作者：杨晓怿

来源：杨老师的基建课堂（ID：msyangteacher）

告别新年假期后，各地政府都开始紧锣密鼓的准备今年专项债券的申报工作，财政部同样开始准备具体指导今年地方债券的工作方向。

在经历了2019、2020年的地方专项债大发展后，专项债券这一特殊的政策性金融工具被赋予了极大的使命与期望，但也存在各种各样的问题；尤其是在存量规模已超十万亿后，今后的发展之路，应当更关注、警惕潜在的风险。

项目收益自平衡专项债券在试点时仅限几个相对成熟的领域，如土地整理、高速公路等制度相对健全、确有收益的领域发行；但此后债券品种逐渐增多、丰富，使得公益性基础设施与公共服务领域基本均可使用专项债券来募集资金。

随着专项债券发行规模的扩大，专项债券的用途开始变得越来越泛化，甚至有万能化的趋势，应当留意与警惕：

一方面是应当健全专项债资金的投向范围。

财政部要求专项债券投向有收益的项目，但从实际情况看，仍然有大量没有收益的市政道路等基础设施类项目正在使用专项债券资金。这类项目在申报时往往采用土地收益进行平衡，但项目投入与土地产出之间并没有明显的关联性，显然不符合“项目收益来自项目本身”的要求。

因此，财政系统需要就专项债资金的投向范围进行更详细的指导，健全专项债券资金的应用领域与投向范围，从根本上保证专项债券资金投向“自身有收益”的项目。

另一方面是当关注专项债项目是否有真正的收益。

在过去两年中，不仅有许多没有收益的项目使用了专项债券资金，还有更多的收益不足的项目强行包装成“收益自平衡”的项目，实际上没有收益或者收益严重不足。

比如老旧小区改造项目，虽是国家重点鼓励、实施的项目，但其收益非常少，基本依赖各级政府投入；又或者生态治理项目，同样依赖政府付费，能够确认为自身收益的占比极低。但实际上，有很多这类项目通过夸大收益、强行纳入土地出让收益来实现“资金自平衡”的目标，发行了许多专项债券。

从远期看，这些没有真正收益的项目形成的是政府负债，显然会进一步加大地方政府的债务负担；并且也没有用好专项债这一政策工具，需要进一步的改革与关注。

警惕投资效率低下

专项债券这一工具的推出，不仅是为了实施积极财政、托底经济稳定运行；更有拉动固定资产投资，撬动社会投资的重要期望。

但从过去两年的实际情况来看，专项债券的投资效率并不高；不仅撬动社会投资的目标没有实现，过去两年的基建投资增速也低于预期，没有体现专项债券应有的作用。

因此，在2021年我们应当关注、推动专项债券的投资效率，避免资金沉淀以及基建投资速度不达预期：

一是加强专项债券的追踪管理，确保专项债券资金投下去后能够及时开工，实现投资与工作进度的匹配；

二是应当提高专项债券项目的前期工作水平，避免因前期工作不完善出现项目的重大调整、预算有较大出入，以及收益不确定；

三是加强政府投资与社会投资的关联，尤其是加强产业类基础设施的投入，确保基建投入有对应的产出，避免无效基建支出。

从实际情况来看，要提高专项债投资的有效性，应当从省一级政府入手，健全专项债券工具的指导制度，以及债券资金的申报门槛，才能使专项债券可持续、健康发展，发挥其应有的作用。

警惕化为企业资金

地方专项债券是政府预算内资金，应当受到《预算法》以及财政系统的监管；但由于许多项目需要由企业作为实施主体，由此产生了一个很大的问题：在缺乏监管的情况下，部分地区的专项债券资金与企业资金混为一谈，常常被企业当成流动资金使用。

这就暴露了当前专项债券的一个大问题：如果以企业为项目的实施主体，财政系统应当如何监管债券资金？企业又应当如何规范的使用债券资金？

因此，未来的专项债券管理应当关注其实施主体不同带来的变化。以政府部门为实施主体的，可以在财政系统内进行管理；但以企业为实施主体的，如何监管后续的债券资金、如何与实施主体的经营风险相隔离，是一个很大的、但急需解决的问题。

警惕项目收益流失

大部分专项债券项目都是能够产生一定收益的，但这些收益也分为两类：直接进入政府性基金预算的收入、以及先进入实施主体账户再上缴财政的资金。并且，地方专项债券并不是纯粹的债务性资金，其中还有相当的一部分用于了项目资本金、应当按照股权投资计算收益。

但由于配套制度的缺失，以及债券还本付息方式相对固定，就可能出现一个新的问题：专项债券投资产生的收益可能并没有进入财政、按照政府性基金收入进行管理，而是从财政资金流入到了实施主体等企业手中。

因此，专项债券项目应当完善项目投资收益的管理办法，并且按照股权投资、债务性资金进行分别管理，以企业实施主体的项目是否获得税收优惠也应当一并明晰，避免未来产生政府投资收益流失。

警惕配套融资风险

2019年6月，国务院鼓励专项债券的进一步发展，允许有市场化收益的项目同时使用专项债券资金、向金融机构市场化融资。这一模式扩大了专项债项目撬动社会投资的能力，扩充了政府投资项目的资金来源，但也使得专项债券项目出现了新的风险：

一是配套融资易形成政府隐性债务。专项债券项目基本都是政府投资项目，其投资主体也是政府部门或政府选定的国有企业，如果再进行配套融资，虽然名义上“市场化、直接来自项目收入”，但从主体的角度来说依然属于政府负债，有加剧地方债务的隐患；

二是配套融资加剧了项目偿债压力。从目前发行的情况来看，专项债券项目的收入可靠性不强，未来能否足额还本付息还存在一定的问题；若再进行配套融资，则会进一步增加项目的偿债压力。尽管从优先级上看，项目收益优先保障地方债券的偿还，但由此产生的市场化债务，仍然是个绕不过去的问题；

三是配套融资对地方政府管理提出了更高的要求。在过去两年，我们看到一些地方政府对专项债券这一新工具的理解还不透彻，使用与管理上还有许多不规范。若同时使用债券资金与市场化融资，则必然对地方政府、地方企业的管理提出较高的要求，并不是所有地区都具备这样的基础条件。

因此，在后续的发展上，财政部与各省级财政部门应当就配套融资出具更详细的指导方案，对市场化债务的性质、风险管理、资金安排进行更详细的指导；同时，以较高的层级对接国有金融机构，共同研究可行性方案，完善专项债券的配套融资机制。

警惕资金需求脱节

近年来，财政资金分配的核心理念是“把钱花到该花的地方去”，当前的市场化改革也是希望通过市场化机制来改善资源分配的效率，健全财政资金的分配体系。

但从实际情况看，许多地方的专项债券资金额度与需求出现了比较明显的“脱节”，真正需要钱的、合适的项目申请不到债券额度；财力情况好、不需要专项债券的地方政府却愁额度无处可用。

因此，未来在专项债券的额度分配上应当进行新一轮的改革，在选择专项债券项目时要进一步考虑投资的有效性、拉动社会投资与固定资产投资的能力，把专项债券资金花到真正该花的地方去。

在健全专项债券资金使用、监管等环节后，完全可以适当降低地方债务率在专项债券额度分配的权重，更多的考虑项目实际的资金需求。

从目前的专项债券发行情况来看，这仍然是非常年轻的，需要不断的改善与健全制度；在积极财政仍需要保持一定力度的情况下，作为政策性金融工具的地方专项债券，依然大有可为。

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原标题：警惕专项债的六大风险

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