新一轮隐性债务置换的逻辑与展望

杨老师的基建课堂

2022-01-12 17:03
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由于宏观政策的调整与经济稳定运行的压力，2022年的地方债开闸来得特别早，几乎与2021年的债券发行“无缝衔接”。

作者：杨晓怿

来源：杨老师的基建课堂（ID:msyangteacher)

由于宏观政策的调整与经济稳定运行的压力，2022年的地方债开闸来得特别早，几乎与2021年的债券发行“无缝衔接”。但随着新一财年的来临与再融资债券额度的下达，债务置换的大门又再次打开；不过，随着财政与债务管理机制的日渐成熟，如今的债务置换逻辑也有了新的变化：

审慎考虑置换，低债务率优先

目前的财政政策与债务管控思路，大体上是“开明渠、赌暗道”与“调整债务结构”。一方面是把更多的潜在债务纳入到管控范围中去，减少潜在风险的可能性；另一方面在当前整体地方债务率比较高的情况下，继续加杠杆的空间有限，必须珍惜有限的额度、发挥这部分额度应有的作用。

在这样的总体基调下，尽管积极的财政政策将继续一段时间，但由于2022年本身就是地方债券的偿还大年，全年偿还量将达到2.78万亿，比2021年的2.69万亿还要多一些；今年可用于置换地方隐性债务的再融资债券额度是比较有限的，预计与去年持平或略有增加。

加上目前地方财政的总体预期并不乐观，因此监管对于地方债置换隐性债务、隐性债务的显性化显得相当谨慎；优先考虑广东、上海等债务率较低、具有明确偿债能力的地区作为无隐性债务试点地区，推动地方债务率较低的地区优先化解隐性债务。其他地区则视实际情况与风险承受能力，适当给予一定的置换额度，在总体风险可控的情况下改善债务结构，而非是简单粗暴的“批量置换”。

权限继续下放，省级决策加强

随着“全省一盘棋”债务风险管控机制的建立，地方债中的“财权与事权相匹配”问题得以解决；这就使得当前的债务置换，省一级政府作为地方债的直接负责人，具有相对更大与更灵活的权限，可在财政部分配的债券额度下进行更符合债务风险管理要求的各项操作。

这使得一些债务风险较重的地区，得到了省一级更多的资源倾斜，可以通过再融资债券额度来缓解当前的区域性债务风险，也让债务风险得到了更多的缓释机会；虽然财政部在额度分配上对债务率较高的地区比较谨慎，实际分配的额度并不多，但对其中的风险焦点来说，仍可以解决一部分流动性问题，算得上是火中送碳。

另一方面，目前各省在省级平台与区域金融资源上多有筹谋。在15号文落地与地方城投纷纷合并转型的双重契机下，地方隐性债务的新一轮市场化置换也将蓄势待发；尤其是在地方金交所等非标债务管理进一步收紧的情况下，通过持牌机构来进一步置换、调整目前的隐性债务、城投债务结构，将是大势所趋。

债务观念变化，以风险为核心

地方债虽是内债，但同样与宏观政策、外部环境息息相关；在外部环境的总体变化下，我们需要注意到的是，目前针对地方债务问题的观念已经有所变化。

如今针对地方债务与城投债务的政策，已经不再强调显性债务率的控制、以及地方政府的“不兜底”；而是转向以风险控制为核心的主动管理与稳定长期发展。这就使得，除了直接使用再融资债券进行债务置换外，总体政策还有新的空间；同时，省一级地方政府的财权与事权匹配，也让地方债务的最终归属问题得以解决。

未来的地方债务管理，将是财政部与省一级政府的共同作为；在中央不直接救助的基础上，省一级政府仍然有非常充足的空间与能力，把地方债务风险控制在一个合理的范围内。

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原标题：新一轮隐性债务置换的逻辑与展望