作者：阿邦0504

来源：债市邦

文/债市邦

假期结束，开工大吉。

很多朋友假期好吃好喝消费不少，结果打开账户一看总资产不降反升。

大A给大家发红包了，尤其是存储、GPU、半导体硅片这些科技方向，涨得很猛。

但债市那边，节前那种“闭眼做多”的舒适感，开始变得没那么稳了。

今天10年国债收益率回到1.76%附近，上行约1.2BP；30年国债收益率到2.24%附近，上行约1.7BP。

债市4月那种“资金极度宽松、配置盘被迫买入、收益率不断下探”的顺风局，可能正在进入下半场。

节前债市为什么强？

表面看，是经济基本面并不差，债市却一路走强。

一季度GDP同比5%，4月PMI还在扩张区间，PPI也有回升迹象。按过去经验，这种组合并不应该支持长端利率持续下行。

但这轮债市的逻辑，已经不完全是传统的“经济好，利率上；经济差，利率下”。

更核心的变量，是资金。

4月以来，资金面实在太宽。银行间隔夜资金价格压得很低，机构手里钱多，理财和债基又持续有申购，大家都要找资产。

这种环境下，债券市场很容易形成一个自我强化的循环：

钱多，买债；

买债，收益率下；

收益率下，净值涨；

净值涨，又吸引更多钱进来。

这就是4月债市最舒服的地方。

它不是每个人都真正看空经济，也不是所有人都相信利率会一路下到很低。

很多时候，就是钱在推着人走。

问题在于，钱多这件事，从来不是长期稳定的。

今天资金价格已经能看出一点变化。银行间隔夜质押回购仍然不算紧，1天质押回购在1.28%左右，7天在1.40%左右。但中枢较节前仍有明显抬升。

交易所的回购价格上的更快，GC001在1.46%左右。

这说明市场没有突然缺钱，但“便宜钱随便拿”的感觉，已经没那么明显了。

央行态度也在微调。

节前央行开展了3000亿元3个月买断式逆回购操作，但由于到期量更大，实际是净回笼。再叠加4月MLF缩量、公开市场操作相对克制，市场开始重新理解一个问题：

央行不是要突然收紧，但也不希望资金价格长期趴在太低的位置。

它意味着债市的环境，可能不是从“宽松”切换到“紧缩”，而是从“极度宽松”回到“合理宽松”。

这两个词看起来差不多，但对交易盘来说差别很大。

极度宽松的时候，长端可以不断压利差，30年可以不断讲久期故事，交易员敢于往远端冲。

合理宽松的时候，钱还在，但不再白给。长端继续下行，就需要新的触发剂。否则每下去1BP，赔率都在变差。

这也是为什么现在很多卖方观点开始变得谨慎。

华泰固收的说法比较典型：当前债市胜率还没有丢，但赔率已经明显下降。10年国债下破1.75%之后，继续下行需要新的理由。

这句话翻译成人话就是：

你还不能说债市牛市结束了，但这个位置再追，已经不舒服了。

5月还有一个绕不开的变量，就是供给。

超长期特别国债要进入发行高峰，地方债也会放量。

不同机构测算口径略有差异，但大方向很清楚，5月政府债净融资可能在1.5万亿附近，甚至更高。

这会带来两个影响。

一个是直接抽水。

债券缴款会消耗银行间流动性。即使财政资金后面会再投放回体系，中间也会有时间差。对交易盘来说，这种时间差就足够制造波动。

另一个是资产荒逻辑被削弱。

4月大家买债，一个重要原因是缺资产。优质安全资产供给不够，机构只能抢。

但当超长期特别国债、地方债供给开始上来，情况就变了。

不是说需求没了，而是“没得买”的稀缺感会下降。

债市最怕的是供给叠加资金边际收敛，再叠加交易盘前期浮盈较厚。

这三个因素碰在一起，很容易引发止盈。

当然，也不用把这个变化理解成债市趋势反转。

现在基本面并不支持利率大幅上行。

地产和基建还没有重新形成强信用扩张，新经济虽然景气度高，但它对传统债务融资的拉动没有那么直接。

经济是有韧性的，但还不是全面过热。

所以债市现在更像是从单边行情切换到震荡行情。

4月那种“买了就赚”的环境，可能要告一段落。

5月更需要看节奏，看资金，看供给落地的速度，也看央行怎么对冲。

如果央行在政府债缴款高峰期适度呵护，资金价格只是温和回归政策利率附近，那么债市调整空间可能有限。

但如果市场继续用4月的惯性去追长端，风险就会变大。

尤其是30年这种品种，一旦资金面或者供给预期有扰动，波动会放大。

5月的债市策略，我觉得不适合太激进。

上旬多看少动，中旬以后如果因为供给和资金扰动出现调整，反而可以再看配置机会。

债市不是不能做。

但要从“抢跑行情”，切回“等价格给机会”。

这边债市刚刚降温，另一边股市却热得发烫。

上证指数涨1.17%，深成指涨2.33%，创业板指涨2.75%，科创50涨5.47%。

全市场上涨家数超过3900家，下跌不到800家。

节后第一天，赚钱效应直接拉满。

最强的还是科技线。

存储、GPU、半导体硅片，几乎是把市场情绪重新点了一遍。

寒武纪单日融资买入超过53亿元，东阳光控股子公司160亿至190亿元算力服务采购框架合同，也把AI算力基础设施这条线再次推到台前。

市场现在愿意为“未来的确定性”付高价。

哪怕估值不便宜，只要产业趋势够硬，订单够大，政策方向够明确，资金就愿意挤进去。

这也是现在很多传统蓝筹持有人最难受的地方。

外面的小登股不断新高，手里的腾讯、茅台、白酒、消费却还在磨底。

五粮液今天的走势也很有意思。

财报冲击不小，开盘前很多人以为会直接一字跌停，没想到还给了大家跑路的机会。

但还是把茅台这些白酒股给带拉垮了，没有赶上今天的股市盛宴。

想到阿邦一个原来在大平台工作的同学，校招宝宝，职级收入都涨的很快。

后来非要裸辞出来全职做投资，要做巴菲特信徒。

他的逻辑很朴素：低估值就是安全，高分红就是底气，白酒龙头就是护城河。

这个逻辑不能说错。

但问题是，市场从来不是只看一个维度。

他先看好白酒和茅台，再去不断搜索行业利好。渠道库存、宴席恢复、消费升级，什么都能被解读成利好。

可净值不会骗人。

去年到现在，他的账户已经回撤了30%左右。没有工资性现金流以后，资本利得还是负的，这种压力不是看几本投资经典就能扛过去的。

投资最难的地方就在这里。

很多人以为自己是在坚持价值，其实是在为过去的仓位找理由。

很多人以为自己看懂了企业，其实只是看懂了企业曾经最好的那段时代。

低PE不是安全垫。

如果增长逻辑坏了，低PE也可能是陷阱。

高估值也不一定都是泡沫。

如果产业趋势真的在加速兑现，高估值有时候只是市场提前给未来买单。

当然，这不代表今天冲进半导体就一定对。

科技股涨得越猛，越要警惕交易拥挤。存储、算力、GPU这些方向有产业逻辑，但短期涨幅大了，波动也会大。

不要一边嘲笑白酒信仰，一边又把自己变成科技信仰的接盘者。

回到今天这盘棋，最重要的主线不是“股市大涨”，也不是“债市小跌”。

而是流动性环境正在发生边际变化。

股市的上涨，来自风险偏好回升，也来自科技主线的重新强化。

债市的调整，来自资金极度宽松预期降温，也来自政府债供给即将放量。

两个市场看似方向相反，背后其实都在盯着同一个东西：

钱还多不多，央行还呵不呵护，资金会流向哪里。

5月不会太简单。

债市不能再把4月的顺风当成理所当然。

长端利率继续下行，需要新的刺激；如果没有，就要接受震荡和回撤。

股市也不能把节后第一天的大涨当成全面牛市确认。

科技主线可以继续看，但追高一定要克制。

传统蓝筹也不是完全没机会，但靠“便宜”两个字已经很难打动资金。

债市要从舒服的单边交易里醒一醒。

股市也要从热闹的科技叙事里冷静一点。

5月，多看少做，守住利润，别轻易上头。

市场还会给机会。

但前提是，你得先留在牌桌上。

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原标题：债市脱节，股市躁动：价值投资者的寒冬与“小登”们的狂欢

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