；房地产资产以超过40亿美元出售给由Cherng家族信托、Stonepeak Partners（峰石合伙）与黑石旗下Blackstone Real Estate Income Trust（黑石房地产收益信托）组成的合资企业。

两笔交易于2022年5月完成。

据黑石致投资者的信，这笔出售获利约41亿美元。

03

黑石与中国不良资产

黑石进入中国房地产市场始于2008年。

据不完全统计，截至目前已累计投资约300亿元人民币，涵盖写字楼、购物中心、综合体与物流地产。

而黑石介入中国不良资产领域，有两个标志性动作。

第一，投资民营AMC文盛资产。

2021年10月，上海民营资产管理公司文盛资产宣布完成第三轮融资，黑石与国通投资、广发证券共同参与股权投资，2022年6月完成交割。

这是黑石首次战略投资国内民营不良资产处置机构。

文盛资产成立于2006年，创始人周智杰早年从事拍卖工作，2003年成立浙江文华控股涉足不良资产行业。

截至2022年底，文盛累计资产管理规模（债权本息）1273亿元，业务涵盖不良资产投资、困境企业重组、困境地产重组及违约债券投资，在北京、广东、浙江、江苏设有分支机构。

黑石中国房地产业务联席主管韦增鹏当时表示：“我们期待与文盛在中国市场探索新的投资机会。”

第二，洽购新世界发展，意在海南地方AMC牌照。

2025年8月，市场首次传出黑石洽购香港新世界发展股份的消息。

据业内人士透露，黑石此举的核心目标，是获取新世界发展通过子公司持有的海南地方资产管理公司牌照。

该牌照主体为海南新创建资产管理股份有限公司，2020年8月获批，注册资本10亿元，新创建资产管理（中国）有限公司持股50%，法定代表人为郑志明，是国内首家港资控股的地方AMC。

海南目前仅颁发两张地方AMC牌照，且自贸港政策允许跨境不良资产转让与资金流动。

2026年3月，媒体披露的方案为：黑石向特殊目的公司投入约25亿美元，郑氏家族同步投入10亿至15亿美元，黑石将成为最大股东。

双方分歧集中在控制权，郑氏家族需要资金，但不愿交出公司控制权。

2026年5月，黑石通知退出谈判。

2026年10月，外媒援引知情人士称，贝恩资本正在研究投资新世界发展。

显然，黑石在中国想买的，是一个处置不良资产的资格。

但在这之前，或许它需要先处理好在美国的九十处养老物业。

参考资料：黑石集团官方、文盛资产公告、新世界发展公告、界面新闻、投中网、虎嗅等。

本文不构成投资建议，最终结果以交易各方正式公告为准。

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原标题：黑石罕见重大投资失误

黑石养老地产困境资产投资失误