作者：守望者

来源：静水深漩

近期和朋友聊到资产大类机会评估问题时，意识到这块逻辑的梳理有助于我正在做的资产估值逻辑的完善，因此最近花了一些时间梳理了下这部分思路（2周前已有了大体的轮廓，但是拖延症又犯了。。。。实测证明健身不能停，保持自律是医治拖延症的良药，浑身的酸痛感能时刻提醒你别偷懒）。如何界定股票质押业务之前、当下评估的标尺是不是一个过高的水平，如何看待某一区域房价的后市，如何看待写字楼市场价格走势等等。之前我们讨论过行业周期和债务周期下的评估逻辑，除去行业周期和债务周期逻辑外，我尝试着细化出另一个评估维度--站在投资人可选择投资品种逻辑，供大家参考。

无论是哪一种评估逻辑下，史诗级的投资机会大多遵守--资产价格是一种货币现象，情绪助推价格波动幅度这一基本逻辑。投资者可选投资品种是上述大逻辑的具体细化评估部分，即，债务周期，行业周期，投资者可选投资品种逻辑共同组成我对一个具体市场机会判断、分析的基础。

1.总资金量：

总资金量（这么称呼不是特别准确，我更希望表达的是一个时期内，货币相对社会真实财富的增加量）是整个框架中最核心的部分，即衡量央行货币超发情况。熟知货币超发历史的朋友会更了解货币超发的原因和导致的后果，实际上货币和货币之间，货币和商品之间，货币和金融资产之间是相互定价关系，即，当我们当货币超发时，货币相对其他资产贬值，其他资产相对货币升值，此时我们会看到物价上涨，资产价格上涨。

为了简化观察的窗口，这里主要盯M2增幅，GDP增幅和M2/GDP增幅。通过这三个指标的变动评估货币超发程度，请注意，是评估超发程度，而不是一个精确的数字。

希望更细致研究货币超发（债务资本化我理解是货币超发的动机，结果是一样的，即货币贬值）导致的资产价格上涨问题的，推荐看达里奥写的《债务周期》，里面有大量的案例。

当货币进入超发周期时，在整个周期内资产价格整体上浮，期间会有波动，但整体趋势不变。当货币超发在加速期时，资产价格上升速度最快。作为投资人我们应不断的谨慎评估我们所处的货币政策周期的位置，警惕超发周期末端的到来。

货币发行处于不同的周期时，我们应该给予资产评估的标尺应做相应调整，调整的幅度各位投资人根据统计、经验和对当下市场的分析自行捉摸。

2.可投资子行业：

我将市场上所有可投资资金看为一个整体，例如，假设市场现在拥有100万亿现金，考虑超发因素后未来2年内会达到200万亿现金，这些资金将根据投资人意愿、判断流向不同的行业或投资领域，这些现金大部分涌入哪个行业或可投资领域，该领域将获得更多的投资机会，因此，我的逻辑在于寻找这样的机会型市场。这些资金的配置需求通常遵循一个常见的筛选逻辑：行业->工具->期限、利率、风险。因此，当我们讨论目标市场是否存在市场机会时，我们需站在更广阔的视角看待市场所有可配置的资产对于投资人来讲，大多数投资人可能进入的领域，资金涌入意味着市场机会。

1)投资渠道：除去少部分专业投资人后，大多数投资人都能接触到的投资渠道决定了大多数人的资金流向。例如，军工挣钱，但对于绝大多数投资人来讲不具备直接投资军火生意的渠道；再例如，翡翠挣钱，但对于绝大多数投资者来说，缺乏可信，简单的投资渠道。所以一些资产看起来很肥美，但绝大多数资金不会进入。又例如房产，售楼中心，售楼中介、媒体、政府相关部门等，共同组建起了便于大多数投资人简单、放心介入投资渠道。所以在考虑资产大类的问题时，我们需要首先剔除掉投资渠道不健全的行业。

2)投资方式：这里的投资方式我更多的定义为包装成便于投资者投资的金融产品或商品。金融产品，例如银行理财，公募基金，保险产品等；商品，例如房产，字画等等。是否有便捷的产品便于投资人投资成为大多数资金是否流向该行业的重要因素。例如，投资股票市场，我们可以直接投资，也可通过公募基金，银行理财，私募基金等间接投资；而当我们希望投资农场时，我们会发现可投资的品种很少或几乎没有。对于投资方式和投资渠道，我的区分方式为，投资渠道是我们可以解除到信息和交易的场所，而投资产品是被包装成可以直接买卖，具有较好流动性的金融工具或商品（如果是商品是否容易储藏也是一个重要问题）。

一个好的投资方式或产品需要满足几个关键因素，投资人才可能会涌入，即，政策或法律支持、明确的投资流程、简单的交易方式。之前的思考中我一直在困惑是否应该加入健全的申诉机制或法律保障，但从近几年看到的各种市场案例我意识到，很多产品并不能很好的实现这一保障（或许没什么投资产品能很好的实现），例如P2P、股票市场造假、房屋质量问题等等。所以申诉机制决定了一个市场能健康的走多久，但并不应成为该市场是否会导致资金流入的核心因素。

3)投资门槛：投资门槛我理解为一类资产最低投资额度。越低的投资门槛意味着越多的投资人可介入。例如，公募基金常见的投资门槛为1000块，而股权投资通常300万起，有的甚至1000-5000万起。

4)理解难易程度：理解难易程度是指投资人对交易工具（投资方式）本身理解的难易程度。需要特别注意的是投资人对交易工具本身理解的难易程度而不是对整个交易所有部分的理解，这个听起来可有点晦涩，我们来看一个例子。多数人都做过股票投资，对于大家来讲学会买如何卖出股票很容易，记住代码也很容易，所以我们能看到很多投资人开户后立即开启“股神”生涯，但绝大多数人对如何评估上市公司并不精通。一个相反的例子是期货，我们会发现进入期货市场的投资人较股票的投资人在绝对数量上少了很多，主要原因是期货的基本操作原理对大多数人来讲过于晦涩，并且从情绪上来讲大多数人潜意识里会认为期货是洪荒猛兽。

以上4点共同构成了投资人对行业的选择。因此我们在考虑哪个行业是否在货币周期下拥有机会时，首先应该通过以上4点排除对大多数投资人来讲不具备吸引力的行业。

3.杠杆率：

当我们筛选出来资金可进入的多个市场后，哪个市场可能获得更大的机会，将依赖于杠杆率。杠杆的作用非常直接，放大了市场的购买力。

1)显性杠杆比率—保证金比例：这个很容易理解，比如我们常见的房屋首付款，股指期货的保证金等等。保证金比例越低，代表着杠杆越高。例如，保证金20%，意味着我们可使用5倍杠杆，保证金10%，意味着我们可以使用10倍杠杆。

2)隐性杠杆比例—衍生品：衍生品的发展大幅的放大了真是杠杆倍数。例如各类权益补充工具。

一个投资领域在杠杆管理上是否激进，可能会导致出现不错的短期机会。最直接的例子2015年高配资下的国内证券市场。

有人可能会从股票的案例中提出，杠杆率将导致市场短期的极端现象。其实不然，房地产市场，一直是一个高杠杆市场，且区域杠杆率越高的市场在过去几十年的回报越高，例如英国（以人口大幅流入，土地有限的区域样本之间做对比）。因此，高杠杆率并不必然导致短期出现极端性泡沫。

对于整个市场杠杆率的观察我的思路是：观察和评估传统金融机构的产品（银行、信托、券商、融资租赁等），新型放贷机构的产品（P2P、金交所等）针对不同资产杠杆率的变化，并评估对特定资产放松杠杆或收紧杠杆的逻辑。

4.情绪：

对于任何品种的投资来讲，情绪和价格走势之间具有反身性。投资者情绪的存在会助推极端情况进一步发展，比如极度乐观和极度悲观。价格的走向也会加强情绪本身。以我们熟悉的证券市场为例，过去10年中，我们看到价格持续下跌的环境下整体市场情绪从坚定、怀疑、困惑、迟疑到绝望，情绪不断恶化时，投资人进一步悲观，抛售意愿加强，市场进一步走低。

对于情绪的评估，并没有太好的办法，我更倾向于通过和周围人交谈、阅读相关文章的方式评估市场热度。一个比较好用的信号是，当你发现市场不断的创造出新的增长逻辑时，通常市场已经进入到最后的冲刺阶段。

综上，完善、调整后的评估思路如下（行业周期和债务周期之前梳理过，就不再做列式）：

备注：由于总资金量同时是债务周期的核心因素，所以提升了优先级。

注：文章为作者独立观点，不代表资产界立场。

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原标题：资产大类评估—投资人可选视角

投资杠杆率关系逻辑