作者：李坤泽

来源：睿博恩重生笔记

但就在同一天，市场关注的并不只有那顶“*ST”帽子——还有一份刚刚落定的重整投资人招募结果。一家符合产业投资人报名条件的意向投资人，在4月23日截止时间前提交了符合要求的重整投资方案，根据深圳中院工作指引，在仅有一家适格意向投资人的情况下，可直接确定其为重整投资人。

瑞和的故事，正处在“退市倒计时”与“重整一纸协议”的交错之中。持有这只股票的数万名投资者，面对的是三个悬而待决的问题：净资产由正转负到底亏了多少？2026年一季度的经营还能撑多久？唯一那一位意向重整投资人，是不是最后的“白衣骑士”？

1 净资产“由正转负”-5599万，33年的转折点

净资产为负是触发*ST的直接引线。4月29日，瑞和股份2025年年度报告正式披露。审计机构尤尼泰振青会计师事务所出具的审计意见为“带有解释性说明的无保留意见”，核心提示为“与持续经营相关的重大不确定性”和“强调事项”。关键财务数据如下：

营业收入 3.96亿元 -49.41%

归母净利润 -8931.73万元 减亏51.95%

扣非净利润 -1.09亿元 减亏57.17%

归母净资产 -5599.13万元 -237.83%

经营现金流净额 5683.63万元 +86.94%

净资产由正转负，是这份年报最大的“雷”。从2024年末的约7700万元跌至-5599.13万元，下降幅度高达237.83%。曾经在深交所中小板上市的“老牌装企”，如今账面价值已“归零”。

分业务看，传统装饰业务营收2.77亿元，同比下滑57.22%；设计业务营收767.62万元，同比下滑59.49%；而光伏业务营收9622.31万元，同比仅下滑4.27%，毛利率达到64.23%，远超装饰业务的6.40%。在“亏损收窄”这条线上，公司从亏损3.73亿元到1.86亿元，再到8931万元，连续三年亏损幅度逐年收窄。亏损幅度在逐年缩小，净资产是在“有控制地”变为负值，而非在价格战中瞬间溃败。

2 一季度的代价：营收腰斩但现金流在回暖

如果说2025年年报反映的是过去，2026年一季报揭示的是现在。4月29日，瑞和股份同步披露了2026年第一季度报告。2026年一季度，公司营业收入仅5531.81万元，同比断崖下跌50.04%；归母净利润为-2191.97万元，同比下降9.10%。

营收在继续萎缩。但仔细拆解，一季度亏损2191万元，仅占全年亏损8931万元的约四分之一，并未出现大幅度“一季崩盘”的迹象。更值得注意的是，公司经营活动产生的现金流量净额为453.73万元，而上年同期为-323.61万元，由负转正，同比激增超过240%。

营收在萎缩，但账上实际的现金水龙头在拧紧。在公司信息公告中可以发现原因：管理层全力推进老旧项目催收回款，在接单端严格筛选客户资金。此外，公司在手订单也在持续发力——4月23日以约309万元中标山东华鲁恒升化工的“大颗粒离心风机”采购项目，说明瑞和的核心报价和履约能力并未因“*ST”而丧失。

3 银行账户冻结：180个账户，1.05亿资金“锁死”

净资产归零的背后，是资金链更为紧迫的冻结。根据审计报告，截至2025年12月31日，公司共有多达180个银行账户被冻结或部分冻结，合计被冻结金额超过1.05亿元。

2025年初ST启动时的账户冻结金额为1.49亿元，至年末已降至1.05亿元。管理层在回款端和资金归集上已有部分进展，但这1.05亿的“死钱”仍然占公司账面流动资产的很大比例。

在另一面，公司核心团队继续保持稳定。2025年年报显示，包括董事长李介平在内的多位核心管理层人员仍在岗，未出现大面积核心人员流失。钱被锁住，但核心团队还在——这是瑞和区别于许多同类困境企业的“软资产”。

4 产业投资人：唯一一匹“白马”已确定

2026年3月25日，瑞和股份发布《关于公开招募和遴选重整投资人的公告》，全面启动产业投资人招募工作。招募条件极为苛刻：仅接受产业投资人报名；最近三个会计年度合并口径净资产均不低于5亿元；资产负债率均不高于50%；实缴资本不低于5000万元，并需缴纳5000万元报名保证金。A股历史经验显示，装修装饰行业在预重整阶段敢于开出如此高门槛招募条件的，屈指可数。

2026年4月9日17时，报名截止。盘面上，ST瑞和当日涨停，收报9.92元。报名的最终结果迟迟未公布，市场一度弥漫“流标”恐慌。4月23日，“《重整投资方案》”提交截止日期到。当日，预重整管理人正式确认：共有1家意向投资人提交了符合要求的《重整投资方案》。

4月27日，经过管理人开标会议，该意向投资人被直接确定为重整投资人。公告特别披露，这家意向投资人符合产业投资人报名条件，提交的方案内容齐备、核心条款清晰，完全符合招募公告的全部法定要求。在仅有一家适格投资人、且各项资质指标均达标的前提下，深圳中院《审理企业重整案件的工作指引》允许直接选定重整投资人。市场普遍认为，这本质上是“规范且高效”的一步，而非“没得选”的无奈之举。截至4月27日公告发布时，重整投资协议尚未正式签署，但管理人已启动协议磋商程序。

这家唯一的意向投资人是谁、产业背景如何？公告未披露其具体身份。但净资产≥5亿、资产负债率≤50%这两个硬指标，已经将绝大多数“财务炒客”排除在外。市场对其“产业协同”的想象空间，也是瑞和短期涨停的核心驱动力。

5 睿博恩三重门分析：一道门解套在即

*ST瑞和是我们在睿博恩“三重门”框架下持续跟踪的重点案例之一。用此框架更新评估：

第一重门：资本结构之困——根本性漏洞正在修补中，但尚未合拢。净资产-5599万是硬伤，但连续三年亏损缩窄、现金流转正、共计1.05亿冻结账户数有所收缩、总资产仍高达30.39亿元——表明公司在经营层面并未失去“造血能力”。产业投资人一旦签署协议并引入资金，预计最快将在2026年下半年实现净资产的“由负转正”。

第二重门：产融能力之困——基本盘未碎，光伏业务已成“第二支柱”。传统装饰业务营收急速萎缩，但光伏业务以约9600万营收、64.23%的毛利率撑起了利润质量。公司累计获得鲁班奖及国家级工程奖项超200项的行业资质仍在，核心团队与管理层未大规模流失，在手订单持续中标。产融能力的核心痛点在于流动性不足，而非技术能力和品牌资产的丧失。

第三重门：治理信任之困——严重受损，“解封”需重整先落地。180个银行账户被冻结、深陷司法诉讼等事实清楚指向公司治理层面的重大风险。但相比同类困境企业，管理层对于第三方资金共管、还款承诺等环节已展现出更高的合规透明度和配合度。真正决定治理信任能否修复的关键变量，是重整协议及严苛资金归还时间表能否被严格兑现。尤其瑞和员工人数已从2024年的600多人缩减至2026年初的300人量级，盈利能力和团队精简程度都在同步优化，为公司未来整合降低了冗余负担。

6 给困境企业家的几点启示

*ST瑞和的历程，对房地产产业链困境企业转型，有几个值得深思的启示：

启示一：净资产归零不是终点，它是重整方案的起点。 从净资产预亏-8200万到-4200万的区间，到最后审计确认-5599.13万，最终结果正好在区间中值附近——这是一种“计划内”的为重整方案扫清路障，释放的是重整价值的真实信号。

启示二：建筑装饰企业要活下去，必须长出“第二增长曲线”。 传统装饰业务营收较去年几近腰斩，是行业的普遍写照；但以64.23%高毛利率稳健运行的光伏业务，让瑞和拥有了可与意向投资人谈判的核心筹码。

启示三：银行账户冻结，不等于战斗力冻结。 180个账户被冻结、金额超1亿，但公司依然能在2026年4月拿下华鲁恒升、中石化等大额项目的持续性订单，这深刻说明了一个道理：在困境行业中，履约能力和行业资质才是真正的“通行证”。

启示四：产业投资人的高门槛，是在用制度筛选真心人。 净资产≥5亿元，负债率≤50%——这条硬杠直接筛掉了绝大多数借壳炒作者。只有具备真实产业协同能力的投资人，才有资格“跨进门槛”。瑞和走过了风浪中最为关键的转型试炼：找到一位真正懂产业的投资人。

启示五：行业新维度“绿色改造”与“城市更新”是下一轮重整的引擎。 2026年一季度，建筑装饰全产业链宏观政策持续加码，财税纾困与城市更新政策精准发力，这意味着瑞和并非在萎缩，而是站在行业动力转换的十字路口上。

7 结语：未来关键时间点

· 2026年4月30日：ST瑞和正式进入ST状态，股价涨跌幅限制降为5%。

· 近期：意向投资人尚未签署重整投资协议，协议具体条款待最终签署并向市场披露。

· 2026年下半年：若重整获得法院正式受理、协议落地，公司资债结构有望根本改善，并有望在2026年年报披露后成功“摘星”。

*ST瑞和的故事，至今仍在“二象缝”中滚动。净资产由盈转亏，180个账户锁住上万资金，传统装饰业务速冷——但它也同步触底减亏，从连亏三年逐年收窄，中标仍在进行，光伏等绿色工程已成为它重整板上最亮的一枚棋子。

一顶“ST”的帽子，与一位唯一的“产业投资人”，这两个看似矛盾的信息，在同一个月内叠加出现，正好说明了资本评价体系正在发生根本转变——不再是凭“资本规模和财务历史”判断一家企业，而是评估它的产业嵌入度和转型潜能。产业投资人进场、债务重整完成、重组落地后，我们期待的，是一顶“ST”的帽子被最终摘掉的那一天。

【睿博恩观点提炼】

· 核心判断：*ST瑞和是“产融基本面未碎，资本结构需重组”的转型样本。光伏业务已形成第二增长曲线，连续三年亏损收窄，核心团队未流失，基本面比净资产数字所表达的脆弱程度要轻得多。

· 致命一击：2025年净资产为负值，从约7700万元跌至-5599.13万元，触发退市风险警示；180个银行账户被冻结（涉及超1亿元）叠加连续3年扣非前后净利润为负，继续叠加ST限制。

· 关键转机：净资产-5599.13万元，但各项冻结数据比上一年均显著收缩，现金流由亏转盈。4月27日公布产业投资人唯一性招募成功，净资产≥5亿元、资产负债率≤50%的高门槛条件，恰是协同型战略买方已确定进场的最强信号。

· 给企业家的启示：净资产由正转负未必是“判决书”；银行账户冻结不等于战斗力冻结；产业投资人的高门槛，是在用制度兑换价值；建筑装饰行业的下一轮估值锚，已从“新房精装”置换为“城市更新与绿色改造”。

· 关注核心动态：产业投资人正式签署重整投资协议的时间表；协议是否包含资金还款、资产注入等具体强制条款；2026年半年报光伏业务利润占比变化及银行账户冻结情况的持续缓解。

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原标题：ST瑞和：33年装企的“ST时刻”与最后一块跳板

净资产重整投资人ST瑞和