交易主体：上市公司间吸收合并，即上市公司和上市公司分别作为吸收合并的双方，其中一方作为合并方（存续公司）吸收合并另一上市公司的交易行为。此类案例几乎都是同一实际控制人下的国有企业集团内部资产重组，正如本专题案例所示。中国外运股份有限公司（简称“中国外运”）和中外运空运发展股份有限公司（简称“外运发展”）都是招商局集团旗下的物流上市平台，中国外运成立于2002年11月20日，并于2003年2月13日在香港成功上市，是中国外运长航集团有限公司控股的H股公司。外运发展于1999年10月成立，为国内航空货运代理行业的第一家上市公司，上市代码:600270，是中国外运控股的A股公司。

H股回归A股的动因：H股上市公司（H股，也称国企股，即注册地在内地、上市地在香港的外资股）如同时发行H股和内资股，并控股境内的A股上市公司，基于中资企业在香港上市的股票价格要比在内地交易所上市的股票低得多，为了获得更高的溢价，以及便利于业务发展和资本市场的有效互动，需要回归A股。中国外运换股吸收合并外运发展即是如此。

除此之外，解决控股股东的流通权问题也是重要的原因。目前在香港上市的H股公司股权分为境外上市外资股（H股）和非境外上市内资股（内资股），内资股比例通常占公司总发行股本的50%以上。跟H股不同，这部分内资股不能在港股市场自由流通，只能在中国法人或自然人、合格国外机构投资者或战略投资者之间转让。为了解决内资股和H股外资股东利益不一致的问题，提升香港股市交易量，香港联交所2018年推进H股“全流通”试点。

另外，国家战略层面的推动、企业内部业务整合、解决同业竞争和关联交易、拓宽融资渠道等也是H股回归A股的重要原因。

中国外运以“以股换股”的方式吸收合并外运发展，即中国外运向外运发展除中国外运以外的所有股东，发行中国外运A股股票交换其所持有的外运发展股票；中国外运办理发行股票交割过户、工商变更登记手续，外运发展发布退市公告，中国外运为本次换股吸收合并发行的A股股票申请在上交所上市流通；外运发展办理注销登记，中国外运公告换股吸收合并完成，中国外运作为存续公司，将通过接收方承继及承接外运发展的全部资产、负债、人员及其他一切权利与义务。招商局集团及外运长航集团持有的中国外运原内资股转换为A股并申请在上交所上市流通。

值得注意的的是，中国外运持有的外运发展股票不参与换股且不行使现金选择权，该等股票将在本次换股吸收合并后予以注销。原因在于，中国外运原本就是外运发展的控股子公司，本次交易对于外运发展而言属于《公司法》第一百四二条：“公司不得收购本公司股份，但是，有以下情形之一的除外……（二）与持有本公司股份的其他公司合并”中的情形。

上市公司之间的换股吸收合并，双方的价值确定通常采用上市公司的定价规则来确定即可，具体细节如下所示。

（1）外运发展A股换股价格（被合并方上市公司的换股价格）

被合并方上市公司的换股价格=定价基础准日前20/60/120个交易日交易均价×（1+换股溢价率）

综合考虑历史股价、经营业绩、市值规模、同类交易溢价等因素，经公平协商，外运发展的换股价格以审议本次交易的第一次董事会决议公告前20个交易日的均价16.91元/股为基准，给予22%的溢价率，即外运发展A股换股价格为：16.91元/股×（1+22%）=20.63元/股。

（2）中国外运A股发行价格和股数（合并方上市公司A股发行价格和股数）

发行价格=不低于定价基础准日前20/60/120个交易日交易均价的90%

发行股数=被合并方价值（换股价格×股票数量）/发行价格

综合考虑历史股价、经营业绩、市值规模、同类交易溢价等因素，经公平协商，中国外运本次A股发行价格为5.32元/股。

截至审议本次交易的第一次董事会决议公告日，外运发展总股本为905,481,720股，除中国外运持有的外运发展股份外，参与本次换股的外运发展股份合计353,600,322股，根据上述换股比例计算，中国外运为本次换股合并发行的股份数量为：（20.63元/股×353,600,322股）÷5.32元/股=1,371,191,329股。

（3）换股比例

换股比例=被合并方A股换股价格÷合并方A股法行价格

中国外运换股吸收合并外运发展的换股比例为1:3.8778，即外运发展换股股东所持有的每股外运发展股票可以换得3.8778股中国外运本次发行的A股股票。

中国外运42.47%的股份，合计持有中国外运66.31%的股份，为中国外运的实际控制人。

交易前，外运长航直接持有中国外运40.69%股权，通过全资子公司间接持有中国外运1.77%股权，合计持股比例为42.47%，为中国外运的控股股东。招商局集团直接持有中国外运23.85%的股份，通过外运长航间接持有中国外运42.47%的股份，合计持有中国外运66.31%的股份，为中国外运的实际控制人。

交易完成后，中国外运在本次吸收合并前的总股本为6，049，16，644 股，中国外运将因本为次换股吸收合并新增1，371，191，329股A股胶票。本次吸收合并前后中国外运权结构变化如下表所示（未考虑现金选择权的影响）：

按照换股吸收合并方案，外运发展中小股东可选择将所持有的外运发展股份换为中国外运 A股股份，成为中国外运的股东。与外运发展相比，中国外运是世界领先的综合物流服务商之一，拥有更为广泛的物流资源和物流综合服务能力，回归A股将会给参与换股的外运发展中小股东带来更优且更长远的回报。同时，本次换股吸收合并方案在确定换股价格、发行价格、现金选择权安排时均充分考虑了对外运发展中小股东利益的保护。

此外，本次换股吸收合并完成后，中国外运将回归A股市场，有利于中国外运品牌影响力的提升，有利于业务发展和资本市场的有效互动，有利于中国外运未来的长远发展和全体股东的整体利益。

H股回归A股方式主要包括在A股市场直接IPO、重组（包括换股吸收合并、H股退市后国内借壳上市等）两种。具体采用何种方式回归A股，一方面要考虑到我国国内资本市场的政策导向和证券市场的形势，另一方面也需要根据企业自身经营发展、回归的成本等因素确定。如中国建能此次换股吸收合并葛洲坝顺利完成，中国能源建设集团将回归A股，完成整体上市，成为A+H上市公司，葛洲坝将终止上市。此举也必将进一步提高中国能源建设集团资源配置效率和业务协同能力，真正实现产业链纵向一体化，从而增强其核心竞争力和行业影响力。小编会和大家一起持续跟进后续进展，并在合并完成后第一时间与大家分享关于此次换股吸收合并案例的更多最新解析。