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房企“三条红线”、政策调控
作者：债市小白菜
来源：债市投研笔记
碎碎念：“三条红线”传言已久，到现在也算是进入靴子落地前的过渡酝酿期，市场不乏关于其的解读，有一种观点印象深刻：地产商们有艺高胆大者、有稳健保守者，也有胆大赌博者，政策的出台，本质上就是对纯粹的胆大赌博者的当头棒喝，也让艺高胆大的失去了走钢丝的可能和舞台
近年以来，信托、海外债、ABS等各类融资方式先后收紧，“房住不炒”的政策定力尤为强劲，即便疫情黑天鹅冲击，也未能掰倒
近期，小白菜参加地产的调研，基本上“如何应对此次三条红线政策”成为了每场必问的问题。虽然政策还未正式发文，未来具体啥样仍不可知（比如真的要在2021年1月1日实施？有息负债的基准是2019年末，还是今年6月末？几项指标的具体核算？），“三条红线”俨然已经成为了当下对房企的最基本考核
8月20日，住建部和央行联合召开了房地产企业座谈会，碧桂园、恒大、万科、融创、中梁、保利、新城、中海、华侨城、绿地、华润以及阳光城12家房企被约过去喝了一波茶，其中提及的重点房地产企业资金监测和融资管理规则，核心就是所谓的“三条红线”
根据新闻报道，“三条红线”具体如下（请务必看清，是新闻报道，小白菜是没找到相关红头文件，应该是会议精神的流出）：
（2）净负债率不得大于100%；
（3）现金短债比不得小于1倍
根据“三道红线”的触线情况，将房企分为“红、橙、黄、绿”四挡：
红色档：如果三条红线都触碰到了，则不得新增有息负债；
橙色档：如果碰到两条线，负债年增速不得超过5%；
黄色档：碰到一条线，负债年增速不得超过10%；
绿色档：三条线都未碰到，负债年增速不得超过15%。
资产负债率是判断负债水平的常用指标，鉴于预售制特色下，房企预售账款占负债比重较大，因此扣除后可以更好反映负债情况。
剔除预收账款（合同负债）的资产负债率有两种计算方式，一种是只在负债端剔除（大部分金融工具都采用了这种简化方式），另一种是资产负债端均剔除。
按照市场观点，基本确定是第二种：
2、净负债率
净负债率是判断房企财务风险的重要指标，可以反映负债压力和杠杆水平。
净负债率=（有息负债-货币资金）/所有者权益
吐槽：永续债等往往计入所有者权益，低估了企业的净负债率；货币资金并未考虑受限部分，房企要是上头，甚至会在资产负债表日质押借入过桥资金来改善指标，可以通过各种手段来开源节流“货币资金”科目。
3、现金短债比
现金短债比衡量短期财务风险，体现短期现金流压力和流动性，可以说是反映房企资金安全最前端、最直接的指标。
现金短债比=货币资金/短期有息负债
吐槽：货币资金的问题同上述；短期有息负债的口径可能被降低，如部分尾款ABS，可能并未计入有息负债中等。
“三条红线”浮出水面并非“没事找事”
（1）政策的出台打压，基本上都遵循一个逻辑，房价、地价又开始彪了
虽然上半年经历了疫情黑天鹅，在政策的关怀下，砸出的大坑迅速得到修复，前几个月核心城市土地市场过于火热，溢价率再度攀升，新建商品住宅、二手住宅价格抬升，在“房住不炒”的大背景下，显得异常不和谐。
（2）地拿的贵了，限价下房价又不让涨，这么下去，头铁的这些房企也危矣，风险就在路上得治治
（3）经济数据遭疫情重创，前期确实政策端有所松动，于是乎靠房地产拉动的言论又起了，又觉得房价可以涨了得“稳预期”
整体而言，政策端还是挺仁慈的，最起码不是不让发展，也给有息负债留了0-15%的增长空间，所以并非是要把地产商往死了搞，还是要在三稳之下，建立个健康的市场。房企想要多拿地，想要多拿钱，就必须降低负债和杠杆，让自身回血匹配公司投资，而不是过度依赖举债扩张
俗话说得好，上有政策，下有对策：
1、高周转、抓回款
提升自我造血能力始终是房企生存的“王道”，通过提高周转速度、加快现金回流，可以直接明了地缓解房企资金压力，方式虽简单粗暴，但并非口嗨这么轻松可以做到
对于投资者而言，可以通过“销售去化率”和“销售回款率”两个指标来做观测。不过，小白菜曾研究发现，这两项会阶段性呈背离状态，也能解释得通，去化好往往要牺牲回款来实现（比如降低首付比例等）。
2、引进战投
引入战投，效果拔群，增量资金入场能够显著缓解资金之渴。依稀记得那些年那些房企引入的大腿：恒大1300亿战投（虽然现在面临赎回压力）、华夏幸福引入平安、再如阳光城前不久抢跑引入泰康
3、分拆资产上市
分拆上市最近并不新鲜，不过多为物业板块，比如前不久的金科分拆物业赴港上市，可谓是地产行业目前最流行的玩法，一时间成为资本热捧的主角儿（故事讲得好，几十倍估值随便给）。
物业板块等上市后，可以提升权益，从而降低公司杠杆。而且，如蓝光，旗下嘉宝65%的股权，甚至有14%的空间可以来挥霍补充流动性（保证51%的股权），听上去一幅很靠谱的样子
4、让渡股权，变卖项目
割肉，就要快准狠，犹豫即败北！
5、明股实债
附龙湖关于不踩线经验纪要，不得不吹一波（给民企长脸）：
（1）选择主流融资方式，不走非标融资的渠道
龙湖在国内融资主要有两条线，一个是是融资债券、一个是开发贷。这两个水龙头是非常大，而且是主流的融资方式，它不会像非标、信托这样会受调控影响时有时无，它是一个稳定健康的方式。境外融资龙湖选择美元债和银团贷款。这四个渠道给龙湖提供了充裕的融资弹药。
（2）始终保持一定的余量
在融资上始终保持一定的余量，以负债率倒推，永远不把公司逼到为了还钱去融资的水平，永远拥有主动权和自主选择权。具体而言，第一就是严格控制一年到期负债的比例；第二就是对外币债务设定上限，同时规避外币的汇兑风险
（3）珍惜信用
龙湖非常珍惜自己的信用，虽然是一家民企，但是即使是在2008年金融危机时银行希望龙湖可以展期来帮助龙湖度过难关，龙湖依然没有选择展期，每一笔贷款要么到期还，要么提前还，这种做法赢得投资人信任。
附录
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