作者：邹志强、尹一航

来源：大队长金融（ID：captain_financial）

近年来，营业信托纠纷不断增加。该类纠纷在法律适用、行为性质、合同效力、当事人权利义务与责任等方面存在诸多值得研究的问题。其中，营业信托合同效力问题在不少案件中成为当事人的争议焦点。营业信托合同被认定为无效或部分条款被认定无效后，对当事人的利益将产生重大影响，某些无效判例的作出可能也将改变信托行业一些普遍性的做法。无论是前几年的首例资产收益权信托纠纷、通道业务信托纠纷，还是最近2020年12月湖南省高级人民法院作出的信托刚兑条款无效案例，均引发了信托行业的普遍关注。营业信托合同在哪些问题上会产生效力争议？在什么情况下会被认定为无效？我们对此进行研究，结合相关规定及营业信托纠纷司法判例，对营业信托合同效力之争的六种主要情形进行梳理与分析。本文为上篇，分析表格中前三种营业信托合同效力争议的情形。

根据2019年11月发布的《全国法院民商事审判工作座谈会纪要》（以下简称《九民纪要》）第86条的规定，场外配资合同无效。最高人民法院民事审判第二庭在其编著的《全国法院民商事审判工作会议纪要理解与适用》一书中认为：“单一资金信托业务属于信托公司正规的证券投资信托方式，也称阳光私募，其投资收益和风险不分层，依法成立的单一资金信托合同应属有效。对于在本轮股市剧烈波动中引发巨大争议的结构化信托和伞形信托合同效力问题，我们认为，对于具有股票配资功能的结构化信托和伞形信托，应当认定为场外配资合同，在信托公司未取得融资融券国家特许经营许可的情况下，应当认定合同无效。”[1]

然而，从《九民纪要》第86条的条文内容来看，该条针对的是狭义的场外配资业务，即P2P公司或者私募类配资公司利用互联网信息技术，搭建起游离于监管体系之外的融资业务平台，将资金融出方、资金融入方即用资人和券商营业部三方连接起来，配资公司利用计算机软件系统的二级分仓功能将其自有资金或者以较低成本融入的资金出借给用资人，赚取利息收入的行为。对于信托公司具有配资性质的包括伞形信托在内的结构化信托产品，是否能够一并纳入《九民纪要》第86条定义的场外配资范围之内而应属无效，存在争议。结合《九民纪要》前后的相关案例，我们认为，对于具有股票配资功能的结构化信托是否构成场外配资应属无效，不能一概而论。

在郝茹莎与万向信托有限公司信托纠纷一案中，郝茹莎（委托人）与万向信托（受托人）签订集合资金信托合同，约定万向公司按照郝茹莎的指令设立信托计划的第9期信托单元，委托人郝茹莎为次级受益人。后信托单元净值低于止损线，万向信托根据信托合同约定强制平仓。郝茹莎诉至法院，主张案涉结构化信托属于场外股票融资合同，请求确认合同无效，要求万向信托返还钱款并赔偿损失。一审、二审判决均认定信托合同有效，最高人民法院在再审申请裁定[2]中亦认为，信托公司载明信托目的，信托公司在审查后才执行投资指令，始终对信托财产和股票账户享有控制权，可自主决定指令的发出，不构成出借账户；信托公司也未向投资人出具资金或证券；涉案信托计划属于结构化信托，其结构化形式所产生的融资功能，是其本质具有的附随效果，并不能因为信托属于结构化信托并具有融资功能，就将其认定为融资法律关系。最高院认定信托合同有效，万向信托不存在违法从事金融业务的情形，且万向信托强制平仓不具有过程，郝茹莎自担投资风险。在王晋惠与四川信托有限公司营业信托纠纷案中[3]，四川省高级人民法院与最高院前述裁判规则一致，结合信托目的，是否出借资金或证券、分层配置等情况，最终认定案涉信托产品不属于非法融资融券，认定合同有效。

在索锐与中融国际信托有限公司、华融证券股份有限公司营业信托纠纷一案中[4]，涉案信托产品交易模式为“信托公司通过恒生资管系统在涉案信托计划项下的信托专用证券账户下再设立数个独立的子账户，每个子账户均设置独立的警戒线和止损线，每期信托单元的信托资金通过子账户进行管理运作，实施独立的操作指令，该操作指令统一汇总到信托专用证券账户并向证券公司发出。”北京市第二中级人民法院认为，“在上述交易模式中，一般受益人实际控制子账户、自主决定子账户项下信托资金的运作。而信托公司仅对一般受益人作出的交易指令进行违规和违约审查，并非自主作出交易决策。同时，涉案信托计划的母子账户设置模式将导致其信托专用证券账户只以母账户的形式在中国证券登记结算有限公司的结算系统进行结算。这一账户设置模式最终导致，涉案信托计划项下不同的一般受益人将以同一账户进行证券交易，违反了《证券法》关于账户实名制的规定。……涉案伞形信托显著增加金融风险、破坏证券市场的正常秩序，亦有可能损害证券市场不特定投资者的利益。双方当事人以伞形信托加杠杆的形式对外投资的行为违反社会公共秩序。”最终，案涉信托合同被认定为无效。

《九民纪要》之后涉及股票配资功能的结构化信托纠纷并不多，我们仅查询到一起相关案例。在蔡丽卿等与渤海银行股份有限公司北京分行金融借款合同纠纷案中[5]，北京市第二中级人民法院在生效判决中认为，“通常所称的‘场外配资业务’，主要是指一些P2P公司或者私募类配资公司利用互联网信息技术，搭建起游离于监管体系之外的融资业务平台，将资金融出方、资金融入方即用资人和券商营业部三方连接起来，配资公司利用计算机软件系统的二级分仓功能将其自有资金或者以较低成本融入的资金出借给用资人，赚取利息收入的行为。因该种方式不仅规避了监管部门对融资融券业务中资金来源、投资标的、杠杆比例等诸多方面的限制，也加剧了市场的非理性波动，应当予以限制，有关当事人的相关约定应当认定为无效，而在本案中并不存在上述交易模式。”同时，二审判决认为，本案符合结构化信托业务的特征，优先级委托人渤海银行提供资金并享受固定收益，劣后级委托人蔡丽卿可以用较少的资金配资，从而利用杠杆在二级市场博取高收益。关于合同效力问题，经二审询问，蔡丽卿、渤海银行对《信托合同》的效力、履行情况及清算结果均不持异议。二审法院遂认定《信托合同》合法有效。

分析上述判决可知，北京市第二中级人民法院明确，案涉结构化信托计划并不属于《九民纪要》第86条规定的场外配资交易模式。但是，关于案涉信托合同效力问题，判决并未直接认定合同有效，而是以蔡丽卿、渤海银行二审中对《信托合同》不持异议的方式认定合同有效。鉴于对合同效力的审查属于法院应当依职权主动审查的行为，故该案判决似乎可以代表二审法院对具有股票融资功能结构化信托合同的效力事实上持肯定意见。

分析各相关案例最终判决情况，我们认为，《九民纪要》第86条的规定针对的是狭义场外配资行为，即P2P公司或私募类配资公司利用互联网开展的配资业务。信托公司开展的结构化证券信托业务不直接等同于场外配资，不能仅以结构化信托或伞形信托具有配资功能并投资于证券市场，就认定其为场外配资而应当无效。

对于具有股票配资功能的结构化信托在什么情况下会构成场外配资，从相关案例中我们发现，法院在审查涉案结构化信托产品或伞形信托产品是否为非法的融资融券业务时，会重点关注如下几个方面：（1）信托目的及产品结构设计；（2）实质交易决策主体，信托公司是否自主管理运作信托产品；（3）是否利用互联网软件，是否构成出借账户，违反证券账户实名制的相关规定；（4）是否向投资人出借资金或证券；（5）是优先级受益人向次级或劣后级受益人配资，还是信托公司向受益人配资；（6）是否设置过高的杠杆比例，规避监管、损害社会公共利益等。

根据《九民纪要》第92条规定，保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款无效；以“抽屉协议”或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。基于实践的复杂性，“刚兑约定”无效可导致的无效范围存在于三个层面：（1）“刚兑约定”条款本身无效；（2）包含“刚兑约定”的个别协议无效；（3）信托合同整体无效。 

在近期被受关注的某信托公司与湖南高速集团财务有限公司（“湖南高速”）营业信托纠纷一案[6]中，某信托公司与湖南高速于2016年签订《信托合同》，由湖南高速向某信托公司认购某集合资金信托计划份额，认购信托资金4亿元，成为信托计划受益人，期限为60个月。2019年5月和9月，某信托公司与湖南高速签署《信托受益权转让协议》及《补充协议》，约定湖南高速将《信托合同》项下享有的4亿元的信托资金、折合4亿份信托单位所对应之信托受益权及相关一切衍生权利转让给某信托公司，某信托公司每季度支付信托受益权转让价款不低于人民币1亿元，并不迟于每季度最后一个月的4日前付清当季应付款。湖南省高院在二审判决书中认为，某信托公司与湖南高速签订的《信托受益权转让协议》等一系列操作是保证本金收益不受损失的行为，属于违规刚性兑付的行为，进而认定《信托受益权转让协议》、《补充协议》无效，继续履行《信托合同》。基于该判决，由于《信托合同》继续有效，湖南高速作为信托受益人可就信托项目的底层资产、信托产品内的增信安排获得清偿。

在某信托公司与乌鲁木齐银行营业信托纠纷一案中，某信托公司与乌鲁木齐银行于2016年7月12日签署《信托合同》，约定乌鲁木齐银行循环申购某集合资金信托计划份额，认购金额5亿元，信托单位存续期限1年，预期年化收益率7%。同日，某信托公司与乌鲁木齐银行签署《信托受益权转让协议》，约定乌鲁木齐银行将《信托合同》项下5亿元信托资金折合5亿份信托单位所对应的信托受益权及一切衍生权利转让给某信托公司，转让日为2018年7月12日，某信托公司应在转让日当日一次性支付转让价款，转让价款包括信托受益权对应的本金及收益。新疆高级人民法院在二审判决中，不仅判决存在“刚兑安排”的《信托受益权转让协议》及《补充协议》无效，同时判决包含《信托合同》在内的全部协议无效，由某信托公司履行返还本金及支付同期利息的义务。[7]

实践中，信托公司与委托人签署信托受益权转让协议，约定信托公司以本金+溢价的价格，在未来某个时间点回购委托人的信托受益权的交易安排比较常见。判断信托受益权转让（或其他类似的交易）构成“刚兑约定”之后，是导致刚兑条款或协议无效，还是导致信托合同整个无效，我们认为，其关键点在于：区分该信托受益权转让行为是信托合同关系的一部分还是独立的信托受益权转让合同关系。具体可能有三种情形：

（1）如果信托受益权转让安排相关协议与《信托合同》同时签订或作为签订《信托合同》的核心前提条件，也就是说在《信托合同》签订之时，信托受益权的远期回购安排就已经确定，包括回购时间及回购金额，则该信托受益权转让安排应当视为信托关系的组成部分，该种“刚兑约定”很有可能在司法实践中导致整个信托合同无效。

（2）在信托关系存续期间进行的信托受益权转让，如果信托计划不能按期兑付或者兑付困难时，信托公司按高于实际价值受让信托受益权，则应当构成刚兑安排，但此时转让行为并非信托合同关系成立的前提，故信托受益权转让系独立的合同关系，该刚兑安排的信托受益权转让合同无效，而信托合同并不因此而无效。

（3）在信托关系存续期间进行的信托受益权转让，如果信托计划未发生兑付困难，或者转让价格反映了信托受益权的真实价值，则信托受益权的转让系独立的合同关系，且不构成刚兑。

在绝大多数信托合同效力之争的案例中，当事人主张合同无效的理由主要是违反各类金融监管规定。包括前述场外配资问题、刚兑问题，以及将要讨论的信托通道业务效力问题，其核心问题都是，违反金融监管政策的信托合同是否必然无效，其延伸问题是，违反社会公共利益如何把握。

2018年4月，最高院对上诉人福建伟杰投资有限公司与被上诉人福州天策实业有限公司、原审第三人君康人寿保险股份有限公司营业信托纠纷[8]一案作出裁定，将违反《保险公司股权管理办法》的《信托持股协议》以损害社会公共利益为由认定无效。此案一出，引起了金融行业巨大的关注，甚至出现了在强监管背景下，违反金融监管规定是否将成为否定合同效力依据的巨大担忧。

最高院认定系争信托合同无效的主要理由是：《保险公司股权管理办法》与《保险法》的立法目的一致，都是为了维护社会经济秩序和社会公共利益；《保险公司股权管理办法》的内容不与其他法律、行政法规、行政规章的规定相冲突，禁止代持保险公司股权的规定具有实质上的正当性与合法性；如果允许协议突破这一规定，保险公司投资人可以游离于国家有关职能部门的监管职务，加大保险公司的经营风险，影响保险行业的健康发展。而保险行业涉及到数量众多的不特定被保险人的切身利益，其对于金融秩序和社会稳定非常重要，一旦出现问题将直接损害社会公共利益。

最高院认定案涉信托合同无效的法律依据并非《合同法》第五十二条第（五）项“违反法律、行政法规强制性规定”，而是第五十二条第（四）项“违反社会公共利益”。

《九民纪要》第93条对通道业务的含义、效力，《资管新规》过渡期安排等进行了明确。目前《资管新规》过渡期已延长至2021年底。基于《九民纪要》的规定，在过渡期内的通道业务，如果不存在其他无效事由的，将被认定为有效。那么，根据该条规定，是否可以得出过渡期之后的通道业务，将必然被认定为无效的结论。

有观点认为，在金融监管层面，金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道业务。从应然的角度对《九民纪要》的条文进行解读，自然可以得出结论，过渡期后对违反监管政策所开展的通道业务，依法应当认定为无效。我们认为，不能就此一概而论。

从前述信托代持保险公司股权无效案例，以及近年来的司法实践可以发现，将违反金融监管政策的情形解释为《合同法》第五十二条第四项规定的“损害社会公共利益”，是法院认定合同无效的一个典型解释路径。也就是说，在没有办法直接将金融监管政策上升到法律、行政法规法律层级时，法院会从“社会公共利益”的角度考察合同效力。具体到过渡期后的信托通道业务，法院无法仅仅以通道业务违反金融监管政策为由而认定合同无效，仍然需要在“社会公共利益”角度寻找依据。

《民法典》实施后，前述《合同法》第五十二条第（四）项和第（五）项对应的条文是《民法典》第一百五十三条，“违反法律、行政法规强制性规定的民事法律行为无效。”“违背公序良俗的民事法律行为无效”。《民法典》用“公序良俗”的概念取代了“社会公共利益”的概念。

进一步分析，违反金融监管政策而订立的合同究竟是否违背公序良俗，显然不可能存在明确、统一的标准，只能在个案中具体情况具体分析。如果合同交易仅涉及损害缔约方，或者其他特定方利益的情况下，法院未必会认定属于“公序良俗”而认定合同无效；只有当不否定合同效力可能危害到“社会全体成员或者不特定多少人的利益”或者“破坏社会管理秩序”的时候，法院才会认定其违背了公序良俗。在此过程中，需要结合个案本身的具体事实，考虑和判断如下问题：（1）相关监管要求是否体现公序、体现社会公共利益；（2）信托合同本身是否具有合理性；（3）认定合同无效是否是维护公序、实现社会公共利益的必要手段；（4）案涉合同对公序和公共利益的损害，与合同无效对当事人利益损害之间是否需要进行利益衡量。由此，对于违反金融监管政策的信托合同，需要结合是否违背公序良俗来进行判断，在不同个案中仍然存在可以抗辩与裁量的空间。

在营业信托合同效力之争----六种情形的辨析（下）中，我们将继续讨论信托财产不能确定导致信托无效、受托人主体不适格导致信托无效、受托人为唯一受益人导致信托无效三种情形。

[1]最高人民法院民事审判第二庭编著《全国法院民商事审判工作会议纪要理解与适用》，第455页，人民法院出版社2019年12月版。

[2]（2017）最高法民申3856号。

[3]（2019）川民申3849号。

[4]（2019）京02民终13011号。

[5] (2020)京02民终876号。

[6]（2020）湘民终1598号。

[7]“刚兑该如何打破？----刍议某信托刚兑无效案”，北京植德律师事务所微信公众号，2021年1月18日。

[8]（2017）最高法民终529号

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原标题：营业信托合同效力之争----六种情形的辨析（上）

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