央企的融资业务也不好做

西政资本

2022-01-19 11:31
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最近做的基本都是央企类房企和央企类施工单位的融资业务，想跟大家分享一下目前的感触。

作者：西政资本

来源：西政资本（ID:xizheng_ziben)

笔者按：

最近做的基本都是央企类房企和央企类施工单位的融资业务，想跟大家分享一下目前的感触。

自2021年以来，爆雷的百强房企越来越多，国央企在招拍挂市场的托底以及对存在中高风险的房企的流动性支持也越发频繁。尽管监管层近两个月已经明显放松了国央企在债券市场和银行端的并购融资，但国央企实际出手的情况仍旧很少，另外债券和银行融资也远远无法满足国央企的收并购资金需求，而这也让我们这些非标投资机构有了更多介入国央企融资业务的机会。

在2021年的第二、第三批集中供地中，地方国企和城投平台的托市拿地非常明显，很多城市甚至没有民营房企参与土拍，不过这些地方国企和城投平台拿地后却多数都找了品牌房企合作开发。截止当前，地方国企对爆雷房企的流动性支持或项目接盘变得越来越急迫，2022年城投平台在基建方面所要承担的稳定经济的责任也越来越重，棚改、保障房建设、城市更新也将迎来更大的权重。需注意的是，2022年开年没几天，城投债发行承压的政策基调就充斥着市场，比如严格控制低评级城投债发行、严格匡定城投债规模占比等，这让城投平台反而对非标融资有了更大的依赖（尽管城投非标融资也在被持续压降），而我们这些非标投资机构也迎来了更多的城投业务机会。

理想是丰满的，现实却是骨感的。2021年11月19日，国务院国资委发布了《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》（国资发财评规〔2021〕75号，以下简称“75号文”），2022年1月4日，国务院国资委印发《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》的有关说明。两份文件下发后，央企与民营房企合作开发项目的担保或兜底安排制约了很多融资方案的可操作性，以央企类施工单位作为核心企业的保理融资也遇到了很多操作障碍，而地方国企、城投平台的融资也因政策、监管等各种问题面临更多的操作难度。

一、央企类房企与民营房企合作开发项目的融资难点

在我们目前操作的央企类房企与民营房企合作开发项目的融资业务中，不管是双方联合拿地、央企并购还是央企代建代管、小股操盘等情形，我们遇到的核心问题主要有如下几个：一是融资主体是谁，是央企、民营房企还是双方合作成立的项目公司，是其中一方股东的融资还是整个项目的融资需求；二是央企的担保或增信问题，对于大部分地产投资机构来说，不管是哪种融资模式，原则上都很指望央企的担保、增信或兜底；三是投后管理的问题，央企和民营房企合作开发项目的情况下，央企能否配合我们做投后监管也是个需要解决的问题。

2021年11月19日，国务院国资委发布了《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》（国资发财评规〔2021〕75号），《通知》中明确规定“融资担保主要包括中央企业为纳入合并范围内的子企业和未纳入合并范围的参股企业借款和发行债券、基金产品、信托产品、资产管理计划等融资行为提供的各种形式担保，如一般保证、连带责任保证、抵押、质押等，也包括出具有担保效力的共同借款合同、差额补足承诺、安慰承诺等支持性函件的隐性担保，不包括中央企业主业含担保的金融子企业开展的担保以及房地产企业为购房人按揭贷款提供的阶段性担保”；“中央企业严禁对集团外无股权关系的企业提供任何形式担保。原则上只能对具备持续经营能力和偿债能力的子企业或参股企业提供融资担保”。

2022年1月4日，国务院国资委印发《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》的有关说明，该说明中明确提到“（二）管控要求更加‘严’。一方面，基于同股同权、控制风险原则，对中央企业融资担保实行‘两禁两控’：严禁对集团外无股权关系企业担保，严禁对参股企业超股比担保，严控对高风险子企业担保，严控对子企业超股比担保。另一方面，严格限制担保规模。参考目前中央企业担保规模占净资产的平均比重、上市公司担保管理规定等，明确中央企业总担保规模不超过集团合并净资产的40%，单户子企业（含本部）担保额不能超过本企业净资产的50%”。

根据上述新规，央企和民营房企合作开发的项目中，假设是项目整体的融资，如果地产投资机构要求央企提供担保、增信或兜底，比如直接提供保证担保、触发对赌条件后承诺回购、承担差额补足义务等，除非是央企按上述规定承担股比范围内的担保义务，不然项目整体的融资想依赖央企给予担保或增信则基本没有可操作的空间，尤其是央企小股操盘或代建代管的项目，央企基本无法提供担保或增信。

事实上，就我们目前的业务情况而言，在央企和民营房企合作开发项目的融资中，央企基本都不会对合作项目的融资提供增信或担保。就实际的业务操作而言，我们要么是直接向央企这一方提供融资，比如我们找其他国央企金控平台或者外资机构一起配资，给到目标央企的融资成本或综合收益要求一般在年化8%左右；要么是直接针对另一方的民营房企提供融资，融资成本或综合收益要求则一般在年化10%-12%左右。举例来说，我们目前针对央企与民营房企合作开发项目中民营房企这方提出的项目融资需求，如果是央企这方负责项目操盘或主导项目的开发建设，即便该央企无法提供担保或增信，我们的前融仍旧可以介入，不过投后管理方面央企这方能否配合我们（代表民营房企这一方）的投后监管也非常关键。

二、央企类施工单位的保理业务融资难点

从“75号文”的影响来看，除了央企类房企对外合作的房地产项目融资受限颇多，央企类施工单位的保理融资也面临很多限制。2022年1月4日“国务院国资委印发《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》的有关说明”中明确规定，“（三）管控方式更加‘实’。考虑企业担保属于重大风险事项，公司法等规定担保必须由董事会或股东大会决议，因此，《通知》从中央企业实际管理出发，要求担保预算由集团董事会或其授权决策主体审批以提高效率，但企业担保制度和特殊担保事项仍由集团董事会审批，充分发挥董事会的风险把关作用”。

在我们目前操作的央企类施工单位的保理业务中，基本都会遇到同一个问题，简单来说，总包合同一般都是局级（央企集团）签的，具体实施（施工）的却一般都是下面的二、三级公司，我们保理公司一般都是要求由总包合同签署方（也即局级公司）作为借款主体，并跟我们签订有追索权的保理协议，或者是签订无追索权的保理协议但同步签订抽屉协议（回购债权），不过会同时要求局级公司根据章程出具股东会决议或董事会决议。根据“75号文”的规定，央企施工单位无法在保理融资（也即转让应收账款债权给保理公司后）提供一般保证、连带责任保证、抵押、质押等，也无法出具有担保效力的共同借款合同、差额补足承诺、安慰承诺等支持性函件的隐性担保，由此导致央企类施工单位无法签订有追索权的保理协议，局级单位也出不了抽屉协议、股东会决议和董事会决议，而其二、三级公司即便能出抽屉协议，我们却都无法认可，因为二、三级公司并不是总包合同的签署主体。总的来说，我们目前操作央企施工单位的保理业务最核心的还是要解决央企无法兜底情况下的风险评估和风险控制的问题。

三、“F+EPC”的城投非标融资业务操作难点

自从《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（银保监发[2021]15号）发布以来，城投非标业务受到了越来越多的操作限制，比如很多信托机构认为城投平台的棚改、保障房、城市更新属于涉房业务，资金投放会占用房地产额度；再比如棚改、城市更新项目因没有明确的还款来源，可能存在对土地财政的依赖并涉嫌15号文提及的隐债问题，因此需要将城投平台项目的融资主体调整为施工单位。就我们目前的业务情况而言，如果城投项目的施工单位是央企，则融资策略方面主要是两种：第一种是该央企施工单位的保理融资方式，不过也会遇到央企无法担保或兜底的问题（比如只能做无追索权的保理业务）；第二种是我们设立合伙企业后由合伙企业继续与城投平台成立项目公司，合伙企业以“股加债”形式向项目公司注入资金，并由央企施工单位贴息（也即对利息的差额部分进行补足，但不为对融资本息提供担保）。

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原标题：央企的融资业务也不好做

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