从 12 万到 9 万，大饼的这次回调说明了什么？

债市邦

2025-11-18 22:00
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如果把所有事件按时间顺序展开，会发现市场不是突然崩掉，而是几条线在同一时间收紧：宏观预期转向、机构资金撤出、交易基础设施出现波动、DeFi 老项目暴雷、链上杠杆集中爆掉。

作者：阿邦0504

来源：债市邦

这段时间，大饼从 12 万美元附近回落到 9 万左右，市值缩水超过 1 万亿美元。情绪波动非常明显，不少人都在问：最近到底发生了什么？

这些因素单独来看都不至于触发全面下跌，但同时发生时，确实会让市场承压。过去一个月的行情，比特币从 12 万美金上方被一根根长阴线砸下来，跌破 11 万、10 万，最后在 9 万附近颤颤巍巍停住。整个下跌过程几乎没有像样的反弹，市场情绪从“再冲 15 万”瞬间崩成“这是要见顶了吗”。ETF 资金净流出、爆仓榜单一天比一天长，社交媒体上从晒收益截图变成了比惨大会。大家能明显感到：这不是普通调整，这是那种让人心理上“吓了一跳”的下跌。而这波力度之所以让人印象深刻，不只是因为跌得快，而是它把今年积累的乐观情绪，在很短时间内统统冲刷干净。

（恐慌指数追平历史最低值，进入极度恐慌期间，从历史数据看，这个点位进场盈利的概率是100%）

宏观预期转向

最近两周，美联储官员的发言明显偏鹰。几位票委都强调通胀仍高、经济存在过热风险，表达“需要更多证据才能支持降息”。这直接压低了市场对 12 月降息的预期。美元流动性预期随之收紧，风险资产普遍承压。虽然长期持有者把大饼视为“数字黄金”，但在当前利率环境下，机构资金仍然把大饼视作高波动资产，所以受到的影响更加明显。

（polymarket上美联储12月不降息概率首次超过降息概率）

机构资金撤出

宏观压力走高后，机构的态度也迅速转变。最典型的是 ETF 资金流向。过去一个月，富达 FBTC 的净流出超过 4 亿美元、ARKB 流出接近 2 亿美元，整体来看，主要几只大饼现货 ETF 合计净流出超过 12 亿美元。这是非常明确的机构减仓行为。今年上半年 ETF 带来的增量资金推动了行情，但在宏观不确定性加大后，机构选择兑现收益、降低风险敞口，这是它们一贯的操作逻辑。

（10月底以来的ETF资金持续流出，创下）行业内部事件加剧情绪下滑

本来这些因素已经让市场更趋谨慎，但行业内部又连续出现两个事件，加剧了情绪下滑。币安闪崩事件第一件是币安 10·11 的闪崩。几个主流交易对在极短时间内剧烈波动，许多合约账户被动清算。全球近200亿美元的合约仓位爆仓，创下历史记录。

尽管事后cz给出了技术上的解释，这种情况发生在全球最大的交易所，仍然会让市场降低系统性信任感。Balancer漏洞事件第二件是老牌 DeFi 项目 Balancer 的重大漏洞事件。

作为一个完全开源、经过多轮审计、长期运营的项目，居然因为一个小数点取整的bug，就让黑客轻松盗走上亿美元资金。它的暴雷让行业意识到：开源并不等于绝对安全，审计也无法保证所有风险都被识别。

对于看不懂代码的普通人而言，这类事件直接削弱了对 DeFi 体系“可验证、安全、透明”的信任。

对于未来以太坊、bsc等公链取代金融的故事逻辑更是造成了“釜底抽薪”般的严重冲击。

链上杠杆集中爆仓

在这些情绪变化的背景下，链上杠杆随之集中爆仓。大饼跌破关键区间后，短时间内触发了近 10 亿美元的强制平仓，订单簿深度又比前期明显下降，流动性不足导致下跌进一步被放大。整体来看，这次回调并不是某一个突发事件引起的，而是多个压力在短时间叠加：宏观转鹰、ETF 资金净流出、交易所波动、DeFi 安全事件、流动性下降、杠杆爆仓。这些因素组合在一起，使市场短期承受较大压力。比特币的底层逻辑未变

不过，有一点需要明确：这些事件并没有改变大饼的底层逻辑。大饼的价值不依赖某个交易所或某个项目，它的核心特征——去中心化、2100万枚的总量控制、点对点转账无障碍——没有受到影响。最近黄金走强、大饼回调，有人据此质疑“数字黄金”说法。但理解背后的差异非常重要：黄金上涨，主要来自全球央行大规模买入黄金作为储备资产。

而大饼几乎没有进入全球官方储备体系。即便美国曾讨论建立“大饼国家战略储备”，也没有实际买入动作。从资产配置角度看，这反而说明大饼仍然处于早期阶段：

黄金已经被央行买到历史高位，而大饼的国家级需求几乎还未开始。

一旦未来有国家开始把大饼纳入战略储备，这个资产的估值框架将完全被重写。

目前大饼的市值约为黄金的7%，如果未来形成“黄金 + 大饼”的组合，大饼的上行空间会大于当前大多数人的预期。并轨压力与市场成熟

从更大的视角看，最近的波动，本质上是大饼在逐渐融入传统金融体系过程中的“并轨压力”。ETF 会带来资金，也会带来波动；机构会推升价格，也会在宏观变化时快速撤离。这些不是大饼的问题，而是市场机制走向成熟的必经阶段。对普通人来说，大饼的长期逻辑没有改变。短期市场情绪和波动是噪音，真正重要的是看清底层结构和价格背后的行为逻辑。

理解这一点，会让人更容易在周期波动中保持稳定。