作者：观点地产新媒体

来源：观点（ID：guandianweixin）

在那个“黄金时代”里，不少开发商利用杠杆进行弯道超车，众人拾柴之下，打造出了如今这个规模达到15万亿的庞然市场。

而当天花板到来时，曾经被热捧的“规模论”逐渐失去中心舞台。随之而来，如何解决高增长阶段留下的“杠杆问题”，便成为了不少房企的重要课题。

除了最为直白的“开源节流”降低负债外，需要时刻保证现金流安全的开发商们往往更常用的操作是“以债换债”，即发行新债替换旧债，以求达到用长债替换短债，用低息债替换高息债的效果，进而减少一定的负债压力。

10月22日，据上海证券交易所披露，融信中国一笔总发行规模不超过96.6亿元（含）的小公募债顺利提交注册。根据募集说明书显示，本次债券拟分期发行，债券期限不超过5年（含），可以为单一品种或数个不同的品种，本次所募资金拟用于偿还融信此前已发行的公司债券。

其实，这一笔小公募债早在9月16日时便已获得了上交所的受理。不过，当时这笔债券的拟发行规模还只是88.8亿元。一月过去，融信将该笔债券的发行规模进一步提高到了如今的96.6亿元。

尽管对于房企来说，这种融资活动实属寻常，而且一般来说企业总会先注册申请一个较大的额度，尔后再分期融资。但这也并不妨碍坊间透过这一个小小的发债调整，去一窥其背后更深层次的融信财务乾坤。

故事自然是从最新提交注册的这笔债券说起。

一般来说，房企总会下设一个主要用于发债的发行主体。据募集说明书显示，该笔债券的发行主体为融信（福建）投资集团有限公司（下文称“发行人”），而这也是融信发债融资的主要平台。

事实上，该平台或许也算得上是融信旗下最为重要的一个地产平台了。

从数据上看，发行人于今年上半年实现合并口径营业收入约为213.34亿元；归属于母公司所有者的净利润约为11.76亿元，相关经营数据基本与整个融信中国相符。

自2015年开始，融信便通过这个平台陆续进行了近20笔债务融资。具体包括了6笔一般公司债、5笔私募债以及8笔ABS。截至2020年10月22日，发行人已经获批但尚未发行，并且仍在批文有效期内的公开公司债券额度仅剩10.5亿元。

值得一提的是，在此之前，发行人已经出具过相关承诺表示，放弃这剩余10.5亿元债券额度的发行。显然，融信已经获批但尚未发行且仍在批文有效期内的公开公司债券额度已经所剩无几。

从这个角度去看，融信在当下重新申请一个发债额度无疑也是势在必行。

公告指出，融信此次发行的96.6亿元债券主要将用于偿还包括“19融信01”“19融投01”“19融投04”“19融信02”“20融信01”“20融信03”在内的6支债券，本金合共104.5亿元，分别将于明后两年内到期。

根据测算，本次债券发行完成后，在不考虑相关费用的情况下，仅从发行人这一主体来看，其合并财务报表资产负债率会继续与今年上半年持平；而流动负债占负债总额比例则会从79.60%降至73.36%；非流动负债占比将从20.40%增加至26.64%。

数据来源：上交所公告、观点指数整理

如果从整个融信中国的平台去计算，其今年上半年流动负债占负债总额比例约为70.69%。在此次融资偿债后，这一数字是否有望低于70%暂时无法估量，但不管怎么说，融信的长期债务占比已经得到了提升。

尽快替换掉一些短期的、高成本的债务，也是融信这一次发债的主要目的之一。

当然，常规目标的背后，或许也不能排除其他因素的助推。从时间上看，这次被列出偿债计划中的6支债券，最快到期的一支债券为“19融信01”，到期日为2021年7月3日；6支债券中共有75亿债务将于明年到期。

仅从发行人的数据看，其于2017年至2019年以及截至今年上半年里，其短期借款分别为43.45亿元、39.03亿元、9.38亿元和8.7亿元。

较为明显的是，在2019年时，融信的短期债务占比曾出现过幅度较大的减少；不过，这一趋势在今年上半年里似乎有些放缓。

除此之外，由于2020年上半年受到疫情的影响，发行人上半年的经营活动现金流量净额一度由正转负，降低至-18.53亿元。从整个融信中国来看，这一指标在上半年同样出现了缩减。

据相关人士指出，上述两个数值变化的主要原因是企业的销售受到了“黑天鹅”影响，而之所以2019年时融信短债比例能大幅下降，也正是因为那一年的回款情况良好，现金较为充裕。

至于经营活动现金流量的下滑，抛开销售不谈，还有另一个重要的影响因素便是其今年上半年里购置土地支出的现金有所增加所致。

需要承认的是，今年融信的拿地节奏比去年有了一定的提速。在今年上半年这种特殊情况下，融信新增土地储备461万平方米，较去年同期还多了9.5%，略高于其合约销售额的增速。

仅是在今年8月，融信便在上海拿下了总地价超过90亿元的土地。8月6日，融信联合旭辉，以45.23亿元的价格拿下上海闵行区一宗宅地，溢价40.55%；十天之后，融信独自下场，以48.71元的总价拿下嘉定区一宗宅地，溢价35.53%。

如何在拿地与销售之间寻找到一个平衡点，“融资”自然是最直接显浅的答案。

除了本次发行公司债之外，融信似乎也在尝试开拓更多的融资方式。就在一个月前，融信刚刚发出了自己首单CMBS，发行规模22亿元。不过，也有业内指出，“债”只是一种手段，其根本还是需要归于企业销售上来。

对于此，融信似乎信心颇足。在此次发债的偿债安排中其提到，本次债券的偿债资金将主要来源于发行人经营活动产生的收益和现金流。

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原标题：解局|融信百亿“换债”

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