生态角度来看，丹顶鹤和麋鹿的两个国家级保护区，大家可能去的不多，因为之前盐城的交通不太方便，但是它涵养的生态价值不容小觑；同时盐城的滩涂也是一大特点，而且每年还在不断的延展，也就是盐城在持续变大。这块围垦起来做一些淡水养殖，具备一定自然资源属性。另外盐城历史文化上比较出名的是新四军纪念馆。

第一个问题，总面积是上海大还是盐城大？单纯看建成区面积的话，上海无疑是很大的，因为有接近2700万人口，但如果单纯论面积，上海6,000多平方公里，盐城接近1.7万平方公里，盐城的面积基本上接近三个上海（2.7倍），而上海是一个直辖市，盐城是一个普通的地级市。盐城下面的一个县，光东台市就有3,000平方公里左右，接近半个上海。所以说盐城有一个很大的纵深，他也是江苏最大的地级市，地理条件的话在江苏省也是独一无二的。

第二点，要想富先修路，路修好了，工业的相关配套会慢慢的增加起来，人口也会慢慢引入，之前的情况大多延展这样城市化进程。但是盐城由于经济腹地在长三角中，主要是被苏州、上海、南京等地虹吸，世纪初的时候，盐城的人口在江苏勉强排第二，仅次于苏州。但是现在苏州已经1,200万了，南京是省会，也吸引了一些人口；而盐城慢慢的向上海和苏南输送，人口在缓慢的下降，所以人口普查的数据相对难看一点，外流掉了100多万的人口，目前不足700万；在2018年未普查之前；当地的一些口径还是接近800万的。

第三点，南北差异不仅仅是存在于省里面，其实在市里面也是很明显的。盐城市里面往南一点大丰和东台，最北一点的响水和滨海相比，能够明显感觉到这两个地方其实也是有内部的隔阂，可能内部的融合也没有那么深。

第四点，盐城觉得自己是苏北吗？其实很可能不见得是；因为江苏这边有很多政策，如果从政策的交汇点来看的话，其实盐城是很重要的，他既有长三角一体化战略支撑，同时也有沿海开发的战略，是比较重要的交汇点。

综述来看，盐城的地理禀赋、生态环境、人口情况、战略支撑，也都是比较独特的。但是说一千道一万，对做债的来讲，其实只有一个关注点，就是他的债务到底怎么样、是怎么起来的，未来能不能还，靠什么还？

盐城不到6,000亿的GDP（2020年数据），基金收入（土地）上的很快，有600多亿，一般预算收入相对弱一点只有400亿，踢掉母子公司关系后辖区内发债平台的有息债务在5,000亿左右。而有息债务/一般预算收入全省比例在7.6倍左右，盐城将近13倍，盐城的债务率在江苏省确实在一个比较高的水平。

如果换算成债务/GDP来看的话，在80%左右，超过60%的警戒线。盐城的债务上升挺快，这个也是大家对盐城的固有印象不太好的地方。但债务本身只是一个经济反应的结果，大家用脚投票，把债务投上去了，这个要就事论事。

从平台分布来看，确实是比较多。总体平台数量有50来个，区县级普遍超过3个，级别高度下沉。从外评来看，集中在AA；从YY评级来看，在7、7-、8+和8这四档，有点厚尾，显著右偏，投机级占比比较高，平台确实是需要一定的整合。

1.1 交通条件

盐城全市基本都是平原，但是大家确实一直说苏北高原。

如果把历史的视角拉长到当时的津浦线，当时清政府其实是准备整个京杭大运河沿着古水道，经过宿迁、淮安这条线，然后往南走；而英国人的方案是绕开了这条线，走现在京沪线这样的一个方向。所以从那个时候开始，苏北的水运在慢慢没落，铁路也缺失，有接近小100年的时间，在整个铁路网时代相对落后的。接下来在历史的发展过程中，海运也是比较明显的，在那个时候整个京杭运河的地位下降很明显。盐通高铁这两年年才通车，虽然对人口来讲短期还是一个虹吸，但是整体来讲没有那么悲观，至少追赶上铁路网时代了。

第二个是海港条件，盐城有大丰港和滨海港。其实这两个港竞争力一般，也就意味着交通的制约还是在的。这个是区位经济交汇点来看，扬州和淮安也有这个问题。

1.2 经济体量

如果纯粹站在江苏的角度来讲，盐城其实也不是特别占优；但如果从全国来看，跟绍兴、石家庄、潍坊差不多，盐城的总体量没什么问题，不能说虚胖，至少在地级市百强中是当之无愧的，大家也不要老去黑盐城，这一点不用特别担忧。

1.3 财政与土地热度

能够感受到盐城的财政自给率其实是有一点下降的，但是土地出让收入，也就是整个基金收入其实上升特别明显，20年相较于19年斜率上升的非常快。能够发现当地因为债务的攀升，或者是其他资金运作的问题，对土地的透支还是比较明显。

当然这么热的土地市场，其实未必是一件好事，土地透支的话持续性没有想象中那么强，第一，人口可能还是在持续外流，第二，是人口密度的问题，面积是上海的接近三倍，人口稀稀疏疏的分布，需要行政的手段，比如造一些新城或新区导入；但是这些都需要人口的支撑，所以土地市场的透支是有副作用。

另外，财政压力有几个事件冲击，一方面16年的营改增的影响，还有17年我们跟韩国关系陷入低谷，就是当时整个萨德事件，所以悦达起亚16年达到高峰，后面逐步下降。另外是19年响水化工厂的爆炸，爆炸对当地财政的影响有限，但是江苏全省一盘棋，责任不仅仅是地方承担，省里和市里的安监部门都开始出动，停工检查，导致其他的制造业受波及特别明显，这是比较雪上加霜的事情。

所以说盐城对土地财政的依赖，也是被动的情况（其他财政受限），但是持续性的话会有一些问题。

1.4 人口情况

如果从均价视角来讲的话，整体还算比较合理的，但如果从热点地区来讲的话，部分区域已经和无锡、苏州一些地区是比肩的，可持续性弱一些。

人口的话被虹吸出去，不是占太大的优势的。反而像苏北的其他的城市，比如宿迁、徐州，可能吸引别的地市，因为他们靠近安徽，有其他地方的人逐步的进来，人口是缓慢增加的，虽然也有一些务工的需求，可能说被虹吸去苏南和上海，但是整体来讲的话，他们的制造业基地也慢慢的在起来，作为地区的制造中心，其实是吸收了别的地方的人口的。盐城的话，在中不溜秋的位置吗，正好被抽掉。

1.5 金融资源

当地比如大丰农商和响水农商等规模都比较小，但省里来看的话其实还有江苏银行和南京银行，这两家银行其实就是一个压舱石的地位，现在江苏银行也是系统性重要银行。所以金融资源的话，省内调剂其实问题不大的。未来像当地小银行，其实大概率还是会整合，合并那么几家，区域内变成一个巨无霸（资产至少超千亿这样的当地行属性），目前单看单家其实都很小，对当地的信贷投放等支撑不足，只能靠江苏银行和南京银行来撑一撑。

1.6 融资情况

大家一直觉得盐城发债比较困难，但其实最困难的18年（那时候疑似一些非市场化发行），但就算这样，他的净融资也是为正的，20年的融资增速斜率又上来了，融资额还是挺多的，整体来讲它的一个融资规模其实都在攀升。

整体来讲，他还没有进入一个真实的化债阶段，他的债务攀升的速度，斜率其实是不低的。另外还有一个趋势，私募占比是比较高，企业债占比变少。此外，要注意一些新平台，比如一些为了说50号文，或者说更早的43号文，包括最近的15号文，一些主体又包装了一遍，未来城投定位有些疑虑。对新平台，特别是只发私募的这种主体要稍微留意一点。 

2.1 市级平台

盐城一年的预算收入不到400亿元，基金收入高一点有600亿，把地市级平台的有息债务一拉，盐城城资500多亿，交投289，海兴159，盐城国投378，银保68，债务的绝对规模相比于预算收入，是比较高。

再看整个的一个融资结构，资质弱一点的主体，它的短债占比越来越高，融资的短期化程度越高。而且比如说像海兴这种主体，比较依赖于资本市场，直融比例超过1/3的，未来的波动情况其实也会有。有息债务加起来，不考虑区县级的平台债务，就已经有比较大的压力的。但至少在市级层面是可以当成一个持续经营主体，未来的话可能也面临整合，但整合怎么走，只能看当地政府情况。

那么，市级平台到底怎么看？至少在地市级层面，整体的统筹能力和禀赋也在，所以核心平台市场认可度有时候可能会有一些分歧，但整体来讲，短期配置视角的话，安全度都还能看，不用过度悲观，降低增量、压降存量、平台整合，也适用市级平台。

2.2 盐南高新

盐南高新区是盐城比较好的一个新区，债务斜率上升很快；另外，盐南高新定位成一个行政、商贸和科教金融中心，宜居、住宅为主，同时还有一些研发和金融的辅助职能，所以它的土地被炒得是比较热的。

新城逻辑类似于，产业没有想象那么大的时候，先炒房：怎么炒讲究一点章法，先把好的小学、幼儿园搬过去，政府行政（市民中心）搬过去，慢慢的把预期打起来，环境配套都做的是比较好的。

这块有没有自己的一个经济逻辑？也是有的。大家觉得这样好像空心化，但也未必，为什么？因为老城区在城市的初期，建面都不大。我们的城镇化本质上是农民进城，老城区其实也就是以前的一个小县城，就很小；拆改扩的成本也很高，反而真的不如在一个新的地方去搞一搞，不论是无锡的太湖新城，包括淮安新城，其实都是这样的一个逻辑。

但是，就是这个地方有没有隐忧呢？

先看一些比较有利的部分。比如说，他的债券的直融占比比较高，非标应该被清的差不多了，主要是债券和银行借款，非标暂时不构成核心矛盾。直融的比例大家可能会比较担忧一点，但是，他还是有一个土地的热度，盐南开投是他辖区内唯一的一个发债主体，它总共有三个平台，只有这一个发债，那这个平台，相当于是承接了给别人去拆借这样的一个角色，出让的土地返还（50号文导致直返变暗返变通）大概率也在他这里。另外的话，它的领导其实相对是高配的，虽然不完全像亭湖区这样的一个行政属性，但至少在市里面的统筹上是没有问题的（配套是和亭湖这些相似，但是行政上暂时是新区名义）。

那有没有隐忧？比如说金融城，在上海陆家嘴这边搞一个金融城没问题，但如果在临港、金山、青浦、嘉定这种地方都搞个金融城，大家直觉不太科学。金融在某种程度上只能附寄于实体的中心节点，很难完全分割掉，在一个地方建了一群楼就变成一个金融中心，是比较难的，可能就变成P2P、小贷、典当等非主流金融公司，空置率天然很高的。所以这块的话，以依托金融这个产业，然后把它作为一个支柱产业，然后做这样的一个炒地、炒房的一个工具，打这样的一个金融牌，这块很可能没那么乐观。

核心的牌，还就是宜居新城属性，而且不可复制：因为这是集盐城市整体的力量投入，包括说公园、政府资源等往里面切入，这块是比较确定的；如果说站在未来30年角度来讲，他肯定就是一个盐城未来新中心。

那么这里不展开，核心是从资产投向、资金沉淀来着手，如果是更多仍是和当地政府捆绑的，比如只是在上海买了几个商业物业，其他的没啥，大概率还算城投。

整体而言，结论如下：