永续债信托，是否该刹个车了？

大话固收

2021-02-06 16:29
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反思

作者：洛洛杨

来源：大话固收（ID：trust-321）

第一次知道“永续债信托”这个说法，从华夏幸福开始。回去看公告，华夏幸福第一次发“关于签署《永续债券投资合同》的公告”，正是肇始于和2017年1月和中信信托的20亿合作。

项目是这样设计的：

初始利率为 6.1%/年；满3年后，下一年年利率在上一年年利率基础上增加 300个基点（3%），即第四年年利率在第三年年利率基础上加 300 个基点（3%），以此类推，直至年利率达到 18.1%为限。

3年后，2020年1月，华夏幸福发公告称：

公司基于自身业务及经营需求，已于近日清偿了上述 20 亿元永续债本息。

这20亿资金非常幸运，因为这是最后一笔公开偿还了本息的永续债公告了。

2020年5月~12月，华夏幸福又密集发了8只永续债信托融资公告，其中大部分是信托公司。这些项目设计上和之前的类似：

初始利率为8%~8.5%/年；满1年后，下一年年利率在上一年年利率基础上增加2%，重置利率，至多重置三次。

结果，没有等到第一次重置期到来，华夏幸福自己信用先倒了下去。

根据公告，目前华夏幸福已经确认违约的债务有52亿。那些谈好的信托项目，即使按照一半的落地计算，也是数十亿新鲜资金，又要茫然无措了。

华夏幸福的危机已经拉开序幕，债券成交价格已经打到骨折，结局尚且未知。不过，它引出的这个“永续债信托”，是不是该重新检讨下了？

从一开始，“永续债信托”就有点四不像的性质。一般人说永续债，性质上得是个债券，走债券发行流程，只是期限上不固定而已，例如招商银行下面的公告：

但是，“永续债信托”是债券吗？

本质上还是个信托，名字上叫个“永续债”，是因为不设项目结束期，而是设置了和永续债差不多的“利率跳升条款”，即信托存续X年，利率上浮Y%。

融资方为啥要发这种永续债信托呢？

根据财政部2019年发布的《关于印发<永续债相关会计处理的规定>的通知》，里面规定了如果“能无条件地避免交付现金或其他金融资产的合同义务”，则永续债归类为权益工具；反之则归类为金融负债。（这里面说的永续债是债券，还是符合永续债特征的债权融资，没有看到解释）

华夏幸福的每一笔永续债权融资，都要强调这一点——用大白话说，就是这笔交易到期之后可以不限次数延期，不算违约，且不存在交付现金或其他金融资产的合同义务。

只有强调了这一点，华夏幸福才能把这笔信托融资名正言顺地计入“所有者权益”，让自己的财务报表好看点，负债比率看上去低一点。

但是，如果真的是“可以不限次数递延付息”+“不存在交付现金义务”，这种信托对投资者而言，投资价值在哪里？

很多人投资时，不会真的把它当成永续信托来看。本来，1年期的信托融资利率就不低，再跳升2~3个点，赌的就是这个融资方1年到期后乖乖还款付息。

但只要你加上这个条款，有三个变化：

首先，信托项目结束的主动权首先拱手让了出去；

其次，投资性质从债权一下子变成了权益投资，还本付息这种诉求难了；

最后，从约束力度来看，2~3个点利率跳升对于出了信用风险的企业来说，真的是毛毛雨，看现在打到骨折的债券价格就明白了。

自华夏幸福开始的永续债信托，并没有随着华夏幸福的危机出现而消失，近两年还能看到一些“永续债权信托”项目。但经此一役，这种四不像的创新产品，背后的“风险-收益”是否合理，值得投资人深思。