作者：睿思中国

来源：睿思网

10月19日，2026金融街论坛年会在北京开幕，主题为"开放·合作·包容，共筑全球金融发展新生态"。央行行长潘功胜、金融监管总局局长丁向群、证监会主席吴清、外汇局局长朱鹤新同日出席开幕式并分别作主题演讲。公私募机构的解读集中在"短期扰动不改中长期趋势""中国资产将迎价值重估"这些判断上。

但睿博恩更关注的是另一个问题：当"一行一局一会"连同外汇管理部门在同一场论坛上密集释放政策信号时，它对困境资产的处置逻辑意味着什么？一家企业从"失血休克"到"完成重生"，中间需要的不只是债务重组和业务换轨，还需要一个可定价、可流转、可退出的资本市场出口。吴清的讲话勾勒了这个出口的一部分，而潘功胜、丁向群、朱鹤新的表态，以及"十五五"规划纲要、证监会2025年12月发布的REITs高质量发展通知、李超副主席讲话等制度安排，共同拼出了一张比单场讲话更完整的拼图。

稳市机制：重生企业的"定价锚"在加固

吴清讲话中最直接的一条信号是：坚持稳字当头，全力维护资本市场安全稳定，密切跟踪境内外市场动态，加强风险研判和政策工具储备，巩固完善稳市机制建设，着力加强新型业务风险防范；同时推动进一步健全适配长期投资的长周期考核机制，扩大中长期资金来源、渠道和入市方式，持续深化公募基金改革，当天同意首批18只主动ETF注册。

市场对"稳市"的第一反应是"稳指数"。但睿博恩的判断是：稳市机制的价值，不在于让指数不跌，而在于让资产的定价基准不漂移。

困境资产处置的核心难题之一，是"价值发现"缺乏稳定的参照系。一家正在重整的企业，其股权、债权、底层资产的估值，高度依赖资本市场的整体风险偏好。当市场剧烈波动时，重整投资人报价趋于保守，债权人清偿预期被压低，交易结构的设计难度成倍放大。吴清讲话中的一组数据可以佐证这个判断：上半年上市公司营收37.7万亿元、净利润3.6万亿元，同比增长19.5%，创近三年新高；年内分红回购2.1万亿元，是同期IPO融资和再融资的2.7倍。这意味着上市公司层面的盈利底和回报底正在夯实，对于重整完成后的资产而言，进入的是一个"有利润支撑、有分红回报"的资本市场环境，而不是纯粹的估值博弈场。吴清在演讲中还提到，前不久中美元首会晤就构建中美建设性战略稳定关系等达成重要共识，中美关系新定位内涵进一步拓展，为全球经济发展和金融稳定注入更多确定性。

"十五五"规划纲要首次写入"壮大耐心资本"，并要求"完善支持中长期资金入市政策体系"；与"十四五"规划侧重融资功能不同，纲要明确提出"健全投资和融资相协调的资本市场功能"。方正证券首席经济学家燕翔的解读是：提高中长期资金占比有利于优化投资者结构、培育价值投资理念，在市场波动较大时发挥"稳定器""压舱石"作用。对于困境资产处置而言，耐心资本的壮大，意味着重整后的资产不必在短期内被"逼着变现"，长周期考核机制让保险、年金、社保等资金可以承受更长的回收周期，这与困境资产"止血—换轨—兑现"的节奏天然匹配。

睿博恩判断：稳市不是"托底"，是修复定价功能。困境资产的重生，最终需要一个"出口"，让重整后的资产被市场以合理价格承接。稳市机制与耐心资本的组合，正在加固这个出口的地基。

并购重组与再融资改革：困境资产的"产业嫁接通道"在拓宽

吴清讲话中关于"落实落细'两创板'改革举措""实施更具包容性适应性的发行上市、并购重组等制度""深化再融资改革，择机发布新修订的上市公司证券发行注册管理办法及配套规则"的表述，被西南证券解读为"三项表述层层递进，核心是让那些处于成长期、尚未盈利但具备核心技术能力的企业，更顺畅地获得直接融资支持"。

这一判断在更早的政策节点上已有铺垫。2026年5月18日，证监会副主席李超在北京上市公司高质量发展大会上明确表示：支持上市公司通过并购重组补链强链，通过再融资做优做强，引导市场资源加快向新质生产力领域集聚。2026年9月17日李超在国新办发布会上进一步表示，要更大力度释放并购重组改革活力，支持上市公司转型升级做优做强，提升公司治理和规范运作水平，引导上市公司通过股权激励、分红回购等提高自身价值，并严格执行、持续完善退市制度。

值得注意的增量信号是：吴清在金融街论坛上明确"加力推进证券公司高质量发展行动，支持行业并购重组和后续整合，加快建设国际一流投行"。这对困境资产处置的生态有潜在影响，投行作为重整交易的结构设计方和撮合方，其资本实力与专业能力的提升，直接影响复杂重组交易的推进效率。

睿博恩在往期案例中反复验证过一个判断：最好的纾困，不是财务投资人接盘，而是产业投资人带着技术、渠道、订单来嫁接。綦齿传动的重生，靠的是东鼎重科的电控技术与机械制造能力的"基因重组"；江津德感工业园的盘活，靠的是中船装备作为链主企业的整片定向导入；恒力系21.1亿元法拍拿下STX大连后，用集团在制造业积累的产线管理和供应链能力把休眠资产唤醒为全球VLCC手持订单第一的船厂。这些案例的共同点是：产业资本愿意进入，但需要一个顺畅的资本市场通道来完成交易和后续的资本运作。

再融资改革的深化，影响的正是这个通道。一家完成重整的上市公司，后续需要通过增发、可转债等工具引入产业投资人的资金和资源时，审核节奏和定价机制直接决定了"嫁接"的效率。李超讲话中"引导市场资源加快向新质生产力领域集聚"的表述，则为AI内容、高端装备、新能源等赛道的困境企业提供了更适配的估值体系。

睿博恩判断：并购重组和再融资改革的实质，是在降低产业资本参与困境资产处置的制度摩擦。困境资产的价值重估，不能只靠财务投资人的"低价买入、等待升值"，需要产业投资人的"能力注入、运营改善"。通道越顺畅，嫁接成功率越高。

商业REITs落地并纳入沪深港通：存量资产"退出闭环"的关键两步 

这是本轮政策信号中对存量商业资产盘活最具直接杠杆效应的部分，而且它已经从"表态"走到了"落地"。

先看落地端。2026年6月17日，吴清在陆家嘴论坛上宣布推出商业不动产REITs试点；6月18日，首批4只商业不动产REITs在上交所上市，分别为汇添富上海地产商业REIT、中信建投首农商业REIT、国泰海通砂之船商业REIT和中金唯品会商业REIT，底层资产覆盖零售商业、购物中心、奥莱等业态，合计募集资金约203亿元，平均网下认购倍数达78倍，发售阶段均一日售罄。截至2026年9月30日，内地公募REITs已上市89只，合计发行规模2416.15亿元（不含扩募）；按含扩募口径，合计发行规模约2500亿元。另有7只商业不动产REITs获批正在发行、16只处于在审阶段，合计拟募集资金超850亿元。商业不动产REITs的扩容速度，远超市场预期。

再看通道端，吴清在金融街论坛上明确：落实内地与香港市场"五个协同"合作新模式，加快推进人民币股票交易柜台和REITs纳入沪深港通。这条表述的制度脉络可以追溯到2024年4月证监会发布5项资本市场对港合作措施、首次提出"将符合条件的内地和香港REITs纳入沪深港通"；2025年12月31日，证监会发布《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》，正式写入"推动将REITs纳入沪深港通标的范围，扩大市场高水平对外开放"。2026年9月23日，香港证监会行政总裁梁凤仪给出官方时间表："房托通"目标2027年上半年落地。

睿博恩在近期关于青岛李村商圈、台东步行街的系列诊断中反复指出一个结构性矛盾：大量核心地段的商业资产陷入"有人流、无坪效"的困境，盘活需要动线修补、业态重构和持续运营投入，但这些投入缺乏一个清晰的退出路径。改造方投入资金把空置率从15%降到5%、把租金从90元拉到200元，然后呢？资产价值提升了，但没有流动性出口来兑现这个提升。

REITs的落地与入通，正是对这个痛点的双重制度回应。其一，商业不动产REITs试点解决了"有没有出口"的问题，首批4只产品以78倍认购证明，市场对优质存量商业资产的证券化定价存在旺盛需求，"改造—运营—REITs上市—回笼资金—再投资"的闭环首次具备了可操作性。其二，REITs纳入沪深港通解决的是"出口够不够深"的问题。内地公募REITs的资金结构存在明显短板：根据华泰证券对2026年基金中报的统计，REITs机构投资者持有占比已升至97.44%，持有人户数较2025年年报平均下降11.58%、户均持有份额增加8.44%，筹码进一步向机构集中；券商是五类机构投资者中唯一普遍加仓的，产业资本与私募股权整体呈减持态势。与此同时，二级市场流动性持续承压：2026年一季度公募REITs日均换手率降至0.5%，较2025年同期的1.28%明显下降。把内地REITs纳入北向通，引入的是新加坡政府投资公司、阿布扎比投资局、淡马锡、科威特政府投资局等主权基金和海外长线资金，它们的配置偏好恰好契合REITs"稳定分红、现金流可预期"的属性。平安证券对此的解读是：REITs纳入沪深港通，"补齐跨境投资标的关键一环"。

睿博恩判断：商业REITs从试点到入通，是存量商业资产盘活逻辑的结构性变量。过去，商业资产的盘活高度依赖"改造—运营—出售"的单一路径，退出周期长、买家范围窄。现在，成都COSMO从空置率超50%的老旧商场变成聚集150余个潮流首店的青年引力场，青岛上街里MALL容匯城从闭店的老百盛变身7.6万平方米的复合型城市公共空间，这些案例的改造投入，终于有了资本化退出的预期支撑。REITs不是让资产"变贵"，是让资产的"价值提升"可以被兑现、被流转、被再投资。

风险处置协同："单兵作战"到"系统化出清" 

吴清讲话之外，金融街论坛上另外三位部委负责人的表态，对困境资产处置的"上游环节"、风险资产的生成与出清、具有同样重要的制度含义。

金融监管总局局长丁向群明确：聚焦重点领域，打好风险化解主动仗；完善处置机制，充实化险资源，综合运用兼并重组、市场退出等方式，稳妥处置高风险机构，推动风险持续收敛；加强协同联动，消除监管空白。她还补充了两个值得注意的增量：一是金融法、银监法、保险法等立法修法工作取得重大进展，监管制度加快完善，严肃查处造成重大金融风险的关键人、关键事、关键行为，让监管制度真正成为"带电的高压线"；二是强调"因地制宜推进中小机构减量提质"、督促机构"摒弃规模情结"、严厉惩治金融"黑灰产"：这意味着金融机构层面的供给侧出清也在加速，中小机构的并购重组将更加活跃。

央行行长潘功胜则一次性披露了五项即将出台的政策举措：一是会同金融监管总局、证监会设立应对非银机构大额赎回的流动性支持工具，在资管机构面临群体性流动性风险、债券市场出现"赎回—抛售"负向循环的特定情景时启用，适用的机构包括银行理财子公司、公募基金管理人及其银行母行、证券母公司；二是扩大常备借贷便利（SLF）的适用机构范围，纳入境内外资法人银行，并明确全国性银行适用同样的操作安排，实现对境内存款类金融机构的全覆盖；三是推动银行间和交易所债券市场互联互通落地；四是试点允许8家中资和外资人民币境外清算行在境内银行间外汇市场开展自营交易；五是会同科技部等10个部门出台《关于金融支持建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心的指导意见》。

把这几条信号放在一起看，逻辑是清晰的：风险机构的"出清端"（兼并重组、市场退出）、"法治端"（金融立法、追责问责）和"流动性端"（非银赎回支持工具、SLF扩围、债市互联互通）正在同步加固。对于困境资产处置而言，这意味着三个变化。第一，高风险机构的退出通道更明确："兼并重组、市场退出"的方式被监管层明确列为处置工具，困境企业的司法重整和市场化出清有了更顺畅的制度衔接，中小金融机构的并购重组将成为新的业务场景。第二，流动性冲击的传导链在被切断：非银机构大额赎回支持工具的意义在于，当市场出现集中赎回时，机构不必被迫"恐慌性抛售资产"，困境资产的定价不会因为流动性挤兑而脱离基本面。第三，科技金融与绿色转型的方向性引导更清晰：10部门科技金融指导意见指向的三大国际科技创新中心，将为科技型困境企业的重整提供更适配的融资环境。

睿博恩在案例库中记录过多起"因流动性冲击而被迫低价处置资产"的案例。齐鲁特钢422%负债率的盘活，靠的是AMC归集债权后引入产业方；祥光铜业的复兴，靠的是建发供应链的产业赋能。这些案例的成功，很大程度上依赖于处置窗口期内没有发生系统性流动性挤压。潘功胜和丁向群的表态，指向的正是让处置在相对稳定的流动性环境中进行。

睿博恩判断：困境资产处置的效率，不只取决于处置端的能力，也取决于风险生成端和流动性环境端的制度质量。监管协同的强化，意味着困境资产从"生成"到"出清"的全链条正在被系统性地修补，而不是各管一段。

高水平开放：困境资产的"买家池"在扩容 

这是本轮论坛最容易被低估、但对困境资产处置长期影响最大的一条线索。朱鹤新在主题演讲中宣布了三项增量开放措施：一是推出经常项目便利化一揽子政策，更好满足外贸企业多样化结算需求；二是推出优化资本项目外汇管理一揽子政策，更好满足企业跨境投融资和资金配置需求；三是推动外汇市场开放发展，扩大证券公司结售汇业务试点，支持金融机构做好企业特别是中小企业汇率风险管理服务，更好支持离在岸金融市场协同发展，助力人民币国际化。

与吴清"落实内地与香港市场'五个协同'合作新模式""加快推进人民币股票交易柜台和REITs纳入沪深港通""提升QFII投资运作便利度，支持境内外机构合作推出更多基于中国资产的指数和产品"的表述叠加，"十五五"规划纲要提出的"优化合格境外投资者制度，扩大可投资品种范围""拓宽外资投资证券市场渠道"正在快速落地。朱鹤新还披露了一组佐证数据：截至今年9月末，经常项目便利化与科创企业跨境融资便利化等一揽子政策累计惠及经营主体超15万家、涉及业务金额超3万亿美元；北京科创企业跨境融资便利化和跨国公司本外币一体化资金池两项试点累计便利跨境业务超6000亿美元。

对困境资产处置而言，开放的意义不在于"外资会不会来买"，而在于买家池的多元化和估值参照系的国际化。当REITs纳入沪深港通、人民币股票交易柜台推进、证券公司结售汇试点扩围，境外长期资金对中国存量商业资产、产业园区资产、基础设施资产的配置通道被系统性拓宽。这意味着，一个在青岛李村或者台东被本地市场低估的改造后资产，有可能进入境外REITs投资人的视野，获得一个不同的定价逻辑。

睿博恩在案例库中记录过多个"本地市场看不懂、外部产业资本一算就明白"的重生样本。祥光铜业的重整，靠的是建发供应链的产业赋能；恒力系抄底STX大连，看中的不是"船厂现在能卖多少钱"，而是长兴岛的岸线、船坞和重型装备在造船业下一轮景气中的战略价值。这些案例的共同逻辑是：困境资产的价值，往往需要"外部视角"来发现。资本市场的开放，是在系统性地增加这种"外部视角"的供给。

睿博恩思考 

第一，这一轮政策信号对困境资产处置的意义，不在单条政策的力度，在"拼图完整性"的提升。吴清讲话解决的是"定价锚"和"退出通道"，李超此前的表态解决的是"产业嫁接"，丁向群解决的是"风险出清方式和法治底座"，潘功胜解决的是"流动性缓冲和科技金融供给"，朱鹤新解决的是"买家池扩容"，商业REITs试点落地和63号文、REITs入通解决的是"存量资产资本化退出"。单独看每一条，都是金融领域的常规改革；放在一起看，它们共同指向一个方向：困境资产从"生成"到"定价"到"嫁接"到"退出"的每一个环节，都在获得制度层面的支撑。

第二，稳市机制修复的是困境资产处置的"谈判基础设施"。重整交易的核心是估值谈判。当市场波动收窄、中长期资金占比提升、定价效率改善时，重整投资人和债权人的预期差会缩小，交易达成的概率会上升。吴清讲话中"长周期考核机制""扩大中长期资金来源"的表述，与"十五五"规划"壮大耐心资本"的要求一脉相承，耐心资本的壮大，让重整后的资产不必在短期内被逼着变现，而是可以按照产业运营的真实节奏逐步释放价值。

第三，商业REITs从试点到入通，是存量商业盘活从"个案标杆"走向"可复制模式"的关键一跃。成都COSMO、青岛上街里MALL、北京友谊商店这些案例证明了"内容逻辑+动线修补+业态重构"的有效性，但改造投入需要退出通道来支撑规模化复制。首批商业不动产REITs以78倍网下认购倍数、一日售罄的成绩落地，说明市场对优质存量资产的证券化定价需求是真实且旺盛的；内地REITs机构持仓97.44%、一季度日均换手率0.5%的结构短板，则进一步印证了引入海外长线资金的必要性，退出通道的流动性深度，决定了改造投入可以被多大范围地复制。"房托通"2027年上半年落地的官方时间表，为存量商业资产的资本化退出提供了一个可预期的时间窗口。

第四，风险处置的"上游协同"被低估了。丁向群关于"兼并重组、市场退出"和金融法治建设的表述、潘功胜关于"非银赎回流动性支持工具"和SLF扩围的表态，共同指向一个事实：困境资产处置的效率，不只取决于处置端的能力，也取决于风险生成端和流动性环境端的制度质量。如果流动性环境不稳定，再好的重整方案也可能因为债权人被迫抛售而失败。监管协同的强化，是在为处置端创造更可预期的外部条件。值得注意的是，中小金融机构"减量提质"和金融"黑灰产"整治，正在创造一个全新的困境资产供给源：中小金融机构的兼并重组，将是未来两年资产管理行业最重要的业务场景之一。

第五，方向对了，但路需要一步一步走。制度信号是清晰的，但从"讲话"到"细则"到"交易落地"，中间隔着细则制定、市场培育、参与者能力建设等多重环节。睿博恩将持续跟踪三个关键节点：并购重组和再融资改革的具体细则落地节奏（吴清已明确"择机发布新修订的上市公司证券发行注册管理办法"，以及加快推动出台上市公司监管条例）；商业REITs扩容后的实际发行规模和底层资产质量，以及"房托通"2027年上半年落地前的准备工作（目前7只商业不动产REITs获批在发、16只在审，合计拟募资超850亿元）；中长期资金和境外长期资金配置中国存量资产的实际进度。这三件事的推进速度，将决定这一轮政策信号转化为困境资产重生实效的时间表。

风险提示：本文基于2026金融街论坛年会公开信息（论坛主题为"开放·合作·包容——共筑全球金融发展新生态"，10月19日至22日在北京举办）、证监会主席吴清及副主席李超公开讲话、金融监管总局局长丁向群及央行行长潘功胜、外汇局局长朱鹤新公开演讲、证监会《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》、"十五五"规划纲要相关表述、香港证监会公开时间表及公开媒体报道整理，数据截至2026年10月。文中涉及的制度信号为政策方向性表述，具体落地节奏和细则以监管部门正式发布为准。文中分析仅作行业观察与公司内部实务观点分享，不构成任何投资建议。文中公募REITs数量与规模存在口径差异（89只/2416.15亿元为不含扩募口径，含扩募约2500亿元），引用时已标注，读者应结合多源信息自行判断。

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原标题：政策协同下的"重生通道"：2026金融街论坛看困境资产价值重估的制度拼图

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