聊聊疫情防控债

债市邦

2020-02-16 17:52
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债市抗疫on the way

作者：阿邦0504

来源：债市邦

和诸多同行一样，阿邦最近也是投入到疫情防控债的大潮之中。

疫情防控债其实并不是我国金融体系特有产物。2014年西非埃博拉疫情的爆发，造成了超过6000人死亡，将世卫组织官僚和无能的一面展示的淋漓尽致。后来，世界银行看不下去了，决定通过金融手段去帮助受疫情困扰的国家。

在2017年7月7日，世界银行发行了两期疫情防控债：

品种一：发行金额2.25亿美元，期限3年，票面利率8.373%，募集资金主要用于防控流感和冠状病毒

品种二：发行金额0.95亿美元，期限3年，票面利率12.973%，募集资金主要用于防控埃博拉和拉萨病毒（Lassa Virus）

作为国际评级AAA的超主权机构，世界银行发行的三年期债券的利率怎么能超过10%？这不是给投资人送钱吗？

因为世界银行发行的疫情防控债是“灾难债券”，是一个特殊的债券品种，类似于保险的概念，如果没有疫情爆发，那么投资人可以拿到这个高票息收益；但如果疫情真爆发了，募集资金就会根据疫情发展情况逐步捐献给疫区，投资人的投资本金就打水漂了。所以这个疫情防控债需要为投资人提供一个高票息来弥补这个风险，投资逻辑类似于垃圾债。

我们知道，在刚刚过去的2019年，埃博拉病毒卷土重来，在西非的刚果金共和国已经造成超过2000人死亡，并被世卫组织宣布为"国际关注的突发公共卫生事件"(PHEIC)。按理说，世界银行发行的品种二疫情防控债应该要行权，将募集资金援助给刚果金对抗埃博拉疫情了。

但这个募集资金依然趴在世界银行账上，没有投向疫区。为什么？因为债券条款明确规定了，只有当疫情在至少两个国家造成20人死亡的情况下，才会触发募集资金的使用。而2019埃博拉疫情造成的死亡案例还是局限在刚果金共和国，所以即使疫区处于水深火热的状态，这个疫情防控债的资金还是不能用。

（在二级市场上，近期世界银行发行的疫情防控债品种一价格下跌较快，因为新冠疫情的发展超出了国际资本市场的预期。品种一当连续12周确诊案例还是在增加，或是在至少两个国家造成20人死亡，将触发让投资人血本无归的募集资金使用）

所以说，外国的月亮也不一定圆，还好我们的疫情防控债没有这个问题。

这次我国境内发行的疫情防控债，其实和双创债、纾困债、一带一路债以及双创债相似，都是一个贴标的概念，并不是一个债券品种，与国际上的疫情防控债具有较大的差别。不会造成世界银行疫情防控债这样该用用不出去的情况。

国内疫情防控债所遵循的还是各自产品的要求。一个企业发行的扶贫超短，不能因其特殊的贴标性质，就突破超短期限270天的期限限制，比如发到280天。

所以我们可以看到，不同的标签加上不同的品种，搭配出来各种不同的排列组合。M个标签和N个品种，可以搭配出来M×N种不同的贴标债，所以各路投行人士想要协助企业做个市场首单，办法还是很多的。再不行，就再加个评级属性、企业所有制属性或者是地区属性。

这不，又一则“首单AAA民企疫情防控中期票据成功发行”的消息从wind界面里蹦了出来。

贴标债和普通品种最主要的区别在于募集资金用途，比如此次的疫情防控债要求募集资金至少10%投向于与疫情防控相关的领域，包括与防疫相关的物资运输、药物开发等等。

在五部委联合发布《进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》后，央行、证监和发改委负责企业信用债发行的部门都是第一时间出台了“绿色通道”等工作机制。

但又一次的，央妈跑到了三个部门的前面，目前企业发行的35笔疫情防控债中，央行体系的债务融资工具占了25笔，且均为公募产品，起到了较好的示范效应。证监体系公司债只有10笔，其中7笔是募集资金用途看不到的私募债，剩下3笔公司债有两个还是融资租赁公司发的次级债…发改委体系的疫情防控企业债目前还是为0。

其实证监体系在监管部门之中的灵活性是较强的，但此次在进度上明显落后，可能性有两个原因：一是证监体系债券品种期限的局限性较大，目前来看，募集资金的防疫用途主要还是偏向补充流动性这类短期资金需求，而证监体系公司债的存量额度还是集中在3年及以上的，1年期的短期公司债规模太小，没办法快速启动。二是券商主承的证监体系扛疫债，在资金调动方面，与银行主承为主的债务融资工具相比还是有差距。

央行体系的债务融资工具手握DFI和SCP两大神器，可以快速调整募集资金用途、发行金额和发行期限，做到与疫情防控的短期资金需求高度契合。启动一周的时间，NAFMII债券已经为一线疫情防控提供了超过30亿元的资金。必须点赞！

诚然，疫情防控债的募集资金并不是100%用于抗疫，还有偿还存量融资等用途。有大V出来吐槽说是有企业“薅债市羊毛”，阿邦必须要站出来说一句，疫情防控债发行人经营情况虽有优劣，但在抗击疫情中这些发行人的投入大家有目共睹。与其说他们薅债市羊毛，不如说这稳坐在家中码字的大V哗众取宠薅流量羊毛？

对有估值的15支疫情防控债做了小汇总，可以看到发行利率普遍要低于市场估值。主承（投资人）是拿出了应有的担当，是拿出真金白银去支持此次债市抗疫了。主承（投资人）如果该拿的票息一点没少拿，该收的中收一点没少收，说自己是在支持债市抗疫，是有点站不住脚的。毕竟连央行和财政都通过专项再贷款+财政补贴的表内信贷组合拳去降低抗疫重点企业的融资成本了（确保企业实际融资成本降至1.6%以下），债券这块也需要有所表示。

因此，通过金融创新，为战斗在防疫一线的企业提供低成本的流动性，是疫情防控债的核心之一，NAFMII债券依托于商业银行主承，可以轻松实现这一点。银行响应国家号召，通过表内资金，按照估值以下投资久期不长的疫情防控债没有一点问题。个券一点浮亏对于商业银行庞大的自营盘来说根本就不是事儿。

而这一点，恰恰是证监体系疫情防控债最大的难点—投资资金从哪里来？

交易所发个3年的公募，让非银投资人偏离20bp去投。场景可能是这样的。

券商主承：老铁，疫情现状不容乐观，咱们是不是应该支持一下

资管固收经理：那必须个必啊，昨天刚捐了2000元

券商主承：我这有个疫情防控小公募，募集资金全部用于采购口罩给WH一线的医务人员，考虑来点不？

资管固收经理：好啊，必须顶！这个发行主体现在报价在2.76y/3.52%。这样我去请示一下领导，看能不能按3.5%投，那几个BP我们就不计较了，全当给疫情防控做贡献了。

券商主承：不好意思啊，发行人说这次抗疫所付出的成本很高，这次也是希望用募集资金去cover疫情相关的支出，咱能不能按3.3%去投啊？

资管固收经理：……再见。我可以再捐2000元，但让我的产品投浮亏20bp的债，门都没有。

并不是说资管投资人无情，他只是做出了对其岗位职责而言最为理性的决策。证监体系公司债在缺少投资盘支持的情况下，要在债上多做表现确实不容易。在股市再融资放松的政策背景下，在股权做一些防疫文章，或许是更好的思路。

其实现在看，债市抗疫的核心机构可能不是央行，也不是证监会，更不是发改委，而是在背后默默做着一笔一笔估值的中债登。啥时候来个贴标债估值下浮，上面的问题就都解决了。

注：文章为作者独立观点，不代表资产界立场。