江苏省地处中国大陆东部沿海，区域上连接南北，北接山东，东南与上海、浙江接壤，西连安徽，是长江三角洲地区的重要组成部分。地区经济发达，产业均衡，GDP总量连续多年居于全国第二，人均GDP更是持续蝉联全国第三位，仅次于北上两市。除了直辖市外，江苏人口密度高居于其他省份，房地产市场总量可观，开发投资总额居于全国第二。良好的经济基本面和持续高热房地产市场孕育出了多家规模房企，新城、中南等已是行业翘楚。那么江苏市场究竟发展如何，哪些城市值得企业投资布局？当下苏系房企现状及扩张模式存在什么问题？几家苏系本土房企中谁的前景最值得看好？

全国第二大商品房市场，2019年数据显示近8成城市房价收入比低于全国平均。2020年，江苏省商品房销售总额高达1.94万亿元，占全国商品房销售额的11.2%，仅次于广东省，居于全国第2位。全省城镇居民人均可支配收入为53102元，远高于全国平均的43834元，在全国31个省和自治区中排名第4，而2020年江苏省商品房销售均价仅为12581元/平方米，排名全国第7。从居民购买力来看，江苏房地产市场支撑强劲。具体城市而言，以2019年数据为例，江苏省内除了苏州、南京以及无锡外，其他10个城市的房价收入比均低于全国平均水平。

（2）开发投资增速稳定，南京苏州占近半份额（部分略）

城市而言分化形成三个梯队，苏州南京两市占据近半份额，区域而言苏南优于苏中优于苏北。从江苏省各个市的房地产开发投资规模来看，可以发现其主要分化成3个梯队：苏州、南京两市为第一梯队，房地产开发投资额在2500亿以上；无锡、南通、常州、徐州、扬州五市为第二梯队，房地产开发投资额在1000亿左右；盐城、泰州、镇江、连云港、淮安、宿迁六市为第三梯队，房地产开发投资额在400亿上下。区域而言，由于江苏省经济重心更靠近苏南区域，因此房地产开发投资规模上苏南更优，苏中其次，苏北目前处于省内较弱位置。

3、外来规模房企积极进驻，省内份额被挤占严重

（1）50强房企全部进驻，本土房企存在感低

作为一直以来的经济强省，江苏省内不仅催生了不少本土房企，也吸引了很多外来房企，特别是品牌房企在此不断加码布局，市场热度不断攀高。据统计，截止2020年底，50强房企已全部进驻江苏省，并且大部分在早期便有布局。即便是滨江、祥生和华夏幸福这样的区域性房企，也在江苏的多个城市有项目在售。滨江集团是50强房企中最晚进驻江苏的房企，作为深耕浙江的房企，截止2017年底在省外只拓展了上海和深圳两个一线城市。然而企业在2018年选择从南通切入江苏，又在2020年成功开拓苏州和南京市场，把战略升级为将浙江、江苏、广东和上海“三省一市”作为战略发展要地，说明江苏省在房企全国化进程中有着举足轻重的地位。由于江浙沪之间互通便捷且同属经济基础良好的长三角城市群，近年来也有不少中小型浙系房企在江苏持续开疆拓土，比如德信和大家地产，虽之前在无锡、苏州有所布局，但分别在2020年、2021年首进南京，试图扩大在江苏市场上的影响力。

随着外来房企的入驻和持续扩张，本土房企的生存空间受到了挤压。从2021年1-4月江苏省房企流量销售金额排行榜来看，基本是全国性品牌房企的天下，碧桂园、万科地产、融创中国包揽榜单前三位，也是1-4月份仅有的3个销售业绩超两百亿的房企。反观苏系本土房企，进入榜单20强的只有中南、新城和弘阳三家，且他们都在上海设有总部，正着力进行大跨度的全国扩张。此外，新城和中南虽保住了前十的地位，但相比碧桂园只有不到一半的销售业绩。

（2）本土房企不离大本营，土拍市场火热

本土房企不甘示弱，土拍市场仍有身影。从房企在江苏省13个地级市的投资额来看，拿地前列大部分是处TOP50行列的外来规模房企，但投资金额TOP20中仍有5家本土房企，分别是新城、中南、颐居建设、苏高新和弘阳。新城、中南和弘阳从江苏起家，逐步成长为全国性规模房企，但在江苏仍有一定规模的土储占比。据CRIC统计，截止2020年底，这三家房企在江苏省的土储建面占比分别达29%、42%、56%，再结合2020年在江苏招拍挂市场上的表现，表明他们仍将江苏作为今后发展的重要根据地。两个本土小房企颐居建设和苏州高新，则分别靠在南京拿的几幅高价地以及与其他规模房企合作拿地上榜，积极争取资源以便未来的销售规模有所支撑。

土拍市场竞争激烈，地王频出，地价交替激增。由于品牌开发商较早进驻，近年来又通过限地价稳行情，据CRIC统计，早在2016、2018年，南京和苏州的地王楼板价就分别突破4.5万/平方米和3万/平方米，高于省内其他城市，近两年热度不减，仍有德信、大家等中小房企涌入。同时，至2020年4月30日，连云港、常州、无锡三个城市的地王楼板价也即将突破2万元大关，特别是无锡，在不久前结束的首次集中供地中，成交16宗地块有12宗都被50强房企拿下，平均可比地价上涨30%以上。一方面由于棚改需求释放，另一方面由于外来开发商加速进驻，其他城市的地价也出现了不同程度的上升，部分在2021年前四月刷新了原先的地王楼板价。以宿迁为例，2020年下半年开始地市明显转热，几乎每场土拍都有新的单价地王诞生。究其原因，主要是融创、绿城、正荣等品牌房企均在2020年进入宿迁市场，土拍竞争越发激烈。如2020年12月末出让的宿城16地块经历了200余轮竞拍才由建发竞得，平均楼板价高达15600元/平方米，创下宿迁成交地价新高，而此前的单价地王宿城09地块在当年10月份拍卖时仅经过了65轮竞拍。

本土重量级房企新城和中南已经实现全域布局，本土小房企据守大本营，向外扩张有限。新城控股和中南置地作为老牌苏系房企，在2018年便实现了对江苏13个地级市的全域布局，同属全国规模TOP50的弘阳离“做透大江苏”也只差连云港一座城。红星地产、港龙、朗诗、苏宁置业、颐居建设对省内城市的布局也较为完善，数量过半。苏高新、嘉宏、黑牡丹则据守大本营，外拓城市仅为1-2个，但在起家城市的各个区基本都有项目分布，特别是嘉宏，已深入布局乡镇板块，深挖下沉市场，才能在常州销售榜位列第三。南京金融城专注于金融企业集聚区的开发，迄今只在南京一座城市开展项目。

省内城市布局完善，但投资力度各有侧重。新城、中南和弘阳在江苏省内的布局最为完善，但从总土储建筑面积的分布上来看，各城市投资力度也有所差异，截止2020年底土储分布并非均匀，呈现出了向其中部分城市倾斜的状态，土储占比大于15%的城市均只有两家。中南置地的土储建面近4成集中在大本营南通，其次是占比19.6%的苏州，其余城市的占比不足10%，无锡、常州、扬州、宿迁和连云港的土储建面占比则只有1%左右。新城控股的土储主要集中在大本营常州，占比达18.7%，苏州土储占比不相上下。对弘阳而言，本就有56%的总土储建面位于江苏省内，这部分土储大部分位于徐州和南京，大本营南京并非占比最高的城市，而是徐州，占比约20%。说明即使省内实现了全覆盖，但仍有所倚重，重仓之地除了大本营外，还搭配有另一座城市，如苏州和徐州。考虑到外拓省外市场的风险，尤其当前整个长三角市场热度较高，我们判断苏系房企将持续深耕省内，扩大省内其他城市的土储规模。

本土房企省内积极扩张版图，但存在感较弱，常州上榜苏系房企最多。根据CRIC监测的江苏省7个地级市销售额榜单，排名前十的房企中，仅常州市场仍有半数十强席位被苏系本土房企占据，无锡市场甚至已无本土房企身影。常州上榜的苏系房企最多，达5个。其中，新城作为常州起家的品牌房企，在当地仍占有一定的市场份额，以118.19亿的销售金额、67.32万平米的销售面积、5051套的销售套数稳居三榜冠军。嘉宏集团和黑牡丹集团也是常州本土房企，稳健发展的同时积极扩张，前者除了锁定发展成熟的怀德板块、恐龙园板块和市府板块等，同时还大力布局乡镇板块，致力于打造产品标杆。常州本土房企较多，也与其市场变动有关，13年、14年常州市场因城区楼盘集中，大量商品房积压，甚至一度被称为继鄂尔多斯之后又一“鬼城”，故较多大型房企未持续布局常州，反而给本土企业发展赢得了机会。

宿迁市场规模较小，外来品牌房企较晚布局，万科、绿地、旭辉等都在2017年之后才进驻。宿迁当地发展较好的除了新城、红星这样早年深耕江苏的品牌房企，还有富园、安禾等起家宿迁泗阳县的小房企，但随着品牌房企加速入局，未来竞争格局或有较大变动。起家徐州当地的房企榜上无名，本土房企虽剩4家，但均起家于省内其他城市。

在南通，除中南置地持续霸榜首位，远创和银洲也分别凭借在市区和启东的中高端项目入榜。南京和苏州市场规模处省内前位，外部房企入市较早，市场竞争激烈，但苏州高新和颐居建设两家本土房企却屹立不倒。苏高新以321.84亿元的销售金额拔得苏州榜头筹，为当地唯一破300亿元的房企，超出第二名招商蛇口近200亿元。得益于上瑞阁、海和云庭、铂湾澜庭、山水樾澜庭等项目实现热销，支撑作用较大。颐居建设也是凭借多年口碑打造了多个热销项目，但排名已不及金地、万科等来势汹汹的头部规模房企，位列南京全口径销售榜第七。并且，起家南京的全国品牌房企如朗诗、银城国际和苏宁置业排名也不及近两年新进南京的新希望、卓越等外来房企。无锡市场受外来房企影响最大，本土房企在榜上已不见踪影，反倒是融创在当地权益销售超百亿，拉开第二名近50亿的距离。

（3）双轮驱动拿地是特点，抱团品牌房企冲规模

借助商业基因多元拿地，加大合作开发力度扩规模。苏系房企的投资展现出两个特征，一是借助商业基因商住联动拿地，双轮驱动的新城，早年就以吾悦广场为切入点，至今已开业百余座，成功在国内商业地产占据一席之地；弘阳2020年企业通过收并购和商住联动拿地的建面占比也达到了35%，商住联动拿地对企业的土地贡献比率也很高；而苏宁置业依托母公司电器销售资源，红星地产借助母公司家居资源，两家公司有着浓厚的商业基因，在拿地过程中都起到了助推作用。

不仅仅是这些规模房企和拥有母公司强大商业资源的公司，江苏的小型房企嘉宏集团也积极借助商住联动拿地：2018年至2020年间，企业在常州市通过招拍挂以及收并购的方式成功斩获了4幅商住土地，均用于打造企业的星光系列商住综合体。针对这些综合体类型的地块，嘉宏还专门打造了依托大型城市综合体的配套资源，选择城市潜力地段，以大盘的视角和格局打造项目“蔚蓝”产品系。另外企业还借助本土优势，积极参与常州的城市更新改造项目，在2018年4月，集团完成了对安阳里项目的改造，并成功拿到了项目的开发权。

另一个特点是积极与规模房企合作，抱团联合开发。由于外来房企的持续进驻，土地价格上涨，本土房企仅靠单打独斗很难取得市场竞争优势，合作拿地能有效降低拿地成本、扩大销售规模、分散风险，也成为苏系房企重要的拿地手段。以苏高新为例，虽布局城市有限，但多年的城市深耕积累了口碑和经验，因此赢得了不少合作机会，尤其是在苏州，和万科、招商、仁恒等均有合作项目，也因此在竞争激烈的苏州市场稳住了龙头地位并取得绝对优势。嘉宏集团同样与品牌房企保持了积极合作，2019年5月，嘉宏集团与雅居乐合作开发了高铁新城项目，之后在2020年3月，企业通过与南通雅居乐联合拿地成功新进驻了南通，与规模房企合作进驻新城帮助企业有效降低风险。

2、外拓城市数量偏少，偏爱合作模式

（1）以大本营为中心逐渐外拓，择沪为第二总部（略）

（2）积极推进外围拓展，省内头部房企已全国化（部分略）

从单个房企来看，红星地产、新城控股、中南置地及朗诗地产的全国化布局水平较高，2020年江苏省内销售金额贡献只占不到40%。其中头部房企如新城控股和中南置地，较早走出江苏省，开启全国化布局。红星地产则是凭借其家居集团红星美凯龙早年的商业布局，在建立初始阶段就开启了全国化布局。朗诗地产则是在2007年走出江苏省开启全国化布局，其后甚至走出国门在美国布局多个项目，加上总部多迁至上海，省内头部房企基本上已经摆脱了苏系房企的标签。但从长三角区域的销售占比来看，除了红星地产和朗诗地产，其他房企的长三角区域销售占比都超过50%，可以看出苏系房企整体侧重布局长三角区域，对长三角的依赖度较高。

（3）早期深耕长三角，外拓新城市合作拿地占比高

由于苏系房企大本营多在人口和经济条件皆比较好的苏南区域，因此借由区域红利，多数房企在创始初期深耕本省或长三角区域，之后以长三角为中心逐步向外扩张，并且早期外拓以市场容量更大，风险系数更小的高能级城市为主。以目前苏系规模最为突出的新城控股和中南建设为例：

新城控股1993年起家常州，2003年企业深耕长三角的战略，到2010年，企业共布局了5个城市，其中南京、无锡、苏州、常州均为江苏省内城市，另外还有周边的上海。2011年、2012年新城跨出长三角区域分别新进入入长沙、武汉两市，但均是以综合体项目的形式进驻新城。2013年企业的扩张仍然是环绕长三角展开，当年新进入了镇江、南通以及杭州三城。2014年新进入了长春、南昌、安庆、海口以及青岛、济南两市，但是其中仅有青岛以及济南是住宅项目，其他四城均以综合体形式进驻。因此，若是排除综合体布局项目，可以很明显发现新城外拓路径为首先以常州为核心布局省内及周边高能级城市，之后逐步向长三角其他城市扩展，首度走出长三角选择了距离较近的山东的二线城市，相对稳健。并且根据企业年报公布信息，一般企业综合体进驻时权益比例均为100%，而通过住宅项目新进南通、杭州、济南、青岛时均采取了合作拿地的形式。

中南的扩张之路同样呈现以长三角为核心，逐步外扩且以高能级城市为主扩张的趋势。截止至2015年，中南共布局了南通、南京、苏州、上海、北京五座城市，其中北京仅一个规模较小的收并购项目，可以看出由于北京距离总部南通距离较远，企业的布局还是比较谨慎。在2016年中南置地迈出重要一步，将总部迁至上海，借助上海的金融便利开启了大刀阔斧的全国化之路。同年中南新进天津、武汉、杭州等热点二线城市，还尝试了入驻宁波，但是最终没能成功。而从企业的布局的几座城市而言，整体还是在围绕总部周边区域以及早有落子的北京，管理半径相对较小。2017年中南置地再度提出“走出长三角”策略，此时企业的布局范围更加开阔，当年新进的城市距离总部的距离更加开阔，但是新进的7个城市均为基本面支撑良好的一二线城市。

中南也普遍采用合作的方式进驻新城，相较新城而言，中南的合作方式更加多样。中南合作拓土模式代表城市有宁波、西安、深圳、天津、郑州等，从其合作模式上来看，中南合作的方式非常多样：像企业新进宁波时是通过与德信合作斩获一块司法拍卖土地；新进西安、天津是通过收并购项目股权，之后在西安还通过与当地政府签约合作进一步扩大业务，涉及特色小镇、城市更新以及PPP项目合作等多种类型，通过大规模合作，进驻西安第二年中南销售额即突破百亿；而新进郑州则是通过与本土房企合作设立合资公司；新进深圳则是通过与地方性房企合作城市更新项目。

3、热衷双轮驱动模式，产品线普遍标准化

（1）双轮驱动协同发展，其他多元化力度不高

苏系房企整体较为专注地产主业，涉足的多元化范围相对较窄，基本上主要围绕地产相关业务。如苏州高新涉及地产、节能环保、战略新兴产业、非银金融与产业投资。此外，苏系房企还有一个典型特点为基本上都是“双轮驱动”协同发展。新城控股、弘阳地产、红星地产和苏宁置业等都是地产＋商业运营，地产为商业引流赋能，反之商业也能为地产溢价赋能，由此商业与地产将发挥协同效应，打造差异化优势。此外还有起家建筑行业的中南置地专注房地产开发＋建筑施工，朗诗地产地产＋轻资产代建模式，银城国际则是地产＋物业服务组合。

部分苏系房企天生带有双轮基因，起家于地产相关业务。如弘阳集团从红太阳装饰城开始，本身具有商业基因，2003年弘阳·旭日华庭开盘，实现从商业到地产的跨越，经过20多年的运营，弘阳已经形成了地产开发跟商业运营双轮驱动的构架，截止2020年底已累计开业6座弘阳广场，正在筹备开设9座弘阳广场，位于合肥、徐州、济宁、烟台、常州等城市。同样有红星地产，从1986年一家家居作坊到2000年“红星美凯龙”品牌下的第一个商场，通过商场运营的地缘属性打造自销地产项目，确定城市综合体开发思路。此外还有中南置地，1988年中南置地母公司中南集团起步，前身为建筑包工队，经过一系列发展2005年打造地产项目开启其地产元年。也有苏系房企是在地产发展进入一个阶段，进入相关多元化行业，通常进入行业少，基本上选择方向多为商业运营、代建、产业地产等，选择做深做精。如新城控股经过约15年发展后将业务版图扩展至商业地产，2015年首度提出双轮驱动后，新城引入一系列商业管理方面职业经理人来提升人力资源和运营效率。2016年聘任元万达商管常务副总裁陈德力先生任公司副总裁，之后聘任万达及万科相关职业经理人，持续加码商业运营发展。截止至2020年底，新城共在全国布局了156座吾悦广场，覆盖了全国118个城市，初步完成了全国化布局。持有已开业及管理输出的吾悦广场正式达到100座，进入百店时代。朗诗地产则是投入轻资产代建蓝海，其绿色科技建筑产品差异化构成朗诗的核心竞争力，未来有望在快速增长的代建市场中获取更大的市场份额。

（2）市场成熟，本土房企多数形成标准化产品线（略）

苏州、南京、无锡三城经济持续向好，人口吸引力强，发展前景最优。具体到各个市而言，我们结合GDP、人口、房地产投资等多项指标，综合市场情况及购买力情况对城市现行市场和未来前景做出判断。江苏市场内分化较为严重，不论是当前市场还是未来前景，苏州、南京、无锡三城都最值得看好，一方面产业领先，经济发展动力强劲，人均GDP分列省内前三，另一方面作为省内强城，科教文卫方面也更加发达，两大因素影响下，三城人口虹吸效应明显，户籍人口比均在1.2以上。另外常州、南通以及扬州表现也比较突出，属于省内第二梯队，不过目前三城土拍较热，尤其4月常州土拍刚刚创下了楼板价新纪录。徐州当前市场发展较好，但是由于经济发展较为落后，人口持续外流，随着棚改的收紧，未来发展前景会弱于其他几个经济强市。

2、一二线做规模三四线做利润，双轮驱动增长

（1）立足长三角区域，扩大合作寻求契机

布局呈现分化态势，规模房企省内布局完善，小房企多据守大本营发展。13家样本房企8家都完成了对省内一半以上城市的布局，新城、中南两大规模房企已经全面布局省内，弘阳也仅差一座城市即完成全省布局。而嘉宏、苏高新、南京金融城等规模较小房企布局均在3城以内，据守本土发展，战略上也相对保守，谨慎外拓。

省外拓展首选长三角地域，以长三角为核心展开全国化，将总部迁往上海作为扩展支点。作为全国最为核心的经济区之一，长三角市场体量大且有强大的需求支撑，行情持续向好。因此苏系房企外拓时往往首选长三角区域，像发展较快的头部房企新城和中南均是以长三角区域为核心，逐步扩张全国化。而弘阳、港龙等苏系房企，也都在战略中明确要聚焦深耕长三角区域。而由于长三角的几大核心城市持续高热，因此竞争压力较大的情况之下不少房企选择通过合作模式来进驻。

在“三道红线”以及“集中供地”等严监管措施之下，企业想要实现规模突围难度增加，行业竞争持续加剧，对房企的综合能力也提出了更严格的考验，因此我们建议苏系房企从城市选择、多元业务和投资方式等方面做好优化：

在城市选择上，省内高能级城市以做规模为主，重点掘金低能级城市。虽然省内的苏州、南京、无锡3座城市场规模可观且前景持续向好，但是在最新22城集中供地政策要求之下，热点的土拍竞争更加激烈，利润空间也被压缩，小房企想要占据一席之地实属不易。因此针对这3座城市以及类似的南通、常州等城市而言，企业可以选择战略性进驻，暂时牺牲利润空间以冲规模为主，或者是通过与规模房企合作以及“捡漏”的方式寻求机会。而省内一些三四线城市虽然在江苏省内处于相对落后的地位，但是基本面也有着良好的支撑，本土房企可以凭借品牌优势，充分发挥“双轮驱动”模式优点，帮助提升区域发展的同时，也可以斩获利润空间更加可观的土地。

在多元化业务上，充分发挥双轮驱动优势，异地复制成功案例。苏系房企多元化业务内容普遍较少，普遍聚焦地产主业为核心的“双轮驱动”模式。但是除了新城之外，其他房企在双轮驱动模式上建树较少，中南虽然建筑施工业务规模较大，但也因此拖累了企业的债务水平。因此我们建议苏系房企充分发挥“双轮驱动”优势，一是谨慎选择“双轮”业务，二是不断完善业务模式，寻求异地扩张，实现弯道超车。

在投资方式上，积极合作以寻求业绩增长，依托本土优势扩大政府合作。2020年TOP51-100梯队房企全口径业绩增速达22.8%，显著高于权益口径14.9%。江苏市场相对发达，规模房企布局较多，因此本土房企可以从扩大合作和多元化拿地两个方向入手。一方面是与规模房企合作拿地，学习其专业化和规范化管理，另一方面减少竞争取得规模利润的双赢。另外作为产业发达经济实力强劲的省份，本土苏系企业可以积极与政府接洽，寻求一些产业勾地以及商业综合体拿地机会。

（2）商业构筑护城河，新城、弘阳未来可期

新城控股财务稳健，双轮驱动模式成熟，未来持续增长可期。目前来讲，新城控股作为江苏省内的龙头房企，已经向“住宅+商业”双轮转型并且获得了成功。根据企业公告数据，截止至2020年底累计开业及委托管理在营商业项目超过百座，并且20年新城还推出了更加小型，偏重于日常生活所需商业需求吾悦生活广场，进一步丰富了商业业态。不过需要注意的是，20年底企业剔除预收账款后资产负债率为74.1%，超出监管指标。虽然新城采取住宅开发反哺商业发展的模式，但由于吾悦广场多为重资产持有，势必会沉淀大量的资金，影响企业现金流，而其商业仍然处在扩张期，这种压力会持续存在，因此在商业的轻资产化上新城仍要寻求出路，可以结合资产证券化进行一些尝试。

弘阳积极合作推动规模增长，坚持双轮驱动模式，但商业规模上仍需发展时间。2016年弘阳销售额仅有150.2亿元，而2020年企业已经实现了865亿元销售，并且成功跻身行业前50名。而值得关注的是，在2020年企业仍保持了0.57的拿地销售比，远高于百强平均的0.37，为未来持续的业绩增长打下基础，并且另外期内企业持续尝试多元拿地方式，通过收并购和商住联动拿地建面占比35%。财务方面三项指标均满足监管要求，属于“绿档”房企，商业上，年内新开业3个商场，同时正在筹备开设9座弘阳广场，作为苏系房企中的双轮驱动另一范本，发展前景同样值得看好。