作者：观点新媒体

来源：观点（ID:guandianweixin)

三年前，万科活动现场“活下去”的字样曾遭到许多调侃，却道出了如今多少地产人的心声。

监管收紧、疫情叠加、股债双杀、美元债违约、房企暴雷……吃不完的“瓜”背后是一家又一家房企倒下。

随随便便打开一家上市房企的股价走势图，斜向右下的一条曲线，诉说着行业的温度变化。

只不过，中国金茂的“寒冬”在更早的时候曾经来过。

十多年前，曾为“方兴地产”时高歌猛进，接连斩获北京、上海、宁波、杭州、深圳等地的地王项目，名声“出圈”的同时企业规模迅速做大，隐患也就此埋下。

十多年后，方兴不在，地王不再，但中国金茂仍需走出周期。

2021年1月25日，中国金茂公告称，2020年全年所有者应占溢利预计下降约40%-50%。消息一出，股价应声而跌。至26日下午收盘，中国金茂报2.92港元/股，最低达2.89港元/股，创近两年股价新低。

至2月初，中国金茂在9个交易日中累计通过1.61亿港元回购5160.2万股股份，也没能挽回市场信心。

中国金茂在公告中表示，集团录得盈利下降主要由于房地产市场调控等原因，导致公司、集团部分联营及合营企业项目售价不及预期，需计提发展中物业、持作出售物业减值所致。

尽管市场对此次计提颇多猜测并表示出担忧，但仍有市场机构给出向好看法。

国泰君安发布的一份研报中，选择维持对中国金茂的“增持”点评。他们认为，通过一次性计提，中国金茂集中对此前拿地价格相对高的历史问题进行报表处理，虽然对本期财报中造成了利润较大幅度下降的影响，但这一影响将不会持续。

今年6月的股东大会上，中国金茂管理层表示，公司会在2020年及2021年集中消化掉2016年和2017年地价较高的项目，2022年以后毛利率会逐年回升。

事实上，过去行业发展阶段，激进拿地策略是各企业共识。直至2017年迎来房地产调控政策出台最密集的年份,地王策略之下囤积的高价地块盈利空间被挤压。

2015年至2021年，中国金茂销售金额与面积均呈上升增长态势，其中销售面积从110.29万平方米增长至1129.053万平方米，销售金额从278.07亿元增长至2311.06亿元，而销售均价在2018年达到近年最高值后便开始下降。

具体来看，近七年，销售均价表现为2.52万/平方米、2.54万/平方米、2.17万/平方米、2.55万/平方米、2.15万/平方米、2.05万/平方米、1.78万/平方米。

从营收数据表现上来看，年报显示，中国金茂2019-202年营业总收入同比增长11.98%、37.61%，增速加快；2019年净利润同比增长16.97%，2020年同比下降28.21%，增速为下行趋势。

营收增速加快的同时，净利润增速同比下行，增收不增利现象明显。

受市场政策、售价限制、土地成本上升等多方面因素影响，毛利率下降同样成为行业级现象。

2020年，中国金茂整体销售毛利率为20%，较2019年下降9个百分点，2021年上半年，中国金茂毛利率20.3%，同比下降12个百分点。

手有余粮心中不慌，在销售及营收表现均不佳之下，手握更多现金将为企业经营带来更多安全底气，而金茂债务总规模仍较高。

进入2021年，据不完全统计，上半年中国金茂共出让不少于10家的公司股权。最近一次是在11月17日，中国金茂拟以底价4.04亿元转让旗下台州环茂置业有限公司45%股权。

截至2021年中期，中国金茂录得计息银行贷款978.32亿元，其中须于一年内偿还的有息负债约为305.76亿元，净负债503.98亿元，剔除预收款后的资产负债率为68.92%，净负债率为51.64%，现金短债比1.26倍，“三道红线”继续保持绿档。

资产负债方面，截至2020年末，中国金茂资产总额3877.56亿元，负债总额2859.29亿元，整体资产负债率73.74%。2021年中期，中国金茂资产总值达4400.89亿元，负债总额上升至3332.59亿元，资产负债率为75.73%

2021年6月末，中国金茂现金及现金等价物386.6亿，较2020年末下降约48亿；短期借款从2020年末的277.7亿增长至305.8亿。

值得注意的是，截至2021年末，中国金茂共有9只合计近200亿元的永续债存续。

2019年，中国金茂总裁李从瑞在接受观点新媒体采访时曾提到，市场化的核心是竞争，实际上是竞争的意识和体制，有了竞争，才能随着时间的推移不断发展壮大。

据其说法，市场化机制体制的助力，与充分发挥央企的属性、优势，是中国金茂“活下去”的致胜法宝。

2015年10月，方兴地产正式更名为“中国金茂控股集团有限公司”，同时亦宣布将从传统意义上的地产开发商向城市运营商转变，“城市运营商”战略由此确立。

该年，中国金茂在上市十周年发布会上宣布了“5年内销售额达到2000亿元”的目标。李从瑞当时表示：“未来五年，中国金茂的版图将从今天23个城市扩张到40个城市，签约额将从500亿元提升到2000亿元，持有面积将从现在的50多万平米提高到200多万平米。”

2017年，中国金茂实现总签约销售约693亿元，同比增长43%；录得营收约310.75亿，较上年的273.04亿同比涨14%；净利约39.78亿，较上年25.36亿同比涨57%。

其中，其城市运营业务自2007年首个项目落地上海北外滩，至2018年，中国金茂已有13个城市运营项目。同时，中国金茂城市运营业务布局速度加快，2018年至2020年期间分别获取项目6、7、7。

2020年，中国金茂先后落地武汉方岛金茂智慧科学城、天津上东金茂智慧科学城、常熟金茂智慧科学城、青岛大云谷城市运营项目、丹阳眼镜风尚小镇、温州鳌江国际新城、金华未来科学城等7个城市运营项目，新增锁定面积1080万平米。

2021年以来，新增贵阳清镇金茂水晶智慧新城、长沙雅塘创新生态城、江西赣江新区中医药国际生态科技小镇、上海浦东新区横沔古镇城中村项目、湖州金茂南太湖未来之窗等5个项目。截至12月，中国金茂的城市运营项目已达32个。

不过，不同于住宅项目开发，城市运营项目存在更长的孵化期，在长时间运营过程中需要大量资金投入，对房企而言仍存在压力。

这种城市运营方式，相比一般的住宅开发，更考验开发商“造城”的功底。

中国金茂高级副总裁魏浙曾表示，这是一个片区达到一定规模，从而进行的大型规模化城市开发，包括产业的导入和注入，需要一家企业更高、更强的综合性能力，包括所需要的资金实力和规划能力，城市主导运营的能力，跟政府的合作能力。

显然，未来如何将这份优势发挥至最大是中国金茂要考虑的问题。

时间回到2021年6月，中国金茂以14.81亿港元收购中国宏泰29.9%股权，成为其第二大股东，双方同时订立可换股债券认购协议，金茂认购中国宏泰发展本金约1.23亿美元可换股债券。

中国金茂做城市运营，宏泰做园区的运营、管理、拓展，双方有很多地方高度相似，在业务能力上能够很好互补，这是宏泰和金茂合作的出发点。此次收购，中国金茂新增一级开发及产业市镇项目面积5797万平方米。

目前，依托于城市运营商的定位，中国金茂深入挖掘和导入外部产业资源，从而构建产业整合以及落地能力，主要为大文化、大科技、大健康三个方向。

2021年5月，两化重组，中国中化成为全球规模最大的综合性化工企业，中国金茂依托母公司优势，同样围绕城市运营项目，在生命科学、材料科学、基础化工、产业金融等领域展开深度合作。

截至2021年上半年，金茂产业资源战略签约154家。

至2021年年中，中国金茂已在全国布局53城。2020年，北京、南京、苏州、上海、杭州、温州、长沙等七座城市全年销售额超100亿元。

土地储备方面，2021年以来，中国金茂在北京、嘉兴、无锡、温州、苏州、荆州、厦门、郑州等城市获储布局，主要集中在二三线。除6月在南昌拿下的两宗地块溢价率均达到60%以上，其他城市地块成交溢价率保持在较低水平。

截至2021年6月底，中国金茂总土地储备超过8552万平方米。进入下半年，于青岛、长沙、天津、常州等地竞得十余宗地块，均为底价成交。

据不完全统计，截至目前，中国金茂获取的权益土地价格已超500亿元，溢价率均处于较低水平。

从获取方式上来看，2019年新增土储为1390万平方米，同比下降38.62%，而2020年上半年进一步降至583万平方米，且城市运营贡献占比超过50%，即约为291.5万平方米。2020年，新增土储1417万平方米，城市运营项目的贡献由2016年不足10%升至44%，即约为623.48万平方米。

中国金茂表示：“希望在3年以后，60%土地储备供给来自城市营运，另外亦会留意并购的机会。”

从业务分部划分的收入来看，城市运营及物业开发的营收占比有所升高，从2018年的87%上升至2020年的91%。

2020年，中国金茂累计实现签约销售额2311亿元，较2019年增长44%，而2017年定下的“5年内销售额达到2000亿元”也宣告达成。

产品方面，中国金茂旗下打造了“府”“悦”“墅”三大产品线。以北京为例，“府”系产品目前共有广渠金茂府、望京金茂府、亦庄金茂府、北京金茂府、东叁金茂府、颐和金茂府、未来金茂府、西山金茂府8个。

其中，西山金茂府于今年11月23日取得项目预售证，11月30日首批开盘。其位置在北京丰台区长辛店，延续产品定位，户型为建面约120-160平方米全家庭改善四居，容积率1.4,为目前北京最低密度的“府”系项目，销售指导价6万/平方米。

作为中国金茂旗下的物业平台，9月，金茂物业正式向港交所递交招股书。据招股书披露，截至2021年7月31日，金茂通过与地方政府合作的方式，在全国成功承揽30个城市运营项目，金茂物业目前已为金茂集团的19个城市运营项目订立了前期物业管理合约，金茂物业亦为金茂府的配套服务之一。

在酒店领域，2021年6月，中国金茂正式发布金茂酒店五大自有品牌嘉悦、璞修、隐逸、天玥、诚悦，计划以轻资产酒店管理公司形象进军国内酒店业。

城市商业综合体的打造也是城市运营中的重要一环，“览秀城”肩负着商业标杆的定位。2021年，金茂商业旗下览秀城的全新品牌标识“The Splendors”首次亮相。未来，张家港金茂览秀城、青岛金茂览秀城、天津金茂汇将于2022年开业。

资本领域，2021年上半年，金茂资本在智慧城市、智慧医疗赛道持续落地新项目，并积极拓展多个储备项目。数字服务领域，中国金茂旗下的数字服务公司也于今年7月正式孵化成功。

如果说城市运营是中国金茂的重要增长曲线，那么物业、商业、酒店等则为金茂的多元增长曲线。产业产品的“长板效应”之下，则为金茂培养发展多赛道竞争优势。

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原标题：冬天法则 | 金茂周期

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