从上海QFLP试点政策最新变化来看外资参与境内股权投资的政策趋势

金诚同达

2020-05-13 17:52
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在目前上海QFLP试点政策中，只规定了“外资管外资”的模式，即境外投资者在境内设立的外商投资股权投资管理企业（QFLP管理人）募集境外投资者的资金，到境内设立外商投资股权投资企业（QFLP基金），并以QFLP基金为投资平台在境内开展股权投资业务。

作者：谢欣

来源：金诚同达（ID：gh_116bfa8fc864）

一文激起千层浪，2020年4月27日，《解放日报》头版刊登了《看好上海，外资股权投资热情不减》一文。其中，上海市金融工作局副局长李军介绍，上海已拓宽外资股权投资（QFLP）试点企业范围，由原来外资公司管理外资基金的“外资管外资”模式，扩展到外资公司管理境内资金的“外资管内资”模式、国内公司管理外资基金的“内资管外资”模式。同时，支持试点企业由原来单一的股权投资，扩展到可投资优先股、定增、可转债、夹层、不良债务等领域。

考虑到上海QFLP试点政策从2010年实施以来还未有大幅度的调整，这次主要监管机构领导的积极表态意味着上海QFLP试点政策的改革又一次走在了全国的前列，对于进一步吸引外资通过QFLP政策来长期投资中国有极强的示范意义。

接下来，我们就初步分析下这次改革将对未来上海QFLP试点政策以及海外资本通过QFLP来参与境内的投资会有多大的影响。

一、管理模式的变化

在目前上海QFLP试点政策中，只规定了“外资管外资”的模式，即境外投资者在境内设立的外商投资股权投资管理企业（QFLP管理人）募集境外投资者的资金，到境内设立外商投资股权投资企业（QFLP基金），并以QFLP基金为投资平台在境内开展股权投资业务。该等管理模式也是国内，无论是上海还是其他试点地区最通行的一种QFLP落地的形式。

根据上海市金融工作局副局长李军的介绍，后续上海QFLP试点政策将逐步扩展到外资公司管理境内资金的“外资管内资”模式、国内基金管理公司管理外资基金的“内资管外资”模式。如果这两种管理模式后续落地上海，则一定对上海QFLP的落地架构会提供更多样化的方案，我们也做如下相应分析：

“外资管内资”模式

该模式其实质是由境外投资者在境内申请设立私募基金管理人后，再由该私募基金管理人向境内投资者募集设立人民币基金，由于其不涉及境外投资者的大额资金流入，所以严格来讲并不算QFLP落地的通行模式。从另一方面来看，在北京、深圳以及珠海等QFLP试点城市，其QFLP试点政策中是明确，其QFLP管理人不仅可以向境外投资者来募集资金，同时也可以向符合合格投资者要求的境内投资者来募集境内资金，并以此进行境内的股权投资的。所以，这点政策的调整并没有太多的创新，最多是跟进了其他主流QFLP试点城市的政策。

2. “内资管外资“模式

该模式顾名思义就是可以允许纯内资的私募基金管理人来作为QFLP基金的管理人来运营该基金，并以QFLP基金为平台在中国境内进行股权投资。这种模式虽然未在上海QFLP试点政策中有规定，但在深圳、珠海等地的QFLP试点政策中早有规定，只是对于该内资私募基金管理人有相当的要求，例如：

在中国境内依法注册设立，且在中国证券投资基金业协会登记6个月以上；
在深圳，其自有资产规模和管理资产规模不低于人民币5亿元和10亿元，在珠海，其自有资产规模和管理资产规模不低于人民币3亿元和5亿元；
运营规范，最近三年未受到监管处罚；

管理人主体设立在当地，即深圳、珠海。

从这点来看，上海这次的政策调整更多的意义还是跟进了其他QFLP试点城市的政策，补齐了短板，增加了结构上的灵活性，对于吸引那些并不希望在境内设立管理人主体的海外投资者有一定的吸引力。不过，我们理解，上海后续也会如深圳、珠海等地的政策就境内私募基金管理人设置类似的资质条件，具体要求还待后续正式政策出台后再行确认，我们也会做后续的跟进了解。

二、投资范围的放宽

如果说上述管理模式的变化最多只是跟进其他试点城市已经实施的政策，那这次就QFLP基金对外投资范围的放宽则是实打实的利好。无论是对于海外投资者通过QFLP通道投资中国的标的组合的灵活性，还是相较于其他试点城市来看，对于吸引海外投资者以上海作为QFLP落地的试点城市都是极大的利好消息。

就QFLP基金的投资范围来看，北京和上海明确规定了不能进行投资的范围 [1]，言下之意就是除该等范围外的其他标的均能予以投资（当然实操中还是会要求尽可能投向符合中国产业政策的向目标的）。深圳以及珠海的投资范围就比较限定，只能投资于非公开交易的公司股权，而珠海更是进一步将FOF（投资于其他基金产品）这一投资模式排除在QFLP基金的投资范围外。

经此次改革，上海QFLP试点政策所允许的投资范围一跃成为全国最宽，不但对于基本的非公开交易的公司股权可以投资，也将优先股、定增、可转债、夹层、不良债务等投资标的囊括进来，这对于QFLP基金未来的投资组合带来了极大的灵活性。我们从中挑选出两个最具有代表性的新增投资范围来做如下分析：

1. 允许QFLP基金通过定增方式投资上市公司

根据之前各地的QFLP试点政策，QFLP一般只是用于投资境内的股权一级市场，并不能投资证券二级市场（二级市场的投资是通过QFII/RQFII引入的）。随着这次上海QFLP政策的进一步放开，特别是投资范围的放宽会使得QFLP基金可以通过定增方式投资于上市公司，这对于丰富QFLP基金的投资策略有巨大的帮助。另外，如果再结合中国证监会近期颁布的关于上市公司再融资规定以及战略投资者的认定监管要求，则海外投资人通过QFLP基金参与国内资本市场的投资具有更大的想象以及可能的获利空间。

2. 允许QFLP基金投资不良资产市场

随着经济的不断下行，市场上的不良资产标的也越发多样化。无论从解决市场上不良资产存量的角度出发，亦或是从丰富海外投资者通过QFLP基金的投资范围而言，向QFLP基金开放不良资产市场对双方均有利好。另外，基于QFLP基金多为合伙制基金的现实情况，由其直接参与不良资产市场在税务上也较之其他通过有限公司的形式更具有节税优势。

尽管上述的开放政策仅仅还停留在上海地方监管机构负责人的一席谈话，还未有具体的适用规则对外公布。不过我们相信在不久的未来势必会推出相配套的具体的规则，并且，其他QFLP试点地区也有可能跟进推出相应的吸引外资落地的相关政策，届时我们将再结合颁布的具体规则来为广大客户带来相关的专业资讯。

[1]下述范围不能由QFLP基金进行投资，具体包括：（a）在国家禁止外商投资的领域投资；（b）在二级市场进行股票和企业债券交易，但所投资企业上市后，外商投资股权投资企业所持股份不在此列；（c）从事期货等金融衍生品交易；（d）直接或间接投资于非自用不动产；（e）挪用非自有资金进行投资；（f）向他人提供贷款或担保。

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原标题：JT&N观点|从上海QFLP试点政策最新变化来看外资参与境内股权投资的政策趋势

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