小米跌落约4000亿市值：市场为何不愿再给雷军溢价？

面包财经

2021-12-07 16:29
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时隔3年多，小米的股价又一次来到发行价附近，总市值较高位跌了4000亿港元。

作者：面包财经

来源：面包财经（ID:mianbaocaijing)

时隔3年多，小米的股价又一次来到发行价附近，总市值较高位跌了4000亿港元。

这似乎不能完全归咎于港股大盘走势不佳。年初至12月3日，恒指与恒生科技指数分别下跌12.72%和29.67%，小米则跌了40.78%，明显跑输指数。

小米当前的业绩看起来也不是很差。今年前三季度营收和经调整净利润同比分别增长38.4%和79.2%。

回购也没能阻止公司股价持续下行。据三季报披露，2021年3月至10月，小米已合计耗资约80.41亿港元进行回购。三季报披露后，公司又接连回购超过360万股。

小米也不缺概念，今年已经官宣造车。新能源汽车产业链无论在港股、美股还是A股依然是“当红炸子鸡”。比亚迪、宁德时代都在创新高，蔚来、小鹏汽车、理想汽车虽然表现稍逊，走势也仍然强于小米。

火热的新能源汽车概念似乎也并没有支撑住小米的股价。

很显然，市场在杀估值。无论已经实现的业绩还是正在讲的故事，二级市场都不太愿意给小米更高的溢价。

2021年8月，雷军曾在小米十一周年时的演讲中提到，小米2018年港股上市后股价腰斩时其曾被投资者训斥1小时。2021年三季报披露后，小米的股价创年内新低，历史仿佛再一次重演。

是什么原因造成小米持续杀估值，投资者究竟在担心什么？

业绩增速下行三季度智能手机国内份额跌出前三

财报显示，小米今年前三季度实现营收2427.34亿元、经调整净利润175.66亿元，同比分别增长38.4%和79.2%。其中，经调整净利润已经超过2020年全年。

但是，第三季的表现让市场失望。第三季度，小米营收同比仅增长8.2%，增速较上半年下跌51.3个百分点。单季经调整净利润同比增长25.4%，增速较上半年下跌93个百分点。

反映到核心的智能手机业务上，小米2021年第三季度全球智能手机出货量为43.9百万台，同比出现下滑。

国内智能手机市场方面，荣耀在2021年第三季度超越小米，跃升为国内市场份额的第三名。同时，在前五名企业中，小米的出货量增速排名垫底，公司国内市场的颓势初显。

全球智能手机市场份额同样承压核心竞争力待寻

中国作为全球智能手机行业竞争最为激烈的市场，在其中占据领先位置很大程度上体现了智能手机企业的竞争力。如果中国市场基本盘不稳，那么全球其他地区的市场份额也可能出现松动。小米第三季度全球智能手机的市场份额正受到挑战。

2020年以来，随着制裁效应逐步现象，华为在2020年第二季度智能手机全球市场份额达到高点后急转直下，并于随后几个季度跌出行业前五。观察其他智能手机品牌在此期间的表现发现，小米、苹果是其中最主要的受益者。

数据显示，小米智能手机的全球市场份额由2019年不到10%大幅跃升至2021年第二季度的16.7%，并一举超越苹果，首次晋升全球第二位。分市场来看，2021年第二季度，公司的智能手机出货量在全球22个市场排名第一，并在欧洲以28.5%的市占率首次排在首位。

但到了2021年第三季度，小米的全球智能手机市占率下滑至第三名，市占率约为13.5%。公司在全球国家和地区市占率排名第一的数量减少至11个，而价值量相对更高的欧洲地区市场份额下滑至第2位。此外，公司在中东、非洲地区的市场份额也有所下降。

第三季度国内、国际市场份额双双出现下滑，小米智能手机业务的核心竞争力受到质疑。回顾苹果、三星、华为智能手机业务的发展历史，三者都曾在操作系统、芯片、屏幕、摄像等1个或多个方面引领行业发展。但反观小米，似乎很难找出其与同类产品之间的核心差异点，可能更多靠的是“性价比”优势。

IoT与生活消费产品业务增速放缓行业竞争日趋激烈

围绕智能手机，小米还构建起了IoT（物联网）与生活消费产品这一业务。2021年三季度末，小米已连接的IoT设备数首次突破4亿。2021年9月，人工智能助手“小爱同学”月活跃用户数为1.05亿、米家App的月活跃用户数为59.9百万。

从财务数据来看，小米IoT与生活消费产品的收入持续上升，由2015年86.91亿元上升至2020年674.11亿元，同期的总收入占比则从13.0%上升至27.4%。此外，伴随销售规模扩大，该业务的毛利率由2015年0.4%上升至2020年12.8%。

不过，伴随业务体量持续扩大以及产品布局的逐步完善，小米该业务的增速也逐渐放缓。2018年至2020年，公司该业务的收入同比增速分别为86.9%、41.7%和8.6%。2021年第三季度，公司IoT与生活消费产品的收入约为209.36亿元，同比增长15.5%。

除了收入增速放缓，小米IoT与生活消费产品业务面临的另一个难题是，除了硬件销售，其他盈利模式仍未成熟。

此外，行业竞争也在加剧。2017年底，华为宣布新愿景：把数字世界带入每个人、每个家庭、每个组织，构建万物互联的智能世界。在此之后，华为持续加码物联网布局。华为消费者业务网站最新显示，其鸿蒙生态目前联合1000+品牌，为消费者提供3000+款智能硬件。除了华为，阿里、百度等互联网巨头也在近年来纷纷入局物联网。

小米IoT领域能否保持领先优势仍有待观察。

值得注意的是，在发展IoT与生活消费产品业务的过程中，小米持续参股相关企业。截至2021年三季度末，小米共投资超过360家公司，总账面价值达591亿元。不过，由于三季度全球宏观环境及中国科技行业的市场情绪减弱影响，公司投资中上市公司部分未实现的财务亏损达到35亿元，对当季度的净利润产生较大影响。

2021年7月，小米完成收购Zimi余下50.09%股权，总代价约14.61亿元。Zimi主营为智能手机配件业绩智能硬件的研发与制造，包括充电器、无线充、数据线、智能小家电等。

互联网服务收入创单季度新高但仍难撑住股价

随着智能手机以及IoT设备出货量持续增长，小米通过提供各类互联网服务逐步衍生出了互联网服务业务。

据公司招股书披露，截至2018年3月，公司基于安卓原生态系统的自有操作系统MIUI拥有大约190百万月活跃用户。到了2021年9月，小米的全球MIUI月活跃用户数达到485.9百万，同比增长32.0%。

伴随用户数量增长，小米互联网服务收入从2015年32.39亿元上升至2020年237.55亿元，同期的总收入占比从4.9%上升至9.7%。

2021年第三季度，小米互联网服务业务实现收入73亿元，创单季度历史新高，同比增长27.1%。其中，广告业务、游戏业务的收入分别为48亿元、10亿元，同比分别增长44.7%和25%；其他增值服务的收入为16亿元。

值得一提的是，小米今年第三季度来自于境外互联网服务收入达到15亿元，同比增长110%，占总互联网服务收入的比例上升至19.9%。

由于互联网服务较高的毛利率，该业务持续贡献小米主要的利润来源。查阅小米2018年至2020年各业务的毛利贡献分布，互联网服务始终是公司的第一大毛利来源。

不过，在互联网广告收入增长放缓、游戏应用商店分成收入下滑的产业趋势背景下，小米互联网服务业绩较快增长能否延续值得关注。三季报显示，腾讯网络广告业务收入的同比增速放缓至5%、百度在线营销收入同比仅增长6%。媒体报道显示，就连字节跳动也在11月的内部会议上表示国内广告收入过去半年停止增长，这是其在2013年开启商业化以来首次出现这种情况。游戏业务方面，随着部分内容厂商话语权提升以及垂直类渠道的兴起，手机应用商店的分成比例也存在下降的趋势。

更为重要的是，小米以高性价比的智能手机和IoT硬件作为流量入口，然后通过互联网服务业务进行变现。因此，小米商业模式的核心是构建在智能手机、IoT设备的持续放量基础上。如果智能手机业务市场份额下滑、IoT设备竞争激烈，均可能使得公司互联网服务业务变现受阻。

或许正是基于这一原因，小米互联网服务业务的较快发展也没能支撑住小米的股价。

入局造车雷军的又一次创业

智能手机行业整体见顶、公司市场份额短期又难有大突破的情况下，小米瞄准了近两年最为火热的新能源汽车行业，以期寻找新的增长点。雷军在今年3月30日的小米春季新品发布会上表示：小米汽车将是我人生中最后一次重大的创业项目。

2021年3月30日，小米正式对外公告成立全资子公司负责小米智能电动汽车业务。据2021年三季报披露，公司的智能电动汽车业务的团队成员已超过500人，车辆预计2024年上半年正式量产。

2021年9月，小米耗资约5亿元完成收购Deepmotion，后者专注为高级辅助驾驶系统和自动驾驶应用提供包括感知、定位、规划和控制在内的全栈软件解决方案。

据北京经济技术开发区网站消息，北京经济技术开发区管委会于11月27日与小米科技签署合作协议，正式宣告小米汽车落户北京经开区。小米汽车项目将建设小米汽车总部基地和销售总部、研发总部，将分两期建设年产量30万辆的整车工厂，其中一期和二期产能分别为15万辆，预计2024年首车将下线并实现量产。

目前，汽车行业正向电动化、智能化、联网化方向快速转型，行业受到国家政策大力扶持，国内的人才、供应链优势也为国内新老车企提供了发展机遇。正是因为机会巨大，行业涌入了一大批造车新势力，希望借助技术变革实现弯道超车。

对于小米来说，造车的优势包括硬件产品设计、开发经验；相对熟悉硬件制造供应链；资金较为充裕；销售渠道现成等。2020年12月，小米以23.70港元/股完成配售10亿股，募集所得款项净额约31亿美元。同一个月，公司按每股转换股份36.74港元的初始转换价发行本金总额8.55亿美元于2027年到期的零息有担保可换股债券。截至2021年三季度末，公司账上的现金及现金等价物为326亿元，短期银行存款约264亿元。

但另一方面，汽车的复杂度远高于手机，公司目前并无直接的汽车制造相关经验，未来需要跨越品质、产能、交付等多个门槛。此外，相比其他造车新势力，公司入局时间较晚，在有限的时间内补足短板并实现超越的难度可想而知。

从市场表现来看，投资者显然更相信困难的那一部分。在今年新能源汽车相关股票整体大幅上涨的背景下，小米官宣造车后并没有给公司股价带来多少支撑。对比新能源车企比亚迪、蔚来、小鹏汽车、理想汽车，小米今年前三季度的营收、归母净利润均位居第一，但截至12月2日的市值却明显低于比亚迪，仅与蔚来较为接近。同时，通过股权、债券等方式融资，比亚迪以及造车新势力企业账上也积累了较为充裕的现金。