破产法修订草案中的涉重整投资条款分析

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10小时前
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本文系王兆同律师在2025年10月19日“北京产权交易所司法专家论坛（第38期）——破产法修订热点研讨暨土地类项目推介会”上的发言整理而成。

作者：王兆同

来源：破产圆桌汇

本文系王兆同律师在2025年10月19日“北京产权交易所司法专家论坛（第38期）——破产法修订热点研讨暨土地类项目推介会”上的发言整理而成。

本次会议由北京产权交易所和北京市朝阳区律师协会主办，北京市债法学研究会与中国政法大学金融校友会联合协办。

从核心价值理念来看，《企业破产法》体现了现代文明语境下问题解决的典型思路，尤其在风险处置层面展现出显著的时代特征——其核心逻辑在于将集中爆发的危机“碎片化”拆解，通过法治化、市场化手段转化风险，进而将危机转化为资源重新配置、市场主体有序调整的契机。

这一思路的重要性，可结合历史经验进一步理解。在传统社会治理模式中，部分问题往往因缺乏及时、有效的化解机制而不断累积，最终陷入“积重难返”的困境，甚至导致“一治一乱”的循环。此类循环的代价往往极为沉重：为打破固化的矛盾僵局，可能需要以颠覆既有社会秩序、经济秩序的剧烈变革为代价，甚至伴随人口大量减少（如历史上部分动荡时期人口损失达30%至50%乃至更高）的巨大社会阵痛，才能使社会重新回归相对稳定的发展轨道。

而现代文明的显著特征之一，便在于构建了包括企业破产法在内的法治化风险处置体系——通过个案审理、提前介入、分阶段化解、有序清偿等机制，避免风险过度累积至“积重难返”的程度，以最小的社会成本实现矛盾化解与资源优化，无需再依赖剧烈动荡的方式解决系统性问题，这正是现代法治文明在社会治理与经济运行中的重要价值体现。

此前，笔者对《企业破产法》的关注重点更多集中于“债权公平清偿”，认为这是破产程序中的核心目标之一。但随着对制度实践的深入理解，笔者逐渐意识到，在破产程序的实际推进中，“债权清偿”的优先级正逐步让位于“破产资产的价值保全与盘活”：相较于单纯追求债权清偿的程序性公平，更重要的是通过市场化手段挖掘既有资产的潜在价值，为其匹配最合适的受让方，从而让企业积累的价值得以沉淀和保值，避免资产因长期闲置、处置拖延等问题持续贬值，最终丧失全部经济价值。

基于上述认知，笔者当前的思考方向聚焦于：如何围绕《企业破产法》的制度框架，设计针对性的破产投资条款。通过条款的科学设置，进一步明确破产资产价值挖掘的路径、投资主体的权利义务边界，以及资产处置与价值实现的市场化规则，最终助力破产资产精准找到价值归宿，充分发挥破产投资在破产程序中的核心支撑作用，实现破产制度“化解危机、盘活资源”的根本目标。

本次发布的《企业破产法》修订草案，较之现有的《企业破产法》有更多的涉重整投资的条款，其主旨正是在于为破产财产找到能够最大化其价值的投资人。

我将从实务出发对这些条款围绕着八个核心问题进行分析，具体内容如下：

一、投资人的选定

（一）当前状况

当前实践中，投资人参与破产程序的进场方式主要有以下三类：

第一类为“债务人协同引入模式”，即由债务人主动对接并联合投资人进场，其中最典型的情形是引入“预重整投资人”，该模式在实务中最为常见；

第二类为“市场化竞争招募模式”，即通过公开招募投资人，由多个意向投资人参与竞争以获取投资资格，通常以投资人招募公告的形式启动流程；

第三类为“债权人主导推动模式”，即部分债权人在推动原企业实际控制人退出的前提下，主动牵头推进破产程序并引入投资人，但该模式在实践中应用频率极低。

公开招募重整投资人模式的具体操作流程，可结合2025年5月20日北京破产法庭某案件发布的重整投资人招募公告进一步梳理，其核心流程体现为：意向投资人完成报名后，需提交书面重整投资方案，后续进入方案遴选阶段。

当前实务中，重整投资人的遴选主要存在三种常见模式，但均面临一定问题：

对于第一种“债权人委员会评选模式”和第二种“专项评审委员会评选模式”，这两种模式因决策过程透明度不足、外部监督机制不完善等问题，在实践中易沦为内幕操作或暗箱决策；其三模式为“债权人会议票决模式”，该模式下因债权人数量多、利益诉求分散，往往出现“无任一投资人方案得票超半数”的情况，导致表决结果高度分散，难以形成有效决策。

除前述标准模式之外，实务中还存在一种较为常见的补充方式——“竞争性谈判模式”：首先通过初步筛选确定数家入围投资人，随后由破产管理人主导与入围投资人开展谈判。谈判过程中，管理人通常会先设定投资方案的核心框架（如最低投资对价、资产处置范围等），并要求投资人在该框架内进一步提升投资对价，最终通过多轮谈判确定最优投资主体及方案，再提交到债权人委员会、专家评审委员会、债权人会议表决确定投资人。

目前，实务中普遍存在的一个难点是若未设置标准化方案，不同投资人提交的方案往往存在非同质化问题——例如，部分投资人侧重保障职工债权，部分侧重保障担保债权人权益，部分凭借资金实力优势，部分依托资源注入能力，导致方案之间无法进行客观比较。在此情况下，通过部分债权人或专家评定重整投资人易滋生暗箱操作，这是当前投资人选定环节的主要痛点。

为了能够实现充分竞争，实务中出现了平台竞价模式，笔者作为管理人负责人的北京久长房地产开发有限公司破产重整中，即是采取该模式。该模式下管理人处于强势地位，提前设定重整计划的全部条款，重整投资协议中除投资人身份及投资对价外，其余条款均已确定。意向投资人通过竞价成为最终投资人后，需严格按照该协议签订相关文件，接受全部既定安排。平台竞价模式固然是现今最具公平性的重整投资人选定方式，但要求管理人具备强势的主导能力且愿意承担相应风险，需确保其设计的方案在法律及商业层面均具备完全可行性。但实务中多数管理人缺乏此类能力与担当，仅在标准化程度极高的案件中才能够采用该模式。

（二）修订草案规定

修订草案中第一百一十三条规定，“重整投资人由负责制作重整计划草案的管理人或者债务人公开招募，但是债权人会议另有决议的除外。债权人、债务人的出资人等利害关系人可以向管理人或者债务人推荐重整投资人。”

前述规定为招募重整投资人提供了依据，原则上将权利赋予管理人或者债务人（自行管理模式下），同时，为债权人会议最终决策权留下空间，也为债权人、出资人推荐重整投资人预留了接口。

但实务中面临的核心问题是：进入破产程序的企业，其原实际控制人往往希望保留自身的控制权及经营管理权，对外部投资人介入持反对态度。如果债务人或者管理人一直未决定招募重整投资人，在破产程序推进至第4-5个月（结合当前“6个月+3个月”的程序期限规定），即便有债权人提出招募投资人的提议并形成决议，也往往因时间不足而无法有效推进。

（三）完善建议

针对上述问题，笔者提出三项完善建议：

1.确定启动引入重整投资人的标准。在债务人企业存在重整可能且满足以下任一条件时，管理人应当启动引入重整投资人的程序：（1）有外部投资人表达重整投资意向；（2）债务人企业原实际控制人未提交重整方案；（3）持一定表决权比例（比如四分之一）的债权人提议引入重整投资人。

2.为重整中的敌意并购提供制度空间。允许意向投资人提交将原实际控制人清除出局的投资方案，并配套相应的制度设计，推动外部投资人有效介入，打破原实际控制人固化的格局。

3.明确竞争机制。当存在多个意向投资人时，必须启动竞争机制，通过充分竞争机制确定的投资对价，视为能够最大化债权人财产价值的投资对价。

二、尽调与信息披露

（一）目前状况

当前，投资人参与破产重整面临的核心难题之一是信息获取问题。破产程序中，信息获取的方式主要有三类：一是破产管理人提供，二是投资人自行获取并甄别相关信息，三是管理人协调投资人对接原企业经营管理人员、资料保管人员的机构或个人，并由其向投资人提供。

对于多数投资人来说，希望能够从管理人处获得完整、全面、详尽、真实的信息，但管理人提供的信息往往不够充分，且多为最终结果性信息——例如，投资人索要经营信息、财产信息时，管理人仅提供财产状况调查报告，该报告是经过信息筛选后的最终成果，而管理人认为无需披露的筛选过程相关信息，往往对投资人的决策具有重要参考价值。在此情况下，投资人仅依靠管理人提供的信息，难以做出充分、合理的投资决策；若要求管理人进一步核实相关信息，管理人往往以“尽调期间由投资人自行承担风险”为由拒绝配合。

如果投资人自行搜集信息，或者在管理人协调下向债务人的相关人员搜集信息，因原企业信息资料的掌控人多存在隐匿信息的倾向，不配合投资人的尽调工作，同时信息获取的成本也相对较高。在这个时候，投资人很难获取到充分的信息。

（二）修订草案内容

修订草案第一百一十四条规定，“意向投资人可以查阅债务人财产、债权债务和经营状况等有关资料。意向投资人应当交纳必要的保证金。意向投资人应当就保密事项与债务人、管理人签订保密协议,承担保密义务。”

修订草案明确了意向投资人可以查阅有关资料，为意向投资人获取相关信息提供了法律上的支撑。虽然意向投资人可以查阅相关资料，但该规定过于原则，对于资料提供者的责任未予明确，无法满足重整投资的实际需求。

上述规定，其实又在某种意义上暗含由投资人承担投资风险的意思，既然投资人查阅，对于资料的真实性、完整性以及产权瑕疵、财产负担等风险，当然由投资人承担。相较于一般情形下的引入投资人，破产重整中引入投资人时的姿态特别“傲娇”，一副爱买不买的样子，这种卖相也会使得潜在的投资人望而却步。之所以出现这种现象，主要原因是负责引入投资人的管理人虽然希望有投资人进入，但是，对于投资人的充分竞争以获得更多投资对价并不热衷，因为其报酬并不能明显提升，而作出承诺则往往使得其风险加剧。

（三）完善建议

在信息披露方面，笔者提出三项完善建议：

1.明确管理人的信息披露义务。要求管理人披露其掌握的全部相关资料，接受所有意向投资人的问询，严禁隐匿、虚构相关事实。同时，应强化管理人的责任意识，要求其对披露信息的真实性、全面性作出明确承诺，而非仅要求投资人承担保密义务。

2.明确自行管理的债务人的配合义务。目前修订草案的条款中，诸多自行管理终止的情形未涉及“引入重整投资人时债务人拒绝配合”的相关规定，建议补充：当自行管理的债务人拒绝配合投资人尽调或信息披露工作时，应当终止其自行管理资格。

3.借鉴假马竞标机制，引入分手费机制。实务中，管理人往往不会多次接受不同意向投资人的重复尽调，若某一意向投资人完成完整尽调并形成尽调报告，且该报告可作为其他投资人制定投资方案的参考依据，可建立信息共享机制，由其他意向投资人向该尽调主体支付一定的分手费，弥补其尽调成本，从而降低全体意向投资人的信息获取成本。

三、重整投资协议

（一）目前状况

当前《企业破产法》中并未规定重整计划如何制作，目前一系列的规则或做法都是实务探索出来的路径。在引入重整投资人的情形中，重整计划草案的制作通常遵循以下流程：意向投资人提交重整投资方案；意向投资人与管理人协商谈判后，签订重整投资协议；最终以重整投资协议为基础，制作重整计划草案。实践中，重整投资协议与重整计划草案往往同步制作、同步调整——我们在担任重整顾问的实务工作中，一旦重整投资协议的条款发生调整，重整计划草案也需相应修改。而这种过程，是一个不断博弈，不断打磨的过程。

（二）修订草案规定

1.修订草案第一百条规定，“申请重整前，债务人及其出资人与债权人、意向投资人以及其他利害关系人可以进行以重整为目的的协商，达成重整协议或者制定初步重整计划草案。债务人应当及时向参与协商的各方当事人披露制定重整协议或者制定初步重整计划草案所需要的信息,并确保信息真实、准确、完整。”

2.修订草案第一百二十条规定，“依照本法第一百条的规定达成重整协议,重整协议与重整程序中制作的重整计划草案内容一致的，有关债权人、债务人的出资人对重整协议的同意视为对重整计划草案相应内容的同意,不再参加重整计划草案的表决。重整计划草案对重整协议内容进行了修改并对有关债权人、出资人有不利影响的，受到影响的债权人、出资人有权按照本法的规定参与重整计划草案的表决。”

上述条文在一定程度上承认制作重整计划之前的协商，以及协商而形成的重整协议，不过，其范围已经不仅限于投资人与管理人之间的协议，而是涉及到各个主体之间的协议。上述条文也提及了在表决时重整协议与重整计划内容一致时豁免表决的原则，为表决前的谈判提供了法律依据。

（三）完善建议

我建议重整投资协议的相关内容可以单独规定一条，对此，我提出四项完善建议：

1.明确重整投资协议的基本内容。重整投资协议应当包括以下内容：投资对价及支付方式、投资人承担的义务（尤其在重整后企业承担清偿义务时，投资人应当持续性承担的责任范围）、重整计划批准前履约担保措施、重整计划与重整投资协议的衔接、重整投资人的退出、违反重整投资协议的处理、相关主体的救济措施。

2.规定重整投资协议的基本原则。我们注意到，修订草案的重整投资协议包括了重整投资人与债权人之间的协议，这里就涉及到“抽屉协议”的问题，在实务中，深圳法院已经审理过了抽屉协议的案子，并且认定抽屉协议违反公平清偿原则而被认定为无效。我认为，重整投资协议除了应当遵守一些合同的基本原则外，还应当明确一些基于破产重整程序的基本原则，包括向所有相关主体公开、特别设定具有正当的商业目的、公平地对待同一表决组的债权人。

3.重点规范重整计划执行不能时的善后处理。如果重整计划执行不能而被终止执行的，对于重整计划终止执行后，已交纳的保证金、已预付的款项是否应当退还？是否涉及损害赔偿责任？若后续重新引入的重整投资人的投资对价低于本次投资对价，原重整投资人是否应当承担差额补偿责任等问题，均应在重整投资协议中明确约定。

4.明确重整投资协议的争议解决。重整投资协议执行期间往往会发生各种争议，诸如投资人投资款不到位，投资人认为信息披露有瑕疵。如果按照一般的诉讼、仲裁程序处理争议，将严重影响到后续重整投资人的招募，因此，我建议对于这类争议可以由审理破产案件的法院在破产程序内裁决，由法院作出决定后，当事人有异议的，可以提起复议，以避免因重整投资争议导致重整程序久拖不决。

四、重整计划的表决与批准

（一）当前状况

当前《企业破产法》规定的重整计划表决分组为法定分组，共分为四个法定组（职工债权组、税款债权组、担保债权组、普通债权组），同时允许设立小额债权组。但实务中，多数案件并未设立小额债权组——实践中存在小额债权份额的相关安排，其核心目的是为了争取更多的人头票，若另行设立小额债权组，该份额安排便失去了实际意义，因此实务中普遍不设立小额债权组。此外，当涉及出资人权益调整时，应当设立出资人组。

对比域外实践，美国破产法采用“同类债权、同类情形分组”的模式，而非法定分组。

我国现行的法定分组模式较为机械，但优势在于可避免任意分组——任意分组往往是为了达到特定表决结果而设计，易滋生暗箱操作。实务中，美国破产法中“依据选举中的选区划分原则设计表决组”的做法，也一直备受诟病。

（二）修订草案内容

1.修订草案第一百一十七条规定，“债权人参加讨论重整计划草案的债权人会议,依照下列债权分类,分组对重整计划草案进行表决:(一)对债务人的特定财产享有担保权的债权;(二)债务人所欠职工的工资和医疗、伤残补助、抚恤费用,以及法律、行政法规规定应当支付给职工的经济补偿、赔偿金;(三)债务人所欠税款;(四)普通债权。人民法院在必要时可以根据不同的债权种类设立其他表决组对重整计划草案进行表决。权益不受重整计划草案影响的债权人和利害关系人不参加表决。”

该条规定有两处与现有规定不同：

一是人民法院在必要时，可以根据不同的债权种类设立其他表决组，对重整计划草案进行表决。实务中，最常见的特殊分组情形出现在房地产企业破产案件中，多数法院会将购房户单独列为一个表决组，因其债权性质特殊，涉及生存权益保护，处置方式需区别于其他债权人。该处修改是将原有的法定分组刚性予以松动；

二是权益不受重整计划草案影响的债权人和利害关系人，不参加表决。实务中存在一项特殊操作：部分地区要求，所有重整计划草案的强制批准，必须经高级人民法院同意。而引入重整投资人的案件，往往难以获得出资人组的同意——因投资人的介入通常会导致原出资人出局，损害其权益。对此，地方法院为推动重整程序顺利进行，通常会采取相应的变通措施：若经审计确认企业资不抵债，出资人权益已清零，法院会认定“对出资人权益清零不影响其实际权益”，进而不设立出资人组进行表决。实务中还存在不设立职工债权组的情形，若设立职工债权组，职工往往会借助表决的优先性，提出额外的权益诉求，因此越来越多的法院不再设立职工债权组，避免后续需要通过强制批准方式通过重整计划草案。多数破产案件中，职工债权均全额清偿，故许多法院借此认为职工债权权益未受影响为由不设立职工债权表决组。修订草案的规定，与实务中的这种做法相契合。

2.修订草案第一百一十八条规定，“担保债权人应当按照担保财产价值确定的担保债权数额，参加担保债权组表决。超出担保财产价值范围的部分作为普通债权，参加普通债权组表决。前款担保财产价值应当按照重整申请受理时的市场价值并结合担保财产未来使用方式和目的确定。担保债权人对于担保财产价值确定结果有异议的，可以向人民法院提出。”

关于担保债权组的表决，实务中存在一项争议问题：当担保物的价值无法覆盖担保债务金额时，超出担保物价值的债权部分，是否应当转为普通债权，参与普通债权组的表决。多数案件中采用“转为普通债权”的做法，但部分案件为避免担保债权人既参与担保债权组表决，又影响普通债权组表决（此类债权人多为金融机构，债权金额较大），会采用“不转普”的做法。本次修订草案明确规定，当担保物的价值无法覆盖担保债务金额时，超出部分应当转为普通债权，参与普通债权组的表决。

此外，关于担保财产价值的认定标准，实务中存在争议，主要有市场价值与清算价值两种认定方式，两种方式均有相应的实务依据。笔者在担任金融机构重整顾问时，通常会争取按照市场价值认定——市场价值更能体现担保财产的实际价值，更符合金融机构的权益保护需求。但我认为，如果按照市场价值去确定担保财产价值，投资人无利可图，可能会影响到投资人投资热情。

3.修订草案第一百二十一条第二款规定，“参加表决的同一表决组的债权人过半数同意重整计划草案，并且其所代表的债权额占该组参加表决的债权人债权总额的三分之二以上的,即为该组通过重整计划草案。”

本次修订草案与现行规定的差异在于表决基数的调整：现行规定中，“人数过半”指出席会议的债权人人数过半，“金额三分之二”指占该组债权总额的三分之二以上；修订草案中，两者均调整为“参与表决的债权人”——即未参与表决的债权人，不计入表决基数。实务中，多数金融机构往往不参与表决，此前的通行做法是“默示即同意”，即未投票视为同意，该做法与《民法典》的意思表示规则相悖。修订草案的调整，相较于“默示同意”更为合理，更符合法律原则，也贴合我国实务现状——金融机构不愿参与表决的核心原因是，投票意味着需要作出明确决策，决策可能带来收益，也可能产生风险，而收益与决策人的个人利益无直接关联，风险却需由决策人承担，因此多数金融机构选择放弃表决。

4.修订草案第一百二十二条规定，“债务人的出资人代表可以列席讨论重整计划草案的债权人会议。重整计划草案涉及出资人权益调整事项的，应当设出资人组，对该事项进行表决，表决结果供人民法院批准重整计划时参考。”

这是对出资人表决组的表决结果的规定，实务中，在破产企业资不抵债的情况下，出资人权益本已亏损殆尽，但是引入重整投资人时，仍然会提出一些不现实的请求，此时，为了重整成功，就必须合理地审视其表决结果。

（三）完善建议

针对上述问题，笔者提出三项完善建议：

1.参照修订草案第162条的规定设定表决分组。笔者注意到，本次修订草案中存在前后不一致的表述——第162条将债权分为十个组，而法定表决分组仅为四个组，两者衔接不畅，推测可能是由不同人员执笔导致，建议统一分组标准。

2.明确“独立行使担保物权的债权人不参与表决”。实务中，部分担保财产并非重整所需核心资产，担保债权人可独立行使担保物权，处置该财产实现债权。若允许此类债权人参与重整计划草案的表决，其往往会提出额外的权益诉求，影响表决效率，也给管理人的工作带来困扰。建议明确：担保债权人若选择独立行使担保物权，便不得参与重整计划草案的表决；若选择参与重整程序，视为其同意重整计划草案的核心条款。

3.明确担保财产的价值认定标准，建议采用“清算价值与市场价值之间的合理区间”。若单纯采用市场价值，投资人将无法获得合理的投资收益，缺乏投资动力——市场价值体现的是资产的持续经营价值，投资人参与重整的核心目的是获取“抄底”收益，若无法实现该目的，将不愿介入；若单纯采用清算价值，担保债权人的权益将无法得到充分保护——重整程序中，担保债权多为留债延期清偿，利息补偿比例通常仅为2%-3%，远无法弥补迟延清偿的损失，若再以清算价值认定担保财产，担保债权人的损失将进一步扩大。因此，采用两者之间的合理区间，既能保障投资人的投资动力，也能兼顾担保债权人的合法权益。

五、重整计划的执行

（一）目前状况

当前，重整计划执行环节面临诸多实务难题，主要集中在三个方面：

一是股权执行困难。在股权上存在质押、保全等措施的情况下，管理人往往无法顺利将破产企业的股权过户至重整投资人名下。

二是控制权移交不畅。在债务人自行管理模式下，法院多采用“指示交付”的方式移交控制权，但厂房、印章、证照等核心资产及资料，往往仍由原实际控制人掌控，投资人需通过自力救济获取控制权，既不符合司法程序的公信力要求，也增加了投资人的风险。

三是底层资产存在瑕疵。诸多破产企业的资产存在产权不清、手续不全等问题，此类瑕疵需通过后期补办手续、履行相关流程后，才能确定是否可以修复，而瑕疵能否修复，对重整投资的价值具有决定性影响。

（二）修订草案内容

1.修订草案第一百三十四条规定，“重整计划涉及债务人的出资人股权调整事项的，管理人持人民法院批准重整计划的裁定向股权登记机关申请解除对相关股权的保全措施，办理股权变更登记、注销质押登记，股权登记机关应当予以配合。”

该条规定为前述股权变更难提供了解决方案，但该规定存在程序瑕疵。但是，重整计划的内容往往原则性较强或在执行过程中根据具体情形有所变更，届时依据重整计划无法得出应当如何调整股权的确切结论。由于重整计划批准裁定难于作为具体的依据，上述规定仍然会存在执行难的问题。而在重整计划批准后，相关破产案件在法院审判管理系统中通常已报结，法院往往认为无法再出具新的裁定，即便部分法院出具裁定，也因缺乏明确的程序依据而被人质疑违规。

2.修订草案第一百三十一条规定，“自人民法院裁定批准重整计划之日起,在重整计划规定的监督期内,由管理人监督重整计划的执行。在监督期内,管理人履行下列职责:(一)要求债务人定期向其提交重整计划执行情况和债务人财务状况的报告;(二)及时发现并纠正重整计划执行过程中的违法或者不当行为;(三)审查债务人提出的延长重整计划执行期限申请;(四)继续代表债务人参加监督期前开始但尚未终结的诉讼、仲裁案件;(五)监督债权受偿方案的执行;(六)人民法院认为应当由管理人履行的其他监督职责。”

该条对管理人的职责作出了大幅完善，进一步明确了管理人在重整计划执行环节的职责，该调整值得肯定。

（三）完善建议

针对上述问题，笔者提出三项完善建议：

1．明确重整计划的执行主体包括管理人与债务人。我认为，实务中的重整计划执行主体往往包括管理人，尤其是清偿资源分配、股权调整、公司移交等方面，因此应当根据执行事项的性质，合理划分双方的职责，契合实务现状。

2.为重整计划执行设立独立的案号，明确重整计划执行阶段的程序规范。当前，法院批准重整计划的裁定通常会包括两项内容：一是批准破产企业重整计划（或重整计划草案），二是终止破产企业的重整程序。但重整计划的执行是破产重整的核心环节，涉及诸多需要法院介入的事项（如强制执行、争议协调等），设立独立案号，可确保法院能够依法履行执行监督职责，解决管理人、投资人无法自行处理的程序难题。

3.明确重整计划执行可参照民事执行程序，法院可出具相应的执行文书，强化执行力度，保障重整计划的顺利执行。破产程序本质上是一种集中的、概括的清偿执行程序，重整计划的执行作为破产程序的延伸，参照民事执行程序规范，具有合理性与可行性。

六、隐性债务的问题

（一）目前状况

隐性债务是重整投资中最突出的风险之一，笔者作为投资人顾问，在多个案件中都受困于隐性债务负担问题。之所以出现这一情形，主要是现行《企业破产法》第九十二条第二款规定，“债权人未依照本法规定申报债权的，在重整计划执行期间不得行使权利；在重整计划执行完毕后，可以按照重整计划规定的同类债权的清偿条件行使权利。”

如在超日太阳破产重整案中，投资人累计投资19.4亿元，取得了超日公司的控股权。重整计划执行完毕后，因证监会对此前超日公司财务作假进行处罚，引发了投资人集中提起证券虚假陈述诉讼，涉及700余起，涉案金额达5400万元。据已经披露判决显示，金额均在100%清偿的额度内，该5400万元隐性债务大幅增加了投资人的投资负担。最终法院判决重整后的企业按照重整计划同类债权清偿安排受偿，而且该案件被列为当地十大典型案例。

本质上该案件属于“对重整投资人权益保护不足”的情形，严重影响到投资人的信心。隐性债务具有隐蔽性、碎片化的特点，往往无法在债权申报期限内被发现，一旦后续爆发，投资人的投资对价将面临不确定性，甚至可能因隐性债务过多而放弃投资，即便损失前期已支付的保证金，也不愿继续投入。为了解决这个问题，我们曾写过《隐性债务的解决之道》，将实务中的规避解决办法予以梳理，也在实务中探索新的解决办法。但我们深知，真正的终局解决方案有待于企业破产法的修改。破产程序中“隐性债务”的解决之道

（二）修订草案内容

1.修订草案第一百三十三条第二款规定，“债权人有正当理由未依照本法规定申报债权或者在重整计划草案提交债权人会议后申报的,在重整计划执行期间不得行使权利；在重整计划执行完毕后,可以按照重整计划规定的同类债权的清偿条件行使权利。”

该规定相较于现行法律，增加了“有正当理由”的限制，但仍未解决实务中隐性债务问题，因为实务中隐性债务出现不是只有债权人无正当理由不申报债权，其出现的理由是多样的：债务人未向管理人披露、管理人未能通过合理方式查询、管理人对已知债权人未通知、债权人的债权主张存在障碍等。

2.修订草案第六十四条规定，“因人民法院受理破产申请前发生的法律事实而成立的债权,其债权人依照本法规定的程序行使权利。”

隐性债务还涉及破产申请前发生的法律事实引发的后续责任问题，防止破产债权在重整后另起诉讼，在破产程序之外给重整企业造成债务负担。但是，对于有些债权上述规定并不能排除债权人在破产程序之外主张权利，最典型的便是前述上市公司证券虚假陈述责任——虚假陈述事实发生在破产受理前，但证监会的处罚往往在重整计划执行完毕后作出，虚假陈述诉讼只能在证监会处罚后提起，因此债权人有合理理由在重整计划草案提交表决前不主张。因此，修订草案中“强调法律事实形成原因”的相关规定，对于该类隐性债务并没有形成有效的、有利于重整投资的规则。

（三）完善建议

针对隐性债务问题，笔者建议建立隐性债务“新老划断”机制，具体如下：

1.控制权变更时新老划断。重整企业控制权发生变更时，重整计划中对账面记载的未申报债权预留相应偿债资源，重整计划执行期间和重整计划执行完毕后，重整企业在预留相应偿债资源范围内承担责任。

2.限制补充申请时间。重整计划确定的最后清偿日前补充申报债权的，但在预留偿债资源的范围内按同类债权的清偿安排清偿，预留偿债资源不足清偿同一顺位债权的，按照债权金额比例进行清偿。

3.最后清偿日后的失权。最后清偿日届满时，预留的偿债资金仍有剩余的，按照重整计划的安排向债权人补充清偿。

七、税务负担

（一）目前状况

实务中，重整投资面临的税务问题越来越多，已经是无法忽视的“房间里的大象”，包括债务重组收益的所得税问题、隐性税款债权、涉税违法行为处罚、实质合并重整中的税务衔接等问题。

就隐性税款债权的问题，我们曾经遇到一个案子，由于可抵扣项目的金额较少，房地产开发企业竣工销售时土地增值税预计金额畸高，甚至达到40%以上，在此情况下，重整投资人迟迟不愿意支付尾款。

笔者此前在相关讲座中已针对隐性税款债权问题进行过详细阐述，相关内容可参考《破产重整程序中对既有隐性税款债权的调查与安排》一文，此处不再赘述。破产重整程序中对既有隐性税款债权的调查与安排

（二）修订草案内容

1.修订草案第一百四十条规定，“债权人减免债务人的债务，依法属于不征税收入。”

该条规定主要针对的是债务减免产生的企业所得税的问题，对于这一长期困扰破产重整的问题，修订草案给出了终极方案，这是理论界和实务界的共识。

2.修订草案第一百三十九条第三款规定，“重整计划执行完毕后，有新的证据证明债务人在破产程序前存在涉税违法行为应当给予行政处罚的，有关机关按照本法第一百三十三条第二款的规定行使权利。”

依据上述规定，破产前涉税违法行为的罚款，按照重整计划中罚款类债权的清偿安排清偿。根据修订草案第一百六十二条的规定，行政罚款在所有十类债权中位于第九顺位，属于劣后债权。在实务中，此类债权的清偿率基本为零。修订草案如此规定，实际上堵死了重整后税务罚款的路。但是，对于欠税，经过税务稽查发现的，仍然可以被追缴，对投资人来说这一风险仍然很大。

（三）完善建议

针对重整投资中的税务负担问题，笔者提出两项完善建议：

1.推行一次性税务稽查制度。破产企业进入破产程序后，税务机关应及时开展全面的税务稽查，一次性查清企业的全部涉税问题，明确税款债权金额；若无法一次性查清，应明确后续不再就破产受理前的涉税问题追究企业责任，确保重整后的企业能够轻装前行，避免因隐性税款债权影响重整计划的执行。

2.明确实质合并重整中的税收优惠政策。实质合并重整是实务中常用的重整模式，但我国现行立法仅对实质合并重整的程序作出了原则性规定，未涉及重整后的税务衔接问题，属于“顾头不顾腚”的规定——司法程序中，将多个关联企业视为一个主体进行合并重整，但税务部门并不认可该合并主体，导致重整计划中关于资产处置、债权清偿的安排，无法与税务部门的征缴有效衔接，进而影响重整计划的执行。对此，我建议明确一个规则：实质合并重整过程中，资产剥离、划转环节免征增值税、契税、印花税；明确合并重整后企业的税务登记、税种核定、税款缴纳等相关事宜，解决税务与司法程序的衔接问题。

八、退出重整投资

（一）目前状况

重整失败是实务中较为常见的情形，其原因多种多样，包括：对破产企业的经营状况过于乐观估计、企业治理结构未发生根本转变、谈判过程中为争取表决票作出过高承诺、相关法律配套制度不完善等。套用那句名言：“成功的重整都是相似的，不成功的重整各有各的不成功的原因”，在很多时候也会因为多种因素叠加而造成。

重整失败最核心的表现就是债权人未按重整计划获得清偿，而未获得清偿往往都是重整投资人未能支付投资款或者重整投资人接管重整企业之后未能通过经营释放足够的偿债资源。在引入投资人的情形下，重整失败时投资人与管理人、债权人可能会互相指摘，从而产生如何承担责任的争议。破产法评 | 重整计划执行期间投资人违约问题初探

根据《全国法院破产审判工作会议纪要》，最高人民法院允许在重整计划执行不能时变更重整计划，且变更重整计划应当按照重整计划表决和批准的标准进行。但是，实务中对于变更重整计划期间究竟属于重整计划执行期间还是属于重整计划批准前期间，往往存在着争议，导致债权审查、企业经营、管理人定位、三中止规则适用等方面无法取得共识。

（二）修订草案内容

修订草案第一百三十五条规定，“重整计划因正当原因未能在规定期限内执行完毕的，债务人可以向人民法院申请延长重整计划执行期限，但最长不得超过六个月。重整计划因不可抗力等重大原因导致个别条款不能执行的，债务人可以向人民法院申请对相应条款进行变更，变更后的条款应当提交利益受到影响的表决组表决。”

本次修订草案吸纳了部分实务中的成熟做法，明确了重整计划执行不能时的部分应对措施，例如延长重整计划的执行期限、允许申请调整重整计划条款等，但仍未涵盖实务中的全部问题，尤其是投资人退出的问题。

（三）完善建议

针对退出重整投资的相关问题，笔者提出三项完善建议：

1.确立二次重整制度，并完善相关配套机制。实务中，一次重整失败并不意味着破产企业完全丧失重整价值——如同一次婚姻失败不代表不适宜再次结婚，部分破产企业仅因第一次选择的投资人不合适、重整方案不合理，导致重整失败，若引入新的投资人、调整重整方案，仍有可能实现重整目标。但当前《企业破产法》未确立二次重整制度，实务中，部分法院不认可二次重整，而只将其视为重整计划执行阶段的事项处理，导致二次重整过程中，投资人无法获得与第一次重整同等的法律保护，二次重整的推进面临诸多阻碍。建议明确二次重整的程序规范、法律保护措施，完善相关配套制度，为投资人退出后重新引入新投资人、推进二次重整提供法律依据。

2.区分重整失败的原因，分类制定应对措施。例如，因情势变更导致重整计划执行不能的，可参照《民法典》中情势变更条款的相关规定，调整重整投资对价，减轻投资人的负担；因破产企业自身经营不善、资产瑕疵无法修复等原因导致重整失败的，应明确投资人的退出路径，减少投资人的额外损失。

3.明确重整失败后的责任划分与财产返还规则。我认为，应根据重整投资协议的约定，明确各方主体的违约责任；若重整失败系因破产企业自身原因导致，且投资人无过错，应明确投资人已支付的投资款应当予以返还，避免出现投资人投入资金后，因企业自身原因重整失败，却无法收回投资款的情形。实务中，部分案件存在变相侵占投资人资金的问题，亟需通过明确的制度规定予以规范。

我今天分享的八个问题到此结束。本次《企业破产法》修订草案公布之后，引起了理论界和实务界的热烈反响，大家也纷纷建言献策。我也衷心希望本次企业破产法修订能够在最大程度上完善重整投资规则，并形成有利于重整投资的制度，进而形成有效率、有秩序、有保障、有活力的重整投资格局。