作者：睿思中国

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6月18日，距离67.5亿港元银团贷款到期仅剩数小时，已私有化的利福国际才敲定63.9亿港元新融资方案。19家银行拼凑出这笔授信，差额3.6亿港元由集团自掏腰包。

这场惊险过关，远不止一家企业的流动性危机。

铜锣湾崇光百货的命运，在那天被拧到了最后一刻。这笔以崇光主楼为抵押的五年期贷款，由利福国际子公司Future Develop举借，余额67.5亿港元，对应资产是刘氏家族最核心的零售压舱石——也是2023年关停尖沙咀店后，唯一留存的香港崇光旗舰。

从1月计划融资80亿港元，到5月仍有20亿缺口无人接盘，再到到期前数小时才落定——这半年拉锯，几乎是香港商办信贷收缩的完整切面。

融资缩水，折的不只是数字

最值得关注的不是"差了3.6亿"本身，而是它背后的结构变化。

据彭博社援引知情人士消息，原有银团中一批银行彻底退出，最终方案由坚守银行与新加入机构共同组成。利福国际在过去半年里，不得不重新找银行、重新谈条款、重新接受更严苛的条件。

一个细节值得注意：实控人刘銮鸿在续贷谈判期间宣布按面值全额回购一笔同期到期的3.5亿美元境外债券。据知情人士透露，回购资金来自实控人个人层面。这不是常规资本运作，更像一次"信用维稳"——用真金白银向银团证明：我还有钱，别撤。

这一举动确实拉回了部分观望银行。但它同时暴露了另一个问题：利福国际的偿债能力，已经需要靠实控人个人出面背书才能维持。

融资规模从80亿港元缩水至63.9亿港元，降幅接近20%。据市场人士反馈，新贷款条件显著严于上一轮。这种"打折续贷+自掏腰包"的模式，在2023年之前的香港商办市场几乎不可想象。

抵押物在贬值，这才是真正的麻烦

银行愿意打折，根本原因不在利福国际的经营，而在抵押物本身。

据市场机构基于差饷租值测算，崇光百货物业2022年市值约120亿港元，至2025年底重估下滑约28%至不足86亿港元。伴随物业估值较放款时大幅缩水，这笔67.5亿港元的存量贷款，若按当前市值测算实际抵押比率已攀升至近78%，显著高于银行常规零售物业60%-65%的放款阈值。

差饷租值是银行评估物业抵押价值的核心参考依据，租值持续下行直接压缩银行可贷额度，也让本次续贷的风控安全边际大幅收窄。

租金端的压力更为直观。据戴德梁行近年香港商铺季度报告统计，铜锣湾核心临街铺租金较2013年市场高点跌幅已超50%，2024至2025年全年持续下行，2026年一季度据市场监测仅小幅回升0.8%。商圈租户结构也在发生质变：高端奢侈品门店持续收缩，平价手信店、货币兑换店成了主力租客，单铺租金天花板大幅下移。

一名香港跨境地产融资投行人士表示："银行算的账很简单——租金覆盖不了利息，物业还在贬值，凭什么给你全额续？"

收紧的不只是一家银行

如果把视野拉开，利福国际的遭遇并非孤例。

2026年香港金管局已将商业地产信贷列为银行业首要风险管控领域。金管局披露数据显示，全港银行业商业地产相关贷款占整体信贷规模14%，2025年末行业整体不良贷款率升至2.01%，创20年新高，不良增量主要来自写字楼和零售商铺项目。

汇丰、中银香港、渣打等核心银行近两年持续收缩商业地产信贷团队，对大型百货、老旧写字楼的续贷门槛明显抬高。各家银行普遍压缩授信额度、缩短贷款周期，不达标的项目银行直接到期退出。

银行底层逻辑已经变了。叠加美联储加息周期下香港最优惠利率持续走高，企业利息支出大幅增加，物业租金回报进一步跑输融资成本，银行放贷的安全边际被双重压缩。即使是铜锣湾顶级地标，也拿不到全额续贷。

内地业务在持续"抽血"

利福国际的困境还有一层——内地业务在持续消耗现金，而这一层与崇光续贷直接相关。

旗下港股上市公司利福中国（02136.HK）2025财年营收12.11亿元，同比下滑3.4%，归母净亏损3113万元，亏损持续扩大。大连、沈阳多处商用物业长期空置，上海久光中心西座写字楼出租率仅约两成。

内地板块不仅无法贡献正向现金流，反过来还需要香港母公司持续输血。加上集团旗下启德双子汇项目78亿港元融资仍在存续，利福国际整体有息负债盘子并不小。该项目2024年开业后出租率虽达95%，但据利福国际官方披露回本期超10年，短期无法贡献大额正向现金流。

这也是3.6亿港元差额必须动用自有资金的直接原因——账上能腾挪的钱，本来就不宽裕。

踩线过去了，然后呢？

63.9亿港元到账，6月18日的违约风险解除了。但这笔贷款五年后还会再到期。

更值得警惕的是，启德项目78亿港元融资同为5年期，与本次崇光贷款到期窗口接近，未来数年集团将面临两笔大额债务集中续贷的压力。

利福国际这次是踩着点过去了。但"踩点过去"和"安全落地"是两回事。

对香港零售商业地产这个赛道来说，真正的问题不是某一笔贷款能不能续上，而是整个行业赖以运转的融资逻辑正在发生变化。过去那种拿核心物业抵押、借长钱、赌升值的模式，在资产下行周期里已经走不通了。

接下来会发生什么，市场会给出答案。但有一点已经很明确：铜锣湾崇光这次能续命，靠的不只是银行的信心。3.5亿美元债券自掏腰包回购、3.6亿港元差额自有资金补齐——据市场消息，刘銮鸿还以个人名义为续贷提供了额外担保，是在拿个人信用给整笔交易兜底。

这种信心，经不起太多次消耗。

本文信源：彭博社知情人士报道、利福中国财报、戴德梁行香港商铺季度报告、香港差饷物业估价署资产估价数据、香港金管局信贷风险监管公告等。

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原标题：睿读丨铜锣湾崇光踩线续命：67亿贷款背后，香港商办信贷的结构性退潮

利福国际续贷商业地产估值